（報告出品方/作者：中銀證券，餘斯傑，陳浩武）

1 2021 年建材行業回顧

建材行業股票表現：玻纖、玻璃、水泥出現三大波段行情

玻纖、玻璃、水泥輪番登場，三大波段行情各有主線：2021 年至今建材行業表現一般，截止 11 月 15日，板塊整體下跌 5.7%，在全部板塊中排名相對靠後。年內玻璃、水泥、玻纖行業指數的最低點至最高點的漲幅分別為 111.8%、40.7%、64.2%。玻璃受益於 5-7 月竣工連續大幅增長以及玻璃價格連續超預期，板塊大幅上行，旗濱集團等表現優異；玻纖則受益於需求強勢、產能增量小，在年初以及6-9 月走出波段上升行情，中材科技、山東玻纖表現優異；水泥板塊在經歷上半年持續走弱後，在 8月初至 9 月上旬隨著專項債發行加速、施工旺季利好走出大反彈行情，華新水泥反彈幅度超 80%。

2021 年行業基本面：竣工強開工弱，財政節奏較慢，需求承壓

回顧 2021 年建築建材行業基本面，大致呈現五大特徵：

竣工強開工弱，水泥與玻璃分化顯著：今年地產開工端與竣工端顯著分化。5-8 月，竣工面積資料迎來同比大爆發，分別增長 10.1%、66.6%、25.7%、28.4%；而年內單月開工面積連續走低，7-10 月更是連續四個月單月同比降幅超過 10%，10 月一度同比下降 33.1%。在竣工旺盛的背景下，玻璃需求持續高增，價格連續超預期，庫存則一度達到歷史低位；而地產開工低迷，水泥需求則不見起色，上半年水泥價格與產量均較為低迷，僅個別時期表現較好。同時，地產銷售面積在 7 月份開始增速為負，銷售面積下滑一定程度影響到了消費建材需求。

政策收緊，地產承壓：去年下半年以來，中央對地產的調控持續收緊，三條紅線、集中供地、地產貸款集中度考核等分別從地產融資端、拿地端、銷售端三個方面對地產商擴張進行了限制。房地產行業出現了融資難與銷售難的問題，建材板塊響應受到影響。隨著貸款政策的收緊，融資與銷售均遇到阻礙，今年地產信貸融資僅 5 月與 6 月同比上漲 2%與 1.2%，其餘月份同比增速均為負；銷售回款節奏也大幅放緩，7-10 月連續已連續四個月同比增速在負 10%左右，資金壓力較大。在較大的資金壓力以及集中供地新政下，地產拿地節奏顯著放緩。

大宗商品價格快速上漲，上游壓力上升：今年大多原材料價格呈現持續上升趨勢，給建材行業造成了較顯著的壓力。煤炭、純鹼、PVC、天然氣、瀝青價格輪番上漲，對應的水泥、玻璃、管材、瓷磚、防水行業多家企業增收不增利或利潤增速低於營收增速的情況。

財政節奏緩慢，基建疲軟：今年的財政支出有顯著的先慢後快的態勢。上半年專項債發行佔全年專項債發行目標的比例僅為 28%，遠低於歷史同期。在去年低基數的情況下，今年上半年累積財政收入增速與支出增速分別為 25.6%與 8.8%，兩年平均增速則分別為 4.7%與-2.4%。財政收支與專項債發行分別在下半年明顯加速。

財政節奏較慢導致基建施工資料一般：電熱氣水、交運郵儲、公用水利前十月投資累積增速僅為 0.4%、2.3%、-0.4%，基建投資的增速則僅為 0.7%。在低迷的基建投資增速下，建築需求表現一般，建築行業及建築相關的建材行業表現弱於預期。這也是今年三季度出現旺季不旺現象的原因。

下半年能耗管控，水泥價格快速上升：十四五期間的能耗控制目標為單位 GDP 能耗下降 13.5%，單位 GDP 碳排放量下降 18%，平均每年的下降幅度分別為 2.9%與 3.3%。8 月 12 日，發改委印發《2021年上半年各地區能耗雙控目標完成情況晴雨表》，疊加煤價上漲電力供應緊張，全國多地拉開了下半年限產的序幕。由於水泥行業是高耗能行業，限產限電首當其衝。

