文|礪石商業評論 李平
哈佛商學院的教授克萊頓·克里斯坦森曾在《創新者的窘境》一書中說道：“龐大的企業帝國，常常會被不知道從哪裡跳出來的創新型企業擊敗，失去原有的競爭優勢和地位。”
上汽集團目前的窘境，無疑就是這一說法的現實寫照。
2020年以來，經營業績的連續下滑以及新能源汽車發展的落後，讓上汽集團股價持續承壓，公司市值先後被比亞迪、長城汽車等對手超越，甚至低於蔚來、小鵬等新勢力車企。連續多年汽車行業“市值一哥”的江湖地位不再，上汽儼然成為“舊勢力”的負面典型。
6月30日，上汽集團董事長陳虹只因為一句“華為靈魂論”就引起了多方調侃，而對上汽集團過於封閉的批評同樣不絕於耳。
但實際上，上汽集團對自身電動化、智慧化的轉型高度重視。進入到2021年，上汽集團更是動作頻頻，從高層人員調整到新車密集上市再到“智己”概念車釋出，特別是“新上汽”願景的提出，更是凸顯出公司轉型的急迫感。
最新發布的半年報資料顯示，今年上半年上汽集團營收同比增長29.03%，淨利潤大增58.61%，營收、淨利潤雙雙大漲。此外，在宏光MNIEV的帶動下，公司新能源汽車銷售同比增長超過400%，增速是市場的2倍。
但在半年報業績公佈之後，上汽集團股價並未出現明顯的上漲。截至目前，公司市值仍不及比亞迪三分之一，也不及長城汽車市值二分之一。
二級市場為何對上汽集團中報利好視而不見？公司未來的轉型之路又將面臨哪些挑戰？
01 業績尚未恢復至疫情前水平，晶片短缺存貨降至五年新低
8月26日晚間，上汽集團釋出了上半年財報。資料顯示，今年1-6月，上汽集團實現營業總收入3660.96億元，同比增長29.03％；歸母淨利潤133.14億元，同比增長58.61%；扣非淨利潤118.5億元，同比增長65.2%。
低基數效應成為上汽集團上半年業績大幅增長的主要原因。今年上半年，得益於疫情得到有效控制，國內汽車市場復甦效應明顯。中汽協資料顯示，上半年國內市場銷售整車1258.8萬輛，同比增長22.5%；其中，乘用車銷售973.8萬輛，同比增長24.3%；新能源車銷售110.7萬輛，同比增長206.3%。
國內車市的復甦明顯帶動了上汽集團銷量的增加。今年前六月，上汽集團完成整車零售達到294.5萬輛，同比增長29.7%。其中，乘用車零售242.3萬輛，同比增長30.8%；商用車零售52.2萬輛，同比增長25.2%；新能源車銷售超過28萬輛，同比增長超過400%。
然而，上半年上汽集團經營業績較高的同比增速，更多是源於去年新冠疫情所帶來的低基數效應。透過下圖可以看出，上汽集團2021年營收規模仍低於2019年同期收入水平，較2018年同期更是減少近千億元。
淨利潤方面，上汽集團同樣未恢復至疫情前水平。比如2019年上半年，上汽集團歸屬淨利潤分別為137.74億元，而2018年上半年這一金額更是高達189.92億元，較今年上半年分別高出4.5億元、56.68億元。
顯然，業績看似大漲的上汽集團，目前經營業績尚未恢復至疫情前水平，距離2018年巔峰時期則還有很大的差距。
此外，晶片供應對上汽集團仍然是一個較大的挑戰。相比零售量29.7%的同比增幅，上汽集團上半年整車批售同比增速僅有12.1%，公司共完成整車批售229.7萬輛，較零售量少了近65萬元。受此影響，上汽集團存貨金額降至475.51億元，創下自2017年以來新低。
在2020年年中，上汽集團提出2021年全年實現整車銷售目標617萬輛。若按批發銷量229.7萬輛來看，全年銷量目標完成率僅為37.2%；若按零售銷量294.5萬輛來計算，完成率為47.7%，均未達成50%的進度。
從目前全球汽車晶片緊缺度來看，下半年上汽集團零售量或將受到影響，公司達成全年目標或面臨較大壓力。上汽集團也在財報中表示，報告期內全球車用晶片供應嚴重短缺對公司生產和批發銷量的完成進度造成較大影響，而全球晶片供應恢復仍有不確定性風險。
02 新能源五菱宏光“單騎救主”，上汽大眾頹勢難改
2020年，上汽集團遭遇滑鐵盧。這一年，上汽集團共實現整車銷售560萬輛，與2019年同期（623.8萬輛）相比下降約10.2%，這也是上汽集團整車銷售自2019年以來連續第二年出現同比下滑。
四大子公司中，上汽大眾全年銷量為150.55萬輛，同比跌幅為24.79%；上汽通用銷量為146.75萬輛，同比下滑8.29%；此外，上汽乘用車、上汽通用五菱銷量也均出現小幅下滑，下滑幅度分別為2.29%、3.61%。
