導讀：

近期在特斯拉勢如破竹突破萬億美金市值以後，整個市場對於鋰礦的價值重估正在進入到一個新的階段，近期美股#新能源汽車#上游產業鏈#鋰礦#鋰礦板塊，龍頭個股繼續強勢。其中天齊鋰業持有的智利礦業化工（SQM）大漲7.67%創歷史新高，LAC股價創歷史新高，美國雅寶（ALB）再漲1.62%創歷史新高，Livent漲3.02%創歷史新高。

言財君曾在8月份對美股鋰礦行業的整體情況，包括儲量與分佈、產量等，以及相關龍頭公司，包括全球鋰礦資源龍頭雅寶公司（ALB）、全球鹽湖提鋰龍頭智利SQM公司（SQM）、以及LTHM及LAC的產能與投產情況進行了深度梳理，近期碳酸鋰價格（國內）已經突破2017年的高點，創下歷史新高。在碳中和的大背景下，海外市場尤其是美國的新能源汽車市場也正迎來加速發展期。

圖 碳酸鋰價格走勢

2021年，1-8月中國市場新能源車銷售資料達到180萬輛，同比增長為1.9倍，其中8月新能源汽車滲透率已提升至17.8%。1-8月歐洲市場銷售的新能源汽車總量已經超過131萬輛，8月新能源汽車的滲透率達到了17%。1-8月美國汽車市場新能源汽車銷量僅為37.4萬輛，8月美國新能源汽車的滲透率不足4%，1-8月滲透率僅為3%。

由以上資料我們可以看到，美國的新能源汽車發展相對於中國與歐洲存在明顯的差距，因此，在美國到2030年新能源車銷量達50%比例的目標引導下，美國的新能源汽車有望迎來加速發展期，因此，作為動力電池的關鍵原材料，在新能源時代，“白色石油”鋰礦有望迎來價值重估，因此我們認為ALB、SQM、LTHM等優質鋰鹽公司仍會反覆活躍。

鋰礦資源稟賦哪家強？

鋰礦石資源

從全球的情況來看，礦石鋰在全球鋰資源的佔比接近六成，是全球鋰資源供給的絕對主力，而從資源分佈來看，鋰礦石資源全球主要的代表礦山是：天齊鋰業與ALB共同擁有的澳洲泰利森礦、lithium Americas控制的Thacker pass 礦山、ALB與MRL共同控制的wodgina礦山。

圖 2009-2015全球礦石提鋰產量擴張預測（LCE，噸）

根據相關研究機構的預期與假設，從 2009到2025 年，全球硬巖鋰礦的總產量或由 4 萬噸 LCE增長至 43 萬噸 LCE，鋰礦山的開發會加速發展。

圖 全球主要鋰礦山儲量及產能情況統計

圖 全球主要鋰礦山資源量、產能、銷售及長協情況統計

圖 全球礦石鋰供應量（LCE，噸）

因此，從上面兩幅圖所統計的資源儲量來看，在礦石提鋰這個領域，這之中最受益的當屬擁有眾多礦山的雅寶（ALB），以及未來想象空間較大的LAC。

鹽湖鋰資源

而鹽湖資源主要分佈在南美鹽湖鋰三角區域、美國西部地區以及中國的青藏高原鹽湖區，其中最出名的則是SQM與雅寶ALB共同開發的阿塔卡瑪鹽湖（注：SQM與ALB只是對阿塔卡瑪鹽湖擁有開採權）。看好ALB與SQM的資源稟賦。

圖 全球鹽湖提鋰供應量（LCE，噸）

從鹽湖資源的分佈及供給來看，SQM與ALB旗鼓相對，接下來就是FMC分拆出來的Livent與Orocobre，國內的一眾鹽湖提鋰公司在供應上還完全不能與國外的幾個巨頭抗衡。