大宗商品價格快速上漲，上游壓力上升：今年大多原材料價格呈現持續上升趨勢，給建材行業造成了較顯著的壓力。煤炭、純鹼、PVC、天然氣、瀝青價格輪番上漲，對應的水泥、玻璃、管材、瓷磚、防水行業多家企業增收不增利或利潤增速低於營收增速的情況。

2 玻纖：供需格局仍然較好，景氣有望持續

2021 年回顧：需求持續旺盛，新增產能有限

景氣持續，價格韌性超預期：玻纖行業與地產-建築產業鏈聯絡相對較弱，年內走出了獨立的高度景氣。2020 年 4 季度開始，伴隨著龍頭企業冷修、搬遷帶來行業供給減少，電動汽車、風電搶裝、電子電器產品需求持續旺盛；今年以來，雖然風電搶裝需求相對下滑，但電子紗、短切原絲、合股紗等高階產品需求接力，產品價格持續高位，韌性超預期。纏繞直接紗 2400TEX 的價格自去年 6 月見底後連續上升，均價漲幅超過 50%，伴隨著行業內新增產能衝擊與風電需求短暫滑坡，價格在 7 月份小幅回落，8-10 月又經歷兩輪漲價，價格韌性超預期。而電子紗則在經歷了同時段的價格上漲，在今年六月初漲至 17000 元/噸，之後基本穩定，韌性同樣較強。

玻纖需求保持穩定增長

需求增速較高，支撐行業景氣度：建築建材、交通運輸、電子電器、風力發電是玻纖四個最主要的應用領域。根據中國纖維復材網資料，2019 年上述我國玻纖在上述四大領域應用佔比分別為 34%、14%、20%、10%，合計佔比達到 78%。2021 年玻纖需求總體呈現風電搶裝結束後小幅下滑，建築需求維持穩定，汽車與電子紗需求景氣較高，高階產品需求持續旺盛的特徵。出口方面，今年海外製造業受疫情影響嚴重，而海外玻纖需求增長較快，國內玻纖出口因之大幅上升。

庫存維持低位，為價格上漲提供空間：玻纖池窯生產需保持高溫不能輕易停產，因之玻纖行業供給具有相對剛性，需求的變化將直接反應在行業庫存變化上。本輪玻纖行業景氣起點時行業庫存超過60 萬噸，而本輪週期啟動後庫存則持續降低至 20 萬噸上下，7 月左右短暫上行後繼續走低，10 月份庫存位 18.18 萬噸，仍有下降趨勢。低位的庫存是行業景氣度的最直接保障，也是產品價格繼續上漲的直接支撐。

2022 年展望：供需缺口仍然存在，行業景氣有望延續

玻纖需求保持穩定增長

預計 2021-2022 年建築領域玻纖需求保持穩定增長：據我們測算，2020 年每億元建築行業產值對應玻纖需求量達到 5.7 噸。考慮基建需求趨穩，地產需求保持韌性，2021-2022 年建築行業產值受 2020 低基數影響 2021 年將有所提升，2022 年保持 4%-5%左右。而單位產值需求量受益於綠色建築的進一步推廣，有望逐步增加。中性假設下，我們認為 2021-2022 年建築領域玻纖需求量分別為 154、158.6 萬噸，需求增速分別為 8.0%、3.0%，保持穩定增長。

預計 2021-2022 年風電領域玻纖需求先減後增：據我們測算，2020 年全國風電紗需求量達到 65 萬噸。考慮 2021 年風電招標量有所回落，預計 2021 年風電裝機量相比 2020 年將有所減少，但根據上半年風機招標量價情況來看，跌幅不會太大，2022 年裝機量有望再次復甦。對應 2021-2022 年需求量約為45.2、52.9 萬噸，增速分別為-31.3%，17.0%。電子紗需求仍有望保持中高速增長：根據對通訊、計算機、汽車等各下游需求的預判，我們認為 2021-2022 年電子紗產量分別為 96.7、116.3 萬噸。

