文 ｜ 張羽岐、安富建

編輯 ｜ 安富建

製圖 ｜ 張羽岐

為期三天的2021年醫保談判（下稱國談），在第二天，也就是11月10日，進入高潮。

圖/醫保談判進行時

國內四大創新藥企恆瑞、百濟、君實、信達的PD-1談判結果樂觀，股價聞風大漲（詳見《120萬CAR-T或無緣醫保談判，國產PD-1藥企股價飆升，阿斯利康集體‘比耶’合影》）。

厚積薄發。今日之結果，與今年5月10日，國家醫保局、國家衛健委聯合在《關於建立完善國家醫保談判藥品“雙通道”管理機制的指導意見》中提及的醫院+藥店“雙通道”模式（以下簡稱“雙通道”政策）落地直接相關。國談降價之後，困擾創新藥企多年的“降價不增量”難題，因此迎刃而解。

“雙通道”帶來的處方外流，在利好創新藥企的同時，也帶動了藥房股全面回暖。國內連鎖藥房“四大天王”前三季度營收，首次全線超百億。

早在今年年初，老百姓大藥房董事長謝子龍，還曾不止一次在公開場合稱“藥店的好日子到頭了。”不到一年光景，即峰迴路轉。

三季報顯示，國內六大上市連鎖藥房老百姓藥房（603883.SH）、一心堂藥房（002727.SH）、大參林（603233.SH）、益豐大藥房（603939.SH）、健之佳（605266.SH ）;漱玉平民（301017.SH）營收呈現增長趨勢，增長比超過10%。

三季報之後，藥房股回暖。益豐藥房10月29日公佈三季報，當日股票收盤價格47.75，比前日上漲3.11%；而一心堂10月30日三季報公佈後，股市也隨之看漲，11月1日收盤價格34.87%，上漲10%。“劵茅”馮柳更是看中處方外流的長期趨勢，在三季度更是重倉藥房股，僅在益豐、大參林就下注近30億。

藥房的“春天”似乎真的到了。

儘管“醫藥分開”仍在路上，但受“雙通道”利好政策影響，三季度藥品銷售渠道“處方外流”規模擴張跡象明顯。開店擴張的同時，能否穩定現金流，同時放眼未來做好處方外流承接，成為連鎖藥房急需解決的問題。

院外零售市場不只有藥房，在藥廠、流通企業、“網際網路+藥房”等競爭之下，未來，連鎖大藥房將如何順利破冰，延續三季報的利好？

01 六大上市藥房三季報：“燒錢”擴張撐起的百億營收

國內連鎖藥房“四大天王”前三季度營收，首次全線超百億。

10月底，國內上市的全部六大連鎖大藥房相繼公佈了三季報。能否度過內憂外患的這個“寒冬”，謎底正在揭曉。

三季度，大參林營收高居榜首，前三季度共計123.55億，同比增長17.75%；一心堂、老百姓、益豐等三家以超百億的業績緊隨其後，同比增長均超10%；其他兩家區域性連鎖藥房，立足山東的漱玉平民、雲南的健之佳營收額同比增長15.07%和11.34%，分別為36.67億、37.15億。門店擴張、客流量增加等成為增長主因。

今年以來的營收增長，與連鎖藥房規模得到迅速擴張關係密切。零售連鎖藥房正在翻倍增長。

截至2021年6月底，我國藥品零售連鎖企業共6619家，門店32.96萬家；早在2007年，兩個資料對應分別為1800家、門店12萬家。六大上市連鎖藥房擴張速度更加迅猛。今年前三季度以來，六大上市連鎖藥房門店數量已超越2020年全年。以老百姓大藥房為例，2019年底，門店數量3894家；至2021年9月底，增至8163家，不到兩年，門店數量翻了一倍。

連鎖藥房正在步入大擴張時代。2020年底，國務院辦公廳釋出的《全國深化“放管服”改革最佳化營商環境電視電話會議重點任務分工方案》中指出，將在全國範圍內取消藥店間距限制，進一步推動了連鎖藥房的擴張，而擴張之後，也使得門店有能力承接更多的客流量。

受國務院該政策帶動，連鎖藥房投入大量資金，人力、地皮、倉儲等成本陡升。新店初期往往是虧損狀態，利潤增長需要時間，疊加疫情因素，連鎖藥房兩大關鍵財務指標“淨利潤”、“毛利率”蒙上一層陰影。立足於嶺南的大參林藥房因6-7月廣東疫情受到衝擊，儘管營收奪冠，但其歸母淨利潤和毛利率卻顯著下降。