四大子公司銷售的滑坡尤其是兩大合資品牌銷售的疲軟，讓上汽集團2020年業績承壓明顯。財報資料顯示，2020年，上汽集團營業總收入7421.32億元，同比下滑12.52%；同期，公司歸母淨利潤同比下滑20.2%至204.31億元——幾乎回到了10年前水平。
長期以來，上汽集團銷量依賴上述四大子公司，淨利潤則主要依賴於上汽大眾、上汽通用兩大合資公司。2020年，上汽大眾、上汽通用對上汽集團淨利潤貢獻度分別為76%、20%，幾乎貢獻了集團的全部淨利潤。
自主品牌則長期處於虧損狀態。按照母公司報表口徑計算，2018-2020年，上汽集團自主業務淨虧損金額分別為36億元、71億元和75億元。2021年上半年，上汽自主業務淨虧損約30億元，較去年同期（虧損額22.2億元）有所擴大。
研發投入是上汽集團自主業務持續虧損的一個重要原因。2021年上半年，上汽加大了對新能源、智慧網聯等新技術的研發投入，合併口徑計算，公司上半年研發費用投入為77.6億元，較上年同期增加19.22億元，同比增幅為32.9%。
或許是接受了燃油車時代的教訓，上汽集團目前把自主研發能力擺在了首位。從財報資料看，上汽集團自主品牌業務還是取得了一定的進展，自主品牌以及新能源業務已經成為拉動公司銷售增長的重要力量。
半年報資料顯示，上汽乘用車公司零售達到38.1萬輛，同比增長60.2%，上汽大通零售達到10.6萬輛，同比增長57.2%，上汽通用五菱零售達到88.4萬輛，同比增長39.5%。
此外，公司新能源汽車業務表現也較為強勁。2021年1-6月，上汽集團新能源汽車銷量超過28萬輛，同比增長超過400%，增速表現為市場的2倍。其中，“神車”宏光MNIEV持續熱銷，上半年實現銷售15.7萬輛，連續10個月位居中國新能源市場銷冠。
不過，上汽新能源汽車的高增長更多還是依賴於宏光MNIEV的增長，單一車型收入佔比超過50%，收入結構問題突出。此外，宏光MNIEV較低的車單價又註定無法給公司帶來利潤增量。半年報顯示，上汽通用五菱上半年淨利潤僅為4.13億元，淨利潤貢獻度不足3%。
合資品牌方面，上汽大眾批發銷量53.24萬輛，同比增長-7.79%；上汽通用銷量58.18萬輛，同比增長4.61%，兩個合資品牌增速均遠低於自主品牌。
更為嚴重的是，上汽大眾上半年僅實現淨利潤28.85億元，同比下滑58.22%。作為上汽集團最大的“現金奶牛”業務，上汽大眾經營業績對上汽集團可謂舉足輕重。考慮到公司自主品牌虧損狀況，上汽集團未來很難彌補上汽大眾帶來的利潤缺口，這就意味著公司未來業績將會承壓。
目前看，上汽大眾銷量的頹勢仍在加劇。最新銷售資料顯示，今年7月，上汽大眾產銷量分別為72145輛和70001輛，同比分別下滑52.63%和47.76%，連續兩個月產銷量出現腰斬。
03 “新上汽”值得期待，但大象轉身仍較艱難
自半年報業績公佈以來，上汽集團股價並未出現明顯的上漲。截至8月31日，上汽集團總市值僅為2257億元，相比8000億元的比亞迪和6000億元的長城汽車差距懸殊。不過，若按照淨利潤計算，上汽集團上半年133億元的淨利潤，仍是無可爭議的汽車“一哥”。
其實相比上汽大眾經營業績的下滑，上汽集團在新能源汽車領域的落後局面，才是二級市場對其未來發展持懷疑態度的關鍵。
目前看，汽車產業電動化、智慧化已經是大勢所趨，上汽集團對此充滿了急迫感。今年6月，上汽集團宣佈啟用全新司標，並同步更新了公司的願景、使命和價值觀。公司創新發展戰略顯示，上汽集團將圍繞“資料決定體驗、軟體定義汽車”的新一代電動智慧汽車，加快向技術升級化、業務全球化、品牌高檔化、體驗極致化的使用者型高科技企業轉型。
但作為連續一家15年的整車銷售冠軍，上汽集團恐怕很難放棄燃油車這一巨大的市場，現實利益和經營業績壓力決定了其轉型動力和決心會遠不及產業顛覆者堅決和徹底。上汽集團之所以在新能源汽車上一輪發展中“起個大早趕了晚集”，根源或許就在於此。
同時，在合資品牌電動化轉型方面，上汽集團又無法掌握局面。從大眾ID系列的疲軟銷量來看，合資品牌新能源汽車在國內目前仍面臨“水土不服”的問題，短期恐怕難以為上汽集團貢獻業績。
此外，作為傳統的製造企業，上汽集團在軟體開發、技術積累等方面也處於相對弱勢地位，“華為靈魂論”則反應出上汽對此並沒有足夠清醒的認識。
2019年，面對大眾集團銷售和營業利潤的下滑，首席財務官弗蘭克·維特曾公開表示，“大眾汽車最好的時代已經結束。”
如今，上汽集團最好的時代也明顯已經結束，“市值一哥”“日賺一億”時代均成為過去時。“新上汽”或許值得期待，但大象的轉身註定會很艱難。