鋰鹽產量分佈

圖 2020年全球鋰鹽產量分佈

可以看到，在2020年，美國雅寶公司ALB仍然佔據全球第一的市場份額，來自中國的贛鋒鋰業名列第二，而天齊鋰業佔股23.77%的SQM 則位列第三，天齊鋰業的產量排名第四，Livent則位列第五。

圖 全球各主要鋰化工產品生產企業的碳酸鋰提鋰成本比較（單位：美元噸/LCE）

而從開採成本的角度來看，成本控制是鋰化工企業綜合競爭的核心之一，同時也是體現企業內部管理機制及其執行效果的績效指標，而決定鋰礦企業的盈利能力主要看公司的成本控制能力，而成本很大一部分來源於開採成本。而從上圖可以看到，目前全球鋰礦開採成本最低是FMC旗下LTHM與美國雅寶ALB及Orocobre，因此本文的分析主要鎖定資源稟賦最好的三家公司，ALB、SQM與Livent。

重點公司分析

美國雅寶（ALB）

Albemarle Corporation (NYSE: ALB)，總部位於北卡羅來納州夏洛特，是一家全球性的特種化學品公司。雅寶公司的歷史可以追溯到 1887 年，如今的雅保是全球領先的鋰、溴和催化劑解決方案生產商，產品用作製藥公司、清潔產品製造商、水處理公司、農業公司、電子產品製造商、煉油廠以及造紙和攝影公司生產的各種產品的新增劑或中間體。該公司的化學品可用作塑膠、聚合物和人造橡膠、清潔用品、農業複合物、藥物、攝影用化學品、複合鑽具以及殺菌劑的新增劑或中間體。該公司的聚合物解決方案業務部提供溴化，礦產，磷系阻燃劑，用於製作消費類電子產品，印刷電路板，電線電纜，電氣聯結器，紡織品和泡沫保溫材料，以及塑膠和其他新增劑，如作為硫化劑，抗氧化劑和穩定劑。公司在全球範圍內開展業務，為世界各地的客戶提供服務。

圖 經營模式 | 雅寶卓越之路 (AWE)

雅寶公司貫徹AWE經營模式，全球佈局，經營鋰等礦產資源，提供高質量的產品與服務，與員工及客戶一起共同發展公司的長期可持續競爭力。

雅寶的鋰業務分析

圖 雅寶業績構成及佔比情況

從2020年的資料來看，雅寶的主要業務有三塊，分別是鋰、催化劑與溴業務，催化劑與溴業務基本上保持平穩，行業增速大致等於美國的GDP增速，我們重點分析鋰相關業務，雅寶鋰相關業務佔整體營收的比重在37%，公司預計的行業增速在20%左右。

圖 雅寶下游行業需求佔比

從上圖可以看到，鋰產品的60%份額由儲能電池來佔據，包括電動車、電子產品等。在過去的2020年，雅寶的鋰礦業務實現收入11億美金，EBITDA3.93億美金，EBITDA比率達到34%。

圖 雅寶的全球資源佈局

由上圖我們可以看到，雅寶的鋰礦資源遍佈全球，擁有全球資源稟賦最好的礦產，例如鋰礦山領域的澳洲泰利森旗下的Greenbush礦山，及鹽湖鋰最好的智利Atacama鹽湖。

圖 雅寶的市場份額及主要客戶

在2020年，雅寶佔據全球鋰產品供應的30%左右的市場份額，是全球第一大鋰產品供應商，其客戶群體就包含了全球動力電池領域的幾大龍頭，寧德時代（CATL）、LG化學、松下SDI、三星等，還包括全球的主要車企，包括特斯拉、理想等造車新勢力，也包括傳統的老牌車企。

近幾年ALB在鋰礦方面的大事記

2019年：Albemarle從 Mineral Resources Ltd. 手中收購了 Wodgina Hard Rock Lithium Mine 60% 的股份，成立了 MARBL 合資企業。Albemarle 啟動了 Kemerton Lithium 專案，包括土方工程和奠基儀式，以Wodgina氧化鋰礦專案為基礎，設立Kermerton氫氧化鋰生產專案，預計於2021年底投產。