幾家藥房淨利潤、毛利率增減不一，與總營收全線走高形成對比。一心堂、老百姓、益豐、健之佳等四家前三季度的歸母淨利潤穩步增長，同比增長15%左右；其前三季度毛利率同比上升0.5-2.5%。大參林和漱玉平民兩家，前三季度歸母淨利潤有所下滑，分別下降5.62%和10.58%，與此同時，毛利率也下降了0.34%和0.11%。

在商業化落地過程，現金流多寡是企業發展的關鍵，處於急速擴張期的連鎖藥房更是如此。現金流的多寡，決定了藥房的儲貨能力，也影響其擴張速度。

整體看，六大連鎖上市藥房經營性現金流淨額都為正數，這反映了企業經營狀況良好，有能力持續擴張，其中健之佳藥房的經營性現金流淨額同比增長288.75%，這主要受到新租賃準則影響，在健之佳藥房不斷地償還租賃負債的情況下，其經營性現金流淨額不斷增加。

如果分別來看“投資性現金流”和“融資性現金流”，六大連鎖藥房因門店擴張，現金流可能出現大量流失；而融資補檔緩慢，負債增加越發明顯，導致企業現金流入緩慢，流出嚴重。在這方面，一些企業表現較好，比如一心堂的“投資性現金流”為6.74億，同比去年的-2.29億有所增長；漱玉平民的“融資性現金流”由去年的-0.44億增長至2.77億，說明兩家企業擴張較平穩，現金流正常。

盲目擴張可能帶來不可想象的後果，這方面也有不少前車之鑑。曾經的藥房老字號、“掉隊者”大連藥房就是典型案例。大連藥房的高光時刻，在本地有四十多家門店，甚至擴張至內蒙古等外省。2016年，這家幾經轉制的百年老字號倒閉了，僅存的七家門店全部被關停。藥房擴張腳步邁得太大，趕上流年不利，遭遇消費不旺、市場低迷的時期，導致現金流斷裂。

現金流控制的良好程度，影響著六大上市連鎖藥房的未來。

02 處方外流，連鎖藥房爆發增長的“引信”

正在處於爆發前夜的連鎖藥店，得到了資本青睞。高瓴三季度在二級市場減倉了數家醫藥股，但是，它對連鎖藥房的關注卻在加碼。

今年下半年，高瓴的全子公司高濟醫療在與益豐大藥房達成“數字化智慧藥房”戰略合作，並在上海進行試點。此前，長期關注醫藥板塊的“劵茅”馮柳持續重倉藥房股，僅在益豐、大參林就下注近30億。

有人對此發問：資本為何頻頻看好連鎖藥房的未來？“處方外流”的大潮下，零售藥房銷量將迎接質的飛躍。這將深入影響連鎖藥房發展格局。

據專家估算，截至2021年三季度，我國處方外流率僅僅在7%左右——這是日本1982的水平。對比美國處方外流率達到75%，而日本處方外流用了30年才基本實現。

中國處方外流增長的臨界點還遠未到來。若退一步估算，假設2030年我國處方外流率為10%，那麼處方外流產生的藥品銷量規模可達到1700億元（25400*68%*10%）。

2020年是處方外流增速最快的一年，處方外流導致的零售藥房新增規模，從2019年的143億元增至427億元。

2020年我國公立醫院市場首次出現負增長，同比下降12%，零售藥店市場逆勢上漲，同比增長3.2%，處方外流趨勢逐漸凸顯。

自上而下的政策推動仍然是主要原因。近年來，“醫保控費”、“醫保個賬改革”、“網售處方藥”、“分級診療”、“雙通道”等監管政策，推動醫藥資源的合理分配和醫院處方外流，將醫保資金推向統籌管理，並向符合條件的藥店開放。

以藥養醫也非醫院長久發展之計，為控制醫院藥佔比、降低醫院藥房運營壓力，醫藥分離勢在必行。值得注意的是，在新冠疫情對處方外流的影響顯著，居民遠距離買藥存在風險，耗時久。2020年2月23日，時任武漢市委書記王忠林（現任湖北省省長）暗訪武漢兩家藥房，現場發現群眾買藥困難的問題，要求“醫保等部門儘快增加重症慢病定點藥店數量”。這導致民營連鎖藥房要承接大量的處方外流的銷量，為客流量、營收、利潤等增長打下良好的基礎。

2020年9月21日，國務院印發的《以新業態新模式引領新型消費加快發展的意見》指出，各地要積極推動電子處方流轉。而資訊平臺的建設為處方外流提供技術基礎。一是網際網路醫療企業處方流轉平臺，如平安醫保科技、浪潮健康（青島）；二是實體醫院網際網路醫院處方流轉平臺；三是國家衛健委統一處方流轉平臺；四是國家醫保局統一處方流轉平臺。