在汽車產銷復甦以及輕量化驅動下，未來玻纖在汽車領域需求將有快速增長。同樣效能下，玻璃纖維複合材料的重量僅為鋼材料的三分之一，中國巨石公告資料顯示，汽車整體質量每減少 100kg，百公里油耗將下降 0.3-0.6 升，符合節能環保的大趨勢。參考資料，當前我國已經實現平均百公里油耗5.0L；結合海外國家未來目標，我們認為汽車節能減排仍將繼續，未來我國汽車玻纖用量仍有望增加。預計 2021-2022 年汽車領域玻纖用量分別為 73.8 和 85 萬噸。

未來 1-2 年玻纖行業需求增速或將呈現前低後高的情況：在對建築、風電、電子、汽車四大領域需求預判的基礎上，我們認為其他領域玻纖以及海外需求增速將與工業增加值增速有較密切聯絡。綜合上述幾類需求進行加總，我們預計 2021 年國內需求加上海外出口需求將達到 639.6 萬噸，同增 11.7%；2022 年將達到 694.1 萬噸，同增 8.5%。未來兩年需求增長或將呈現前低後高的情況，總體保持中高速增長。結合上文的預測，2021 和 2022 年產能增速分別為 8.7%和 5.9%，相比需求增速仍較低，我們認為接下來玻纖行業景氣度會有所下降（供需增速缺口收窄），但仍有望保持較高水平。（報告來源：未來智庫）

能耗控制+貴金屬價格高位，供給新增或放緩

今年底及 2022 年預計新增產能 72 萬噸，但節奏或放緩：根據卓創資訊的資料，今年底及明年全年共有 72 萬噸產能計劃點火投產，其中無鹼粗紗 50 萬噸，電子紗 22 萬噸。三大龍頭中國巨石、重慶國際、泰山玻纖分別新增產能 25、15、6 萬噸，計劃增量較大。但我們預計實際能夠點火的產能或沒有這麼多，點火節奏或將大幅放緩，原因主要有二：1.能耗雙控下，能耗指標趨嚴，產線建設程序或放緩；2.鉑銠合金價格處於高位，新增產線的資本開支大幅增加，新點火門檻提高。

鉑銠合金是玻纖池窯生產必要的耗用品，目前價格仍處於高位：據測算，10 萬噸玻纖池窯約需要 1.1噸鉑銠合金漏板（九成鉑、一成銠），2019 年時，鉑均價為 200 元/克，銠價格 1000 元/克，需漏板造價 3.12 億元。截止今年 11 月中旬時，鉑 236 元/克，銠 3415 元/克，對應漏板造價增加 2.95 億元。每萬噸玻纖生產約損耗漏板 6kg，噸成本提升約 331 元。我們認為銠金屬價格走高主要增加了中小企業的新產線投產成本，而對龍頭影響較小。小企業鉑銠合金則相對不足，又無降低銠金屬含量的技術，產線投產節奏或放慢。

能耗管控趨嚴，新增產能投產預計難度加大，中小產線有望加速退出：今年上半年能耗雙控完成情況較差，根據發改委釋出的《上半年各地區能耗雙控完成情況晴雨表》，能耗強度上有 9 個省區一級預警，能源消費總量上則有 8 個省區為一級預警。根據卓創資訊的資料，目前在產的產線中，能耗強度處於一級、二級、三級預警的省份分別有 65.4、283.4、261 萬噸，佔比分別為 11%、46%、43%，即處於能耗管控較嚴地區的有超過 60%。2022 年預計投產的 72 萬噸產線中，共有 6 萬噸處於能耗強度一級預警省份、35 萬噸處於二級預警省份，共計 57%處於能耗強度較高的省份。

天然氣與電價上漲加速小產線退出：十月中旬，發改委釋出了關於進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知，通知規定，將燃煤發電市場交易價格浮動範圍由現行的上浮不超過 10%、下浮原則上不超過 15%，擴大為上下浮動原則上均不超過 20%，高耗能企業市場交易電價不受上浮 20%限制。而近期天然氣價格同樣顯著提高，11 月中旬 LNG 現貨價已超過 7600 元/噸，較去年同期漲幅超98%，全年均價較去年均價上漲 52.3%。由於龍頭企業大多建設有天然氣儲氣罐，能源價格提高將推升玻纖行業生產成本，從而一定程度抑制現金流，抑制新產線投放。