2018年將江西工廠產能提高2,000萬噸LCE。

2017年：雅保收購中國氫氧化鋰和碳酸鋰轉化資產。

2016年收購江西江鋰及其子公司四川國潤，用於氫氧化鋰生產。

2015 年：Albemarle 收購了 Rockwood Holdings，建立了世界一流的特種化學品公司之一，在鋰、催化劑、溴和表面處理四大高利潤業務領域處於市場領先地位。

2014年，與天齊鋰業控股企業Talison Lithium成立合營企業，共同持股Greenbushes鋰輝石礦專案。

財務情況

從成長能力來看，過去五年雅寶的收入複合增速為-3.04%，淨利潤增速為2.33%，表現相對好的是公司的自由現金流，複合增速高達17.24%，但從財務資料來看雅寶不算是一個好的標的，週期性明顯，但未來可能這個局面會出現極大地改變，鋰的用量在未來有望迎來爆發式增長。

從收入端來看，過去幾年雅寶的收入一直穩健增長，2020年因為疫情衝擊收入有所下滑。從主營構成來看，溴及催化劑業務保持平穩，公司未來的業績增量主要來自鋰礦的銷售。

圖 2021年中報收入構成

圖 最新財報季度業績概況

2021 年第二季度亮點

（除非另有說明，所有百分比變化均基於同比比較）

•淨收入 4.246 億美元， 要麼 3.62 美元 每股攤薄收益，包括出售精細化學服務 (FCS) 業務的收益

•調整後的稀釋每股收益 0.89 美元， 增加了 4%

•淨銷售額 7.739 億美元， 增加 1%; 淨銷售額增長 5%，不包括FCS

•調整後的 EBITDA 1.946 億美元， 增加 5%; 調整後 EBITDA 增長 13%，不包括FCS

•對 2021 年全年展望進行了修訂，以反映鋰的表現好於預期、利息費用和稅率降低，但被溴原材料成本上漲和供應鏈中斷所抵消；更新指南以反映銷售情況FCS

•完成銷售 FCS 在 2021 年 6 月 1 日，在價值為的現金和股票交易中 約 5.7 億美元

•La Negra III/IV 除錯階段正在進行中，預計將於 2022 年上半年開始商業生產受鋰和溴產品需求持續強勁的推動，Albemarle 迎來了又一個強勁的季度，產生了 1.95 億美元調整後的 EBITDA ，目前公司正處於兩個鋰專案的最後階段，預計這些專案將使公司的鋰產品產能翻一番，達到約 175,000 公噸，其中包括已完成建設並正在進行除錯的 La Negra III/IV，公司正堅定地專注於推進所有的鋰專案，以滿足客戶需求並加速盈利增長。

我們重點來看，鋰板塊的營收與增速情況。鋰的淨銷售額為 3.203億美元，與去年同期相比，增加 3660 萬美元(YOY+13%) ，主要是由更高的銷量 (+17%) 推動，主要與長期協議下的加速訂單有關。由於碳酸鹽和技術級產品的平均價格較低，本季度的價格同比略低（-4%）。調整後的 EBITDA 1.094億美元，與去年同期相比，增加 1490 萬美元 主要是由於淨銷售額增加以及 Talison 合資企業鋰輝石產量增加的影響。

當前趨勢：由於北美工廠重新啟動、生產力提高和收費，預計 2021 年全年銷量同比增長將在 15% 左右。平均實現價格預計將連續增加，但與 2020 年相比保持不變。2021 年全年調整後 EBITDA 預計將同比增長 10% 至 15%。由於與專案啟動相關的鋰成本較高，以及效率提高部分抵消了通行費成本，預計 2021 年全年平均利潤率將保持在 35% 以下。