03 “雙通道”，連鎖藥店突圍之路

成本提高、利潤下降，零售藥房面臨的冬天有多冷？今年年初，有業內人士曾預測，未來全國約有1/4的單體藥房面臨倒閉。“雙通道”政策加持下，處方外流或許是突圍之路。

處方外流困難重重，在於處方難以從醫院流出。此前《財健道》在“雙通道”政策落地之前，從相關人士瞭解到，新藥、特藥的流出，仍需醫藥公司直接與醫院交流。醫院方在沒有獲得處方外流益處，卻要擔責的情況下，不願意或抵制處方外流。但一經流出，在流通的過程中，處方資訊真假難辨，對藥店來說這只是難題之一。不僅如此，天價新藥、特藥阻止了病人院外購藥的途徑，因院外藥店需要病人自費。恆瑞的一隻PD-1，自費價格為19800元/瓶，而醫保報銷後只不到3000塊；新冠疫情也增長了處方外流的不確定性，比如感冒藥、退燒藥等只能去醫院購買。

今年5月10日，國家醫保局、國家衛健委聯合公佈《關於建立完善國家醫保談判藥品“雙通道”管理機制的指導意見》，醫院+藥店“雙通道”模式首次正式被提到國家層面，並予以推廣，使得特定藥品目錄能夠在特定藥店實現院內院外報銷同等化，不僅提高患者買藥的可及性，也給零售藥房，尤其是連鎖藥房帶來新的機遇。

“普通藥房接入醫保系統”、院內院外報銷同等化，這為零售藥房承接處方外流帶來了福音。9月10日，國家醫保局聯合國家衛健委釋出《關於適應國家醫保談判常態化持續做好談判藥品落地工作的通知》（簡稱《通知》），要求各省份10月底公佈本省納入“雙通道”的藥品名錄，11月底各省內地級市（州、盟）至少有一家符合“雙通道”的零售藥店。據不完全統計，目前廣東、江蘇、四川等12個省份正在落實雙通道管理機制。

上市連鎖藥房具備先發優勢。業內人士預估，連鎖藥房至少可承接60%的處方外流量。到2030年，處方外流的市場規模有望達到1000億元。

老百姓藥房從2016年的12家DTP藥房增至145家，五年來翻了約12倍。在其145家DTP藥房中，已有93家獲得“雙通道”資格，約佔總數的64%（DTP，即“Direct to Patient”的縮寫，中文簡稱為“直接面向病人”，也稱“專業藥房”）。

與非雙通道DTP藥房相比，“雙通道”DTP藥房銷售額提升均超過2倍，特藥銷售額提升超過4倍；大參林、益豐的DTP藥房從2019年的不足40家，已增長至80家左右。漱玉平民大藥房，今年以來DTP藥房銷售額（含稅）達到了1.87億元，同比增長35.71%。

連鎖藥房醫保門店數量的增長，讓“天價藥”不再成為阻攔病人進門的高門檻。到今年9月底，老百姓藥房直營門店中醫保門店佔比87.37%，院邊店佔比10%。

中國醫藥物資協會DTP委員會秘書長張小平認為，“雙通道”品種的範圍將來一定會擴大，而“雙通道”藥店數量的增加也是大勢所趨。未來，“雙通道”藥店一定會成為處方藥的院外“主戰場”。雙通道政策之後，一藥店的服務型特性凸顯，在醫院無法提供等量的時間的情況下，藥店能夠為患者提供更多的增值服務；二藥店的支付方式更多樣化，如醫保雙通道、商業保險、慈善救濟等；三藥店靈活的運營模式，吸引了更多的客流量。

儘管“雙通道”政策帶來了銷量，零售藥房的毛利率卻可能受影響。

與傳統藥房銷售普藥不同的是，DTP藥房銷售產品以抗腫瘤、抗病毒、自身免疫系統疾病方面的新特藥為主，往往單價較高，利潤率較低。業內人士指出，隨著“雙通道”政策逐步落實，零售藥房與醫院一樣將履行“藥品零加成”。在藥店需要承擔藥品儲存和運輸成本，但沒有財政補貼的情況下，利潤將受損。

為了應對潛在危機，連鎖藥房開始了多管齊下的策略。比如，老百姓藥房為患者提供慢病管理專家，益豐大藥房為會員患者提供降價促銷、免費煎藥、遠端診療等服務。連鎖藥房們還向“電商”方向邁進，老百姓藥房線上銷售總額達5億元，同比增長160%，而公司的O2O外賣服務門店達6356家，佔總門店的77%；一心堂大藥房O2O業務覆蓋7298家直營門店。

連鎖藥房商業化，這場曠日持久的競爭中，即便有政策加持，如果自身存在不合理的“防禦”和“進攻”，那麼對連鎖藥房來說，寒冬永遠都在。這一輪大擴張後，有人成為贏家出線，有人淪為輸家出局，時間永遠是前者的朋友。

（作者系《財經》研究員、實習研究員）