3 水泥：2021 景氣下行，看好 2022 年新開工帶動行業復甦

全年景氣度兩次優於去年同期，全年曲折下行

全年景氣度兩次優於去年同期，但新開工疲軟+疫情與雨水擾動，2021 年水泥行業景氣度曲折下行：2021 年初至 5 月份，在去年低基數的情況下，季節性生產旺季到來，水泥行業景氣度大幅優於去年同期。9 月之後，能耗雙控政策推進帶來供給收縮，導致水泥價格大幅上升，景氣度提高。但全年總體下游需求疲軟，水泥價格持續下行。

未來研判：看好開工上行與供給收縮

需求側看好地產放鬆，基建復甦

近期，央行多次釋放寬鬆訊號，地產融資鏈條或有望邊際放鬆：三條紅線實施一年以來，房地產企業融資難與銷售難問題成為困擾房企的最核心難題。近期央行三季度貨幣政策例會、央行資料釋出會等均出現地產邊際寬鬆的表態。最近一個月內召開了四次國家層面的房地產企業座談會。座談會目的在於：1）聽取企業對近期經營中存在的問題以及政策的意見，為決策提供參考；2）關注房企融資情況。房地產企業的經營情況得到普遍關注。

十月社融企穩，專項債顯著加速，資金鍊或緩解：10 月社融增量為 1.6 萬億元，比上年同期多 1,970億元，比 2019 年同期多 7,219 億元，增速出現企穩態勢，地產資金鍊壓力或放緩。730 政治局會議後，專項債發行顯著提速，9 月發行 6,013 億元，速度顯著加快。根據《21 世紀經濟報道》，近期監管部門要求，各地剩餘新增專項債券額度需於 11 月底前發行完畢，不再為 12 月預留專項債額度。今年下半年專項債提速有望在 2022 年 H1 形成實物工作量，利好建材行業水泥需求。

出口預期回落，消費受疫情干擾，投資有望發力：覆盤今年的經濟形勢，隨著我國領先其他國家從新冠疫情之中恢復，淨出口迎來大幅度增長，而消費與投資則在基數效應褪去後逐漸下滑。我們認為目前經濟下滑壓力仍然較大，相對於難以把控的消費和淨出口，投資作為政策工具重要性重新凸顯。綜上，我們認為 2022 年基建投資復甦機率將增大，水泥需求有望率先受益。

供給側看臵換比例提高及碳中和縮量

產能臵換新規出臺有望改善行業供給。工信部發布的《水泥玻璃行業產能臵換實施辦法》新政策提升了水泥產能臵換標準，更加周全，減少一刀切，但標準也更加嚴格。具體來看，新辦法體現以下幾點：1.提高了水泥專案產能臵換比例，大氣汙染防治重點區域水泥專案由 1.5:1 調整至 2:1，非大氣汙染防治重點區域由 1.25:1 調整至 1.5:1；2.西藏不再區別對待；3.鼓勵白色矽酸鹽水泥和固廢綜合利用；4.堵上了殭屍產能和異地產能臵換的漏洞。新辦法推行有利於進一步收緊行業供給。

錯峰生產持續且有進一步收緊的趨勢：水泥行業特有的錯峰生產行業自律保障了水泥行業供給格局長期平穩向好。截止 11 月 22 日，北方多數省份及南方部分省份已公佈今冬錯峰生產計劃，總的特點是冬季錯峰範圍擴大，錯峰生產的時間延長。

行業格局方面，資產重組組助力行業協同水平提高：今年水泥行業內重大資產重組接連完成，天山股份、冀東金隅分別完成了重大資產重組，金隅與臺泥共同出資成立合營企業，海螺水泥舉牌亞泰成為第二大股東，我們認為水泥行業內的龍頭企業重組完成將利好行業整體格局最佳化，行業協同水平或進一步提高。

