美國通脹：幾家歡喜幾家憂

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商品和服務價格上漲是好訊息還是壞訊息，取決於你與生產資料的關係。對於勞動者來說，他們沒有生產資料的所有權，只能靠出賣勞動力謀生，通貨膨脹不是什麼好訊息，因為它導致生活必需品價格上漲，侵蝕了勞動者的實際收入。

當前，隨著主要經濟體走出新冠大流行的低迷期，僱主們越來越抱怨他們無法讓員工重返低薪的休閒、酒店和其他服務行業工作。僱主們被迫提高工資，以吸引人們重返那些較差的工作崗位，這些崗位工作滿意度低、工作條件差、沒有工會、沒有病假工資、沒有假期工資等。

對於以前處於最低工資水平甚至低於最低工資水平的工人來說，加薪的前景對他們來說似乎是個好訊息。但是，如果食品和其他必需品的價格同時開始急劇上漲，那麼更高的工資就是一種貨幣或價格幻覺。現實就是如此。5月份美國官方通脹率達到5%。這是自2008年8月以來的最高數值。這在英國和歐洲都是一樣的。儘管那裡的通貨膨脹率每年只有2%左右，但這個通脹率是七年來的最高水平。

該通脹率部分是“基數效應”的結果，即在新冠大流行期間通脹率急劇下降，而在過去幾個月，價格剛剛反彈。但這也是以下原因導致的結果：全球大宗商品生產緩慢恢復所導致的大宗商品（農產品、金屬和能源）價格大幅上漲，以及封鎖和行動限制導致的國際貿易“供應鏈”部分崩潰。實際上，供應存在“瓶頸”，難以滿足不斷增長的消費者和生產者需求。這正在推高物價通脹率。

通貨膨脹對勞動力來說可能是壞訊息，但“溫和”的通貨膨脹對資本來說並不是壞訊息。公司喜歡輕微的通貨膨脹，因為這給了他們一些提高價格的餘地，以在與其他公司的競爭中維持盈利能力。但資本不喜歡的是加速的通貨膨脹。這帶來了許多問題。原材料價格變得無法控制，員工開始要求漲薪，並且存在利率開始上升的嚴重風險，借貸成本將會更高。因此，對於資本家來說，物價上漲不是問題，他們討厭加速通脹可能帶來的兩件事：工資上漲和利率上漲。前者直接吞噬了底層的利潤，後者推高借款成本，從而從頂層抽走了利潤。

現在凱恩斯主義者認為，工資上漲對所有人，工人和資本家都是好訊息，因為更高的工資將促進“有效需求”，並推動經濟發展。但他們也暗示資本家不必擔心更高的工資，因為如果“工資推動”通脹隨之而來（即資本家提高價格以應對工資上漲），工人用一隻手獲得的東西，最終將在另一隻手中失去——資本的盈利能力將得以保留。這種迂迴的論證讓凱恩斯主義理論聲稱工資上漲是好的，不會傷害資本家——但在論證的最後，我們發現是勞動者失去了，或至少沒有得到任何好處。

然而，正如馬克思在與工會主義者托馬斯·韋斯頓關於工資是否會導致物價上漲的著名辯論中所解釋的那樣，這種論點確實是反勞工的，工人不應上當。此外，在其他條件相同的情況下，工資上漲意味著利潤降低，而不是價格上漲。這就是為什麼資本家不顧凱恩斯主義的呼籲而堅決反對工資上漲的原因。

你看，決定投資和生產的是盈利能力，而不是“有效需求”。……正如馬克思所說，工資是資本主義生產的因變數而不是決定因素：“積累率是自變數，而不是因變數；工資率是從屬變數，而不是自變數”，並且“（t）工資的上漲（……）被限制在這樣的限度內：不僅要保持資本主義制度基礎完好無損，而且確保其在漸進規模上的再生產。……換句話說，工資上漲不能上升到嚴重威脅利潤的地步。如果這種情況真的發生，政府將透過所謂的“收入政策”進行干預以控制工資，並徵稅以減少收入——順便說一句，過去凱恩斯主義者支援的政策是控制由工資推動的通貨膨脹。

美國目前的工資資料是扭曲的，因為在新冠大流行期間失業的人通常是低收入者，專業和製造業部門能夠在一定程度上提高工資。目前的資料反映了工資上漲的基礎很狹窄。但總體而言，到目前為止，資本家的員工成本並沒有以比新冠大流行之前更快的速度增長（在美國，每年約為3%）。鑑於美國現在的通貨膨脹率為4-5%，平均實際工資實際上在下降（即便收入較高的人過得還不錯）。