Albemarle 的 Wave 2 增長專案繼續推進。La Negra III/IV 正處於除錯階段，Kemerton I 仍有望在今年晚些時候完工。減輕與勞動力短缺和 COVID-19 旅行限制相關的風險澳洲西部，公司優先完成 Kemerton I，Kemerton II 的建設現在預計在 2022 年第一季度末完成。 Kemerton I 和 II 預計將在大約 6 個月的除錯和認證期後於 2022 年實現商業生產。

ALB關於鋰需求的預測及公司的擴產計劃

公司預測，2025年鋰需求量將達到114萬噸LCE，其中85%的需求量來自於新能源電池。

根據2020年投資者交流會中提及的資訊，公司預測2025年電池級鋰需求量將從2020年11.3萬噸LCE增至78.7萬噸LCE，CAGR達到47%；2025年電池容量將增長28%，達到55 kWH/車。

圖 公司產能種類及地區分佈情況

公司透過Wave 2、Wave 3及Wave 4計劃，預計將鋰產能擴大至每年45萬噸-50萬噸，計劃包括在中國和澳大利亞設立鋰轉換工廠等大型專案。Wave 2計劃將於2022年開始大幅增加碳酸鋰和氫氧化鋰銷量：智利La Negra III/IV滷水提鋰工廠將於2021年中完成建設，為公司帶來每年4萬噸碳酸鋰產量；澳大利亞Kemerton I/II鋰輝石工廠在2021年底完成建設後，將貢獻每年5萬噸氫氧化鋰產能。

表 ALB未來鋰產能情況統計

而透過對ALB未來的產能釋放進行統計，2022年與2023年公司都將迎來產能的快速投放，產能釋放將加速公司的收入增長及業績釋放。我們看好雅寶的資源壁壘與未來的產能有序釋放，作為全球鋰資源第一股，雅寶保持平穩的產能釋放節奏，正好踩準了新能源汽車爆發的步點，憑藉其強大的銷售能力，公司未來值得期待。

智利礦業化工股份（SQM）

SQM 是全球領先的化肥、鋰、碘和工業化學品的綜合生產者和銷售者，智利化學礦業公司生產特種植物營養素和化學品。該公司的運營分為幾大業務部門，特種植物營養(SPN)，參與有機肥料和營養液的生產；鋰及衍生品，主要從事鋰礦的開採及鋰鹽的生產碘及其衍生品部門，主要從事碘衍生物的提取和生產。工業化工原料，包括硝酸鈉、硝酸鉀和硼酸等化學品的生產活動。鉀，包括生產氯化鉀和硫酸鉀。最後一個業務單元的其他產品和服務，包括額外的支援的其他部分。

本文著重分析公司的鋰及衍生品業務。

SQM的產品主要來源於智利北部的 Caliche硝石礦床和 Salar de Atacama鹽湖滷水礦床，Caliche 硝石礦床含有全球儲量最大的碘和硝酸鹽， Salar de Atacama 鹽湖滷水礦床鋰和鉀含量較高。 SQM 從位於智利北部的 Caliche 硝石礦床提取原料用於生產特種植物肥料和各種工業應用的硝酸鹽類產品以及碘和碘衍生物產品；在 Salarde Atacama 鹽湖滷水礦床提取富含鉀、鋰和硫酸鹽的鹽水以生產氯化鉀、硫酸鉀、鋰溶液和氯鎂礦（氯化鎂）；在位於智利 Antofagasta 附近的工廠生產碳酸鋰和氫氧化鋰。SQM透過全球分銷網路向全球 100 多個國家銷售產品，其主要的收入來自於智利境外。