4 防水：提標增量+BIPV，龍頭率先受益

需求側：提標增量+BIPV，單位面積用量有望提升

多個地區率先提出提標增量，全國性規範稿呼之欲出：新《規範》呼之欲出，提標增量空間較大：2019 年，住建部發布《建築和市政工程防水通用規範（徵求意見稿）》，計劃將屋面和外牆工程防水設計工作年限提高至不應低於 25 年，室內工程防水設計工作年限不應低於 30 年，而現行標準 2000年釋出的《建設工程質量管理條例的規定》中要求，“屋面防水工程、有防水要求的衛生間、房間和外牆面的防滲漏工程保修期為 5 年”。防水標準大大提高，防水需求有望提標增量。

防水是屋頂光伏安裝的前提，空間廣闊：防水對於屋頂光伏的重要性主要有三：1）現有防水壽命僅5-10 年，與光伏電站的 25 年壽命不匹配；2）現有屋頂加裝光伏元件將會破壞原有防水層，導致滲透損壞屋頂；3）房屋漏水將極大程度影響光伏電站運營，漏水將使光伏電站必須暫停運營甚至完全拆卸重做，成本較高得不償失。因此要發展光伏屋頂，均需要提高防水層質量。

高分子卷材優於改性瀝青基材，TPO 優於其他高分子卷材：我國防水市場長期以 SBS、APP 等改性瀝青基防水材料為主，它們的耐候性略弱，壽命相對較短，難以達成光伏元件的 25 年的使用壽命要求。相對於傳統的瀝青防水材料，高分子卷材壽命更長，可以達成與光伏元件一樣的 25 年甚至更長的工作年限，實現完全覆蓋光伏生命週期。相比 PVC 等高分子卷材，TPO 材料不新增增塑劑，具有高柔性、高拉伸小、高耐候性，更具有優勢；相比 EDPM，TPO 可焊接，更適合屋頂光伏安裝的特點。

政策不斷推動，2025 年新建公共建築可安裝光伏屋頂面積力爭達到光伏覆蓋率 50%：2021 年 6 月，國家能源局綜合司下發通知，要求黨政機關建築屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低於 50%；學校、醫院、村委會等公共建築不低於 40%；工商業廠房不低於 30%；農村居民不低於 20%。11 月 19 日，國家機關事務管理局等四部委聯合下發《關於印發深入開展公共機構綠色低碳引領行動促進碳達峰實施方案的通知》，要求推廣光伏發電與建築一體化應用。到 2025 年新建公共建築可安裝光伏屋頂面積力爭實現光伏覆蓋率達到 50%。在此背景下，防水行業龍頭開始佈局 BIPV 防水。

預計明年提標增量與 BIPV 帶來的需求增量將遠大於地產與基建總面積變化帶來的增量：在下半年專項債加速的情況下，我們預計明年基建復甦機率較大，地產寬鬆預期帶來的開工增量或在下半年落地，但這兩項帶來的防水行業需求增量總規模較小。預計 BIPV 與提標帶來的增量將是明年防水行業需求的最主要拉動力。

龍頭加速佈局，頭部競爭或加劇

近期行業龍頭加速佈局，頭部競爭或加劇：近 12 個月內，東方雨虹已公告投資專案共 22 個，另有光伏相關合作協議三個。投資專案中綠色新材料生產基地專案共 14 個，智慧製造基地專案 2 個，區域總部辦公專案 4 個，倉儲基地 1 個，原材料生產基地 1 個；僅統計生產基地專案，華東地區 7 個、華中地區 4 個、華北、東北、西北地區各兩個，專案建設遍佈全國各地，全國佈局進一步加速。科順股份同樣透過對外投資建設新生產研發基地進行產能擴張。北新建材則在九月份集中重組了一批防水企業，提高市佔率。

行業集中度提升尚有空間，但短期內龍頭集中擴產或加劇行業競爭：以 2020 年中國建築防水材料行業協會資料為參考，我國防水行業規上企業當年營收合計為 1,087 億，四家防水龍頭雨虹、科順、凱倫、北新的防水營收合計佔比不足 30%；參考美國防水行業龍頭索普瑞瑪一家的市佔率有 35%，我國防水行業的集中度仍然有上升空間，龍頭擴產有望加速集中度提升，但短期或引起行業競爭加劇。