到目前為止，金融市場還不太擔心通脹上升。對他們而言，重要的是中央銀行是否會開始提高短期“政策”利率，該利率為借款投資、生產和投機的所有利率設定了下限。迄今為止，美聯儲、歐洲央行和英格蘭銀行等機構已向金融市場保證不會採取加息行動。

因此，上週（6月14-20日的一週，譯者注）美國股市再創歷史新高，長期債券收益率（企業的主要利率）此前因最新通脹率資料一度躍升，隨後再次回落，而此前美聯儲聲稱當前的通脹轉變是“暫時的”，通脹最終會回到大流行前的水平，接近美聯儲自己設定的每年2%的目標。

然而，美聯儲似乎對這個“暫時的”未來不太確定。在最近的利率會議上，美聯儲官員對未來幾年的通脹預測存在分歧。普遍的觀點是，“核心通脹”率（在扣除食品和能源之後——這對工人來說幾乎是不重要的指標！）今年將躍升至3%，但隨後在2022年和2023年回落至2.1%，即使經濟達到“充分就業”和最大能力後也是如此。因此，正如美聯儲主席傑伊·鮑威爾所表達的那樣，美聯儲的共識是在2023年之前沒有必要提高美聯儲的政策利率。然而，幾位美聯儲區域主席似乎不太確定通脹率是否會回落，並且考慮到供應“瓶頸”和消費者需求的“升糖快感”，他們討論了早前的利率調整措施。

這就是重點。正如我上面所說的，資本家，無論是生產部門還是投機部門，都不會真正擔心通貨膨脹，因為它對他們的影響很小。他們擔憂的是利率，利率會將影響他們投資生產部門或持續投機金融資產的決定——利率會影響相對於“實體”經濟的盈利能力以及股票和債券價格的借貸成本。

事實上，正如我之前所說，在資本主義經濟中，商品和服務的通貨膨脹實際上趨於放緩甚至消失，在這些經濟體中，新增加值的生產增長放緩，並導致資本家和工人的需求放緩。這是過去40年的趨勢，例如，在主要經濟體中，隨著勞動生產率的增幅下降，資本的平均盈利能力隨之而降。美國、歐洲和日本的通貨膨脹率已經下降，中央銀行為實現每年2%的“適度”通貨膨脹所做的努力都失敗了。通常受中央銀行影響的短期利率已降至零，而更多由市場力量決定的長期利率也降至1930年代以來的歷史低點。

名義利率的下降

利率很重要，因為大多數主要經濟體的公司債務都處於創紀錄的高位，而股市則靠借來的資金流動。因此，借貸成本的任何一點上升都可能對許多公司造成毀滅性打擊，並引發股票和債券市場的崩潰。

資料來源:BIS，作者計算

我之前討論過這樣一個事實，即主要經濟體中15-20%的公司幾乎無法用他們賺取的利潤來支付償債成本。據彭博社報道，在美國，自新冠大流行開始以來，已有近200家大公司——目前佔最大的3000家上市公司的20%——加入了所謂的殭屍企業行列。這些公司負債高達1.36萬億美元。3000家公司中有527家收入不足以支付利息！

儘管債務不斷增加，但平均償債成本一直在下降。這是因為借貸成本急劇下降。如果這種情況開始逆轉，那麼可能會發生大量企業破產和金融崩潰。在新冠大流行中，美國企業償債率（債務成本與企業收入之比）已躍升至20年來的高位。如果企業破產潮（目前非常低）開始出現，銀行系統可能會面臨壓力。

資料來源:BIS，作者計算

最近（2021年6月，譯者注），美聯儲對美國銀行進行了“金融壓力測試”。它發現，與2008-2009年全球金融危機前相比，幾乎所有銀行都狀況良好，有大量的閒置資本來彌補任何貸款損失。他們的狀況如此之好，以至於他們可以計劃向股東派發更多股息，並回購股票以提振股價。然而，雖然大型“零售”銀行看起來狀況良好，但大型投資銀行——他們為金融資產投機提供資金並進行自我投機，情況就不那麼妙了。它們需要有更高的資本充足率（資本相對於貸款和金融資產比率），而它們的資本充足率卻更接近於管理層的最低要求。

在美國和其他正在復甦的資本主義經濟體中，目前通脹加速可能是一個問題，它肯定會影響勞動力收入的任何復甦；但對於資本主義來說，盈利能力才是真正的基準，這個能力一方面會受到工資上漲的打擊，另一方面也會受到利息上漲的影響。如果是這樣，那就是新一輪暴跌的基礎。

本文原標題：通貨膨脹，利率和債務

作者：邁克爾·羅伯茨| 2021.6.27

翻譯：程夏

編輯：三好君