為擴大智利境外的資源和業務， 2016 年， SQM 與 Lithium Americas 簽訂各持股 50%的合資企業協議，在阿根廷胡胡伊省開發 Caucharr-Olaroz 鹽湖專案，該專案目標產能為每年 5 萬噸碳酸鋰當量。2017 年， SQM 與其子公司 SQM Australia Pty 收購位於西澳大利亞州 Mount Holland 鋰礦專案 50%的資產，與 Kidman Resources Limited 共同設立各持股 50%的合資企業。Mt. Holland 鋰礦專案計劃從 2021 年開始採礦並建造濃縮和精煉廠，預計每年生產 40,000 公噸碳酸鋰和氫氧化鋰。

圖 SQM發展歷史

從股權結構來看，來自中國的天齊鋰業持有SQM25.86%的股權是SQM的第二大股東。

SQM 取得的探礦權、採礦權及其他礦權權益主要包括：（1）智利北部 Caliche硝石礦區的探礦權和採礦權；（2）智利北部 Salar de Atacama 鹽湖滷水礦區的租賃礦業權，以及 Salar de Atacama 鹽湖周圍採礦權和探礦權；（3）透過與 Lithium Americas 成立各持股 50%的合資企業取得的位於阿根廷胡胡伊省 Cauchar-Olaroz鹽湖專案的礦權權益；（4）透過與 Kidman Resources Limited 成立各持股 50%的合資企業取得的位於西澳大利亞州 Mount Holland 鋰礦專案的礦權權益。

SQM 位於智利北部的運營圖

其中，Caliche硝石礦區位於智利北部 Tarapacá和 Antofagasta地區的保護區，含有豐富的硝酸鹽、碘和高濃度的鉀等礦種資源。 Salar de Atacama 鹽湖滷水礦區位於北大角山東部地區的 Salar de Atacama 沙漠內，含有豐富的鉀、硫酸鹽、鋰和硼等礦種資源。

在位於智利第一區和第二區之間的阿塔卡馬沙漠中，SQM 擁有與ALB聯合開採世界上最大和最好的生石灰和滷水儲量的許可權，可獲得最廣泛的碘和硝酸鹽儲備，以及有記錄以來最高濃度的鋰和鉀。此外，截至 2017 年，SQM開始了地域多元化程序，這意味著在西澳大利亞（與 Kidman Resources 合作）收購新的資源以開採基於鋰輝石的鋰。

對於SQM來說，其最重要的鋰資產是阿塔卡瑪鹽湖的開採，作為全球開採難度最低的鹽湖，阿塔卡瑪鹽湖的鋰資源儲備豐富。

鹽湖資源中主要成分是氯、鈉、鉀、硫、硼、鎂、鋰等，微量鋰與大量鹼金屬、鹼土金屬共存，這些元素均是以液態形式存在，且大部分與鋰具有相似相溶的性質，易與鋰伴生出現。所以通常是對各有用成分進行分別製取，而不是單純提鋰。生產流程見下圖所示：

圖 SQM鹽湖提鋰工藝流程圖

圖 SQM鹽湖提鋰工作流

鹽湖滷水提鋰和礦石提鋰兩種生產工藝，適用於不同型別的原料、採用不同的生產工藝，所產出產品也各有優勢，礦石提鋰和鹽湖滷水提鋰兩種生產方式將長期並存發展，兩種提鋰方式如下表所示：

而Mt Holland 礦山，儲量在9420萬噸左右，品味為1.5%左右，SQM佔據50%的權益。

鋰及其衍生物是電動汽車發展的關鍵投入，它對於製藥工業和工業用途也非常重要。作為該市場上全球最大且成本最低的生產商，SQM致力於鋰行業的發展和可持續發展，SQM努力旨在及時提供高質量的產品，同時也進行大量投資以以確保產品的可用性。

SQM財務情況

從過去五年的資料來看，因為鋰產品價格大幅度波動，SQM的業績也面臨比較大的波動，公司的5年平均PE維持在30倍左右。

從上面兩幅圖可以清晰地看到SQM的收入波動較大，2015-2018受益於鋰產品價格的大漲，公司的收入穩步增長，而淨利潤表現更好，2015年公司的淨利潤2.13億美金，而到了2017公司的淨利潤高達4.28億美金，增長一倍，這其中主要是因為鋰產品漲價導致的。