5 玻璃：竣工預計仍有韌性，冷修週期或即將到來

竣工預計仍有較好表現，玻璃價格或再次回升

三條紅線助力，前期開工剪刀差迅速彌補：三條紅線之一為，剔除預收款的資產負債率大於 70%，為實現三條紅線降檔，降低融資壓力，地產商有動力加速竣工，將前期預收款轉換為收入，從而提高資產負債率；疊加前期開工與竣工剪刀差持續未補足，2021 年中地產竣工增速快速提升，玻璃行業景氣度因之快速提升。以當月同比資料來看，今年 5-8 月，地產竣工面積增速分別為 10.1%、66.6%、25.7%、28.4%，高竣工是玻璃價格維持高位，庫存持續低位的最主要原因。

預計 2022 年竣工面積增速將呈現緩慢下行的態勢：九月下旬開始，玻璃價格開始逐漸下滑，庫存也從歷史低位逐漸累積至歷史平均水平。與之對應的是，9 月與 10 月的地產竣工面積增速僅為 1.0%與-20.6%。經驗來看，新開工到地產竣工的週期約為三年左右，上一輪地產新開工高峰期為 2016 年下半年到 2019 年底，我們預計 2022 年地產竣工面積增速將表現為緩慢下行的態勢。

冷修週期或到來，供給收縮或加速

開工率處於高位，2010 年前在產老線佔比較高：在今年高景氣度下，浮法玻璃的開工率基本維持著87%-90%之間的開工率，高於前兩年的平均水平。玻璃行業存在供給剛性，產線生產需要保持 1000度以上的高溫，產線不可以輕易停產，產線運轉週期約為 10 年左右，到期則需要冷修。我們統計後，行業內 2010 年前投產，至今未冷修的產能佔比約 23.3%，規模相對較大，我們預計這部分產線在明年冷修的機率較大，行業供給或因冷修而收縮。

價格下滑後，成本壓力逐漸顯現

純鹼與石油焦價格上漲較多，玻璃價格回落後，成本壓力逐漸浮現：今年內玻璃的主要原材料純鹼與石油焦的全年均價較去年分別上漲了 43.1%/75.3%；時間點來看，十一月下旬純鹼與石油焦價格分別是 3,607 元/噸、2,212 元/噸，較去年同期分別上漲 135.9%與 69.7%。由於前期玻璃價格維持歷史高位，成本端壓力上漲並未顯著衝擊玻璃行業利潤，但目前玻璃價格正逐漸下滑，目前約 109.9 元/重箱，而主要燃料與電力價格同樣上漲，玻璃行業的成本壓力正逐漸顯現。

6 其他建材：看好消費建材底部復甦+減水劑集中度提升

消費建材：底部復甦訊號明顯，龍頭資本運作顯信心

行業承壓，上市公司加大回購力度，表明企業看好自身業績增長：近期，消費建材板塊多家上市公司集中公告股權回購、員工持股與股權激勵計劃，彰顯上市公司對未來經營發展信心以及對目前估值底部的看法。同時，多家上市公司公佈了對外投資計劃。在地產鏈條資金緊張，龍頭房企信用減值預期加強，原材料壓力高居不下的壓力下，消費建材行業業績總體壓力較大，行業估值隨之走低。龍頭企業集中、頻繁的資本運作，或意味著上市公司認為公司估值底部已現，未來複蘇預期較強。

消費建材價格彈性較弱，提價後價格有望長久保持：隨著本輪大宗商品價格快速上漲，多家消費建材企業陸續提高了產品價格，C 端的消費建材通常具有較弱的價格彈性，提價難度較大，但提價之後一般不會輕易下調產品價格。前三季度業績來看，今年快速上漲的原材料成本衝擊了消費建材板塊業績，但 8 月以來，尤其是 10 月之後，多家消費建材板塊龍頭宣佈陸續抬高產品價格，將能夠一定程度轉移成本壓力，同時，即使明年原材料成本回落，產品價格也不會輕易隨之回落，利潤空間有望相對擴大。（報告來源：未來智庫）

