2021-12-17浙商證券股份有限公司馬莉對眾望布藝進行研究併發布了研究報告《眾望布藝深度報告：沙發面料美學與效能專家，步入加速成長期》，本報告對眾望布藝給出買入評級，當前股價為26.59元。
眾望布藝(605003)
投資要點
歷史覆盤：深耕美國市場，領跑裝飾面料行業
美國市場佔比90%以上，深度繫結全美前十大傢俱製造商。公司自1994年成立以來一直專注於裝飾面料行業，主要產品為裝飾面料及沙發套。公司2003年進入美國市場，2011年成立美國子公司，目前90%以上產品直接或間接銷往美國市場，深度繫結全美前十大傢俱製造商，其中美國第一傢俱品牌Ashley佔公司總收入的30%以上。
業績增長穩健，疫情之下展現韌性，盈利能力表現出眾。2016-2020年公司營收/歸母淨利潤CAGR分別為7.8%/13.9%，得益於大客戶較強的抗風險能力，20年疫情之下仍保持正增長。公司毛利率總體維持在40%左右高位，在控費能力持續改善之下，2020年淨利率提升至28.4%。
制勝核心：何以繫結大客戶與實現高毛利率？
1）系統的設計流程，精準把握本土流行趨勢，提供一站式搭配方案。公司與全球20多家知名畫稿公司合作，每年設計打樣面料款式數千款，在時尚性上引領全球市場，並根據“大家居”理念，為客戶提供沙發、抱枕、座椅、床品的一攬子配色方案。
2）持續攻克技術難題，推出新型功能性面料，拓展應用場景。公司產品技術指標如色牢度、抗拉強度、耐磨性等行業領先，為解決布藝沙發痛點，公司研發推出Sunbelievable戶外系列、Neverfear防汙系列、Z-CYCLE環保系列三個代表性差別化產品，在客戶中具有較強不可替代性。
3）“國內全產業鏈+美國研發銷售”模式，最大化成本和交期優勢。公司在美國設立子公司承擔部分的設計研發和銷售職能，而境內公司承擔了所有的生產職能（但不限於生產環節），較好地結合了兩者的優勢，不論是相對於美國還是中國的面料企業，均具有較強的競爭力。
4）突出的國際化運營能力，為客戶提供長期、深度的產品服務。20年外貿經驗+全外籍的美國銷售團隊，得以快速、準確與美國客戶形成良性互動，積累了眾多高黏性客戶。
增長驅動：高質量擴產，量價利潤率有望齊升
裝飾面料產能將從目前1650萬米擴張至3150萬米。近年來公司自有產能利用長期飽和，外協比例逐年攀升至2020年的30%，對業績產生一定限制。募投產能將新增1500萬米，預計22年上半年投產，預計23年100%達產。
外協轉移+高毛利新產品放量，公司有望迎來量/價/利潤率同步提升。預計公司外協比例將從高點的30%降至10%-15%之間，顯著改善經營質量；公司亦將持續享受大客戶集中度提升的紅利，新產能消化有所保障；此外，Z-CYCLE和Sunbelievable等高毛利新產品有望放量，公司利潤率仍有向上想象空間。
盈利預測及估值
預計公司2021-2023年實現營業收入5.7/6.9/8.4億元，同比增長15%/22%/21%；實現歸母淨利潤1.5/2.0/2.7億元，同比增長10%/32%/30%，對應EPS為1.40/1.85/2.41元。現價對應PE為19/14/11倍。綜合考慮公司產業鏈一體化優勢，以及其在上下游的強議價能力，我們認為22年合理估值為20+倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
原材料價格波動風險，外貿環境惡化風險，疫情反覆風險。
該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家；過去90天內機構目標均價為36.5；證券之星估值分析工具顯示，眾望布藝（605003）好公司評級為2.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