SQM最新季度的業績情況

圖 2021Q1公司部分財務資料

從2021Q1的資料來看，SQM的整體收入同比增長35%，而來自於鋰分部的收入則同比暴增107%，銷售量同比大漲179%。

而在財報紀要中，公司預計全年的鋰及衍生品銷售收入有望達到8.5萬噸，均價也會逐步上漲。

SQM的產能釋放及未來展望分析

在資本開支方面，公司預期2021-2024的總體資本開支將達到20億美金，相較於2021年的5億美金大幅度增長，而這20億中有11億美金將用於鋰及衍生品的產能擴張，公司在未來3年的產能投放將進入加速釋放期。

碳中和背景下，鋰行業將迎來加速的發展階段，根據公司公佈的資訊顯示，SQM生產鋰過程中使用的電能97.4%為太陽能，實現了能源的清潔化，2023年，公司的碳酸鋰當量產能將達到18萬噸，成為僅次於ALB的鋰產品供應商。

圖 SQM的未來關鍵節點資料

表 SQM產能及投放情況

而從公司的公告，我們統計了SQM的產能釋放情況，從2021年開始公司的產能就將進入產能的加速釋放期，到2023年公司的釋放的產能會超過20萬噸，因此我們在鋰價的上行週期中，也看好SQM的利潤彈性。

圖2013-2017年電池級碳酸鋰價格走勢

圖 碳酸鋰價格走勢

從上面兩幅圖，我們可以看到，在上一輪鋰及衍生品的上行週期中，電池級碳酸鋰的價格從4萬/噸大幅度上行四倍到16萬/噸以上，而作為開採成本最低的鋰供應商，SQM的利潤得到極大釋放，因此，我們非常看好 SQM因為鋰礦上漲而帶來的業績彈性，二季度以來鋰產品再度加速上行，SQM全年的業績值得期待。

Livent（LTHM）

Livent Corp.是一家專業、全整合的鋰電池公司，擁有長期生產高效能鋰化合物的歷史。公司主要產品，電池級氫氧化鋰，丁基鋰和高純度鋰金屬是各種效能應用中的關鍵成分。公司戰略是專注於為快速增長的電動車電池市場提供高效能鋰化合物，繼續保持其作為全球領先的丁基鋰和高純度鋰金屬生產商的地位。Livent從FMC分拆上市以後，公司總體的發展進度不及預期，公司擁有資源稟賦極好的阿根廷Hombre Muerto鹽湖，下游客戶多為一線大車企。根據公司的產能規劃，公司到2022年將氫氧化鋰的產能擴張至3萬噸，到2023年將碳酸鋰產能擴張至4萬噸。

在過去的一個季度，LTHM實現收入1.02億美金，同比扭虧為盈，伴隨公司後續的產能投放，看好公司的市值彈性。

LAC

Lithium Americas Corp.於2007年11月27日以“Western Lithium Canada Corporation”的名義在BCBCA下成立。 2010年5月31日，公司更名為“Western Lithium USA Corporation”。 2016年3月21日，公司更名為“Lithium Americas Corp.”。該公司是一家加拿大資源公司，主要負責推進位於阿根廷胡胡伊省的兩個重要的鋰開發專案，即Cauchari-Olaroz專案和位於美國內華達州西北部的內華達鋰專案（原國王谷專案）。LAC公司還擁有並運營其RheoMineralsTM業務，透過Fernley Facility生產和銷售用於複雜油氣鑽探和其他應用的有機粘土產品。

到目前，LAC還沒有鋰產品投入市場，所以我們主要關注公司的資源稟賦，從資源來看，公司旗下的阿根廷Cauchari-Olaroz與美國內華達州Thacker Pass鋰礦值得期待，筆者也會長期跟蹤公司的產能進展與投放情況。