減水劑：集中度提升得到證實，龍頭業績快速增長

龍頭銷售逆勢高增長，集中度提升得到證實：減水劑行業集中度提升的邏輯已被市場認可，提升的主要原因包括退城入園、機制砂替代天然砂、三代減水劑佔比提升等。聚醚單體是聚羧酸減水劑母液的主要原料，且減水劑是聚醚單體的唯一下游原料，聚醚單體產量可以作為減水劑產量的重要替代指標。今年前十個月聚醚產量合計 118.9 萬噸，累積同比下降了 23.6%，降幅較大，據此判斷，今年減水劑產量同樣會趨勢性下滑。在總量下滑的同時，減水劑行業的三家龍頭，蘇博特、壘知集團與紅牆股份前三季度均實現了 30%以上的營收增長率，分別實現了營收增長 31.9%/38.7%/30.9%；雖然利潤率受成本上升影響顯著，但營收快速增長印證了減水劑行業集中度提升。

7 投資分析

玻纖需求增速大於供給增速，行業格局能夠維持，行業成長性正逐漸抹平週期性：2021 年玻纖行業景氣度較高，在風電裝機復甦、電子積體電路快速發展、汽車輕量化以及建築綠色化的驅動下，我們測算 2022 年玻璃纖維需求約 680-690 萬噸，增量較大；而在環保政策趨嚴，能耗管控緊張，鉑銠金屬維持高位的情況下，新增供給有望放緩，我們測算明年預計淨新增產能約 60 萬噸左右，受上述因素影響下，新增產能或更少且節奏不會集中。需求旺盛，供給增量可控且放緩機率較大的情況下，行業格局有望維持。此外，玻纖及其複合材料效能正在逐漸提升，對傳統材料的替代逐漸加速，產品的成長性逐漸顯現，週期性正逐漸弱化。

水泥受益基建復甦與地產寬鬆的機率較大，預計明年迎來複蘇：受財政節奏後臵、地產融資政策收緊影響，2021 年水泥需求一般。展望明年，支撐水泥需求的邏輯主要包括：1.今年下半年加速的專項債發行有望在明年上半年形成基建需求，2.明年經濟下行壓力較大，基建與地產作為拉動經濟增長的手動在政策上獲得寬鬆的可能性較高，且目前中央已多次釋放寬鬆訊號；明年水泥行業供給有望穩中有縮，主要因為：1.能耗雙控標準更嚴，2.雙碳背景下減排壓力增加，水泥行業難以在保持產量的同時大幅減碳，減產或成主要手段，3.多數省份錯峰生產計劃趨緊。

防水受益提標增量與 BIPV 發展，龍頭佈局提速：《建築和市政工程防水通用規範》（徵求意見稿）已釋出接近三年時間，隨著成都省率先發文要求防水提標增量，防水提標增量新規落地漸進。BIPV的佈局需以高分子防水材料為基礎，BIPV 的快速佈局有望為防水提供較多的增量需求，目前龍頭已加速佈局 BIPV 所需的高分子卷材。

玻璃看點在於竣工高峰預計仍有韌性，玻璃價格或存在反彈可能：本輪玻璃行業景氣源於三條紅線壓力下地產商加速前期開工到竣工的剪刀差彌補，以將預收款轉化為收入降低融資壓力。從開工到竣工滯後三年來看，竣工面積仍有上升空間，玻璃價格仍存反彈可能。此外，我們梳理目前浮法玻璃的開工率處於歷史高位，但有約 23%的玻璃產線是 2010 年及以前點火的，明後年有望加速冷修，供給或收縮。

其他建材關注消費建材底部訊號與減水劑集中度提高：今年消費建材承壓與快速上漲的原材料成本以及地產商壞賬風險。目前中央多次釋放地產適度寬鬆訊號，我們預計若寬鬆在個人住房貸款端則利好 C 端企業，傳遞到 B 端還需時間；若直接放鬆到房地產開發貸，則 B 端龍頭有望受益。近期，多家消費建材企業進行股權激勵員工持股等運作，這加強了行業底部訊號。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站