近5個月，新城控股銷售增速一直處於回撥中。
文/每日財報 何嬙
回顧近兩年的地產行業，從三道紅線、兩集中到銀行貸款集中度管理等政策密集出臺，房地產資金端全面收緊，行業正在從高槓杆、高負債到“穩”字當頭。屆時，各家房企都在高壓之下解決自己過去留下的難題。
現如今商業地產已逐漸進入存量時代，伴隨購物中心等相繼崛起，單純以購物為目的的購物中心已經難以滿足消費者的核心訴求，社交、休閒、娛樂等生活方式正在成為購物中心的綜合承載體，所以有的房企就看到了商業綜合體可能具備的潛力，而對其青睞有加。新城控股（601155.SH）就是代表公司之一，其到今年仍在加速推進商業綜合體規模擴張與開業。
9月25日，新城控股位於河北滄州、江蘇宿遷兩地的吾悅廣場正式開業，加上當月陸續開業的內江、瀋陽沈北、鄭州滎陽、宿遷泗洪、南京建鄴5座吾悅廣場，一個月內累計新開業7個吾悅廣場。
可一片“紅火”的背後，《每日財報》發現，新城控股並沒有順利抵抗行業“逆週期”，反而面臨著經營性現金流淨額持續為負、負債壓力加大以及公允價值變動損益是否合理等一系列問題。
11月3日，新城控股公佈10月份經營簡報，當月集團實現合同銷售金額約221.02億元，銷售面積約248.99萬平方米，延續了5個月的銷售回撥。
根據統計，新城控股6月-10月銷售業績分別下降11.67%、19.40%、13.91%、22.74%以及20.50%。當然，這樣的銷售增速回調與整個市場大勢保持一致。
至此，外界也開始提出疑問：繼原董事長王振華入獄之後，新城控股的下坡路到底還有多長？
被掩蓋的“下坡路”
新城控股2021年半年報資料顯示，報告期內新城控股實現營業收入791.05億元，同比增長109.63%；淨利潤43.06億元，同比增長34.4%，中報業績十分靚麗。非常有意思的是，在今年可謂“江河日下”的地產行業，當同行都苦不堪言之際，新城控股何以實現營收翻倍？
《每日財報》認為，這其中的“奧妙”是因為房地產特殊的預售機制。因為客戶繳納購房款時，房企會將這部分錢款計入預收賬款（合同負債），等到滿足收入確認條件時，房企才能夠將這部分錢款轉為銷售收入，二者之間是存在一個時間差的。
因此，當年業績情況反映的其實是前幾年的銷售情況，而真正能夠衡量房企實際銷售情況的指標其實是預收賬款（合同負債）。
但值得注意的是，新城控股的預收賬款（合同負債）在2017-2019年高速增長，可2019年之後增長便戛然而止，2019年、2020年都是不冷不熱的銷售狀況，到了2021年，已經出現隱隱下滑的趨勢。也所以，外界有聲音認為，新城控股業績高增長的背後，實際上是暴露了公司即將走上下滑路的訊號。
此外值得注意的是，新城控股上半年取得淨利潤為47.93億元，而經營活動產生的現金流量淨額為－75.72億元，是為數不多能把經營性現金流做到負數的房企之一。
在負債方面，資料顯示，截至2021年6月底，新城控股剔除預收款項的資產負債率為76%，淨負債率為56.6%，現金短債比為1.53倍。根據“三線四檔”，腳踩一條紅線，屬於黃檔房企，有息負債年增速不得大於10%。
“黃檔房企，只佔一道紅線”，似乎沒什麼太緊張的。然而，相較於2020年底，新城控股的“三道紅線”指標不僅沒有改善，反而有所惡化。《每日財報》發現，2020年底公司剔除預收款項的資產負債率為74.12%，淨負債率為43.65%，現金短債比為1.68倍。相比之下，前兩項都有所惡化。而其今年三季度業績報告顯示，新城控股總負債增長至4810億元、有息負債同比增長超一成。
也就是說，新城控股不僅沒有遵從政策引導，反而變本加厲，在炒房、炒地的路上漸行漸遠。
吾悅廣場的另一面
公開資料顯示，吾悅廣場的商業模式是銷售住宅、商街以及自持購物中心，其中，銷售部分為公司貢獻了可觀的營業收入。2020年，吾悅廣場一共貢獻了563.39億營收，佔1454.75億元的總營收比例為38.73%。
不可否認，吾悅廣場的確是新城控股開疆拓土的利器，但如此利器也頗具有兩面性，其也讓新城控股揹負上了不小的資金包袱。
由於吾悅廣場奉行的是“以售養租”模式，透過銷售住宅和商鋪，獲取現金流並平衡購物中心的沉澱成本。一般而言，住宅開發商開啟預售之後，資金開始回籠，隨著預售程序，現金流逐漸回正，專案盈利。
可吾悅廣場這樣的綜合體則不一樣，其預售之後，住宅、商鋪等可售物業的預收款需要支援綜合體的開發建設。要知道，一個吾悅廣場購物中心的平均成本在7億左右。可售物業（住宅、商街）覆蓋自持部分80%左右的成本，即約5.6億現金流要繼續投入到綜合體，沉澱成本為1.4億。
這意味著，單個綜合體專案的現金流很難在短時間回正，專案的盈利要等到自持購物中心建成，3至4年培育成熟，獲得穩定的租金回報後才能實現。因此，綜合體對於公司的現金流以及運營效率的要求極高，資金回收週期長。
新城控股最新發布的三季度業績報告顯示，三季度營業收入為300.17億元，同比下降7.22%；毛利率20.44%，同比下降1.22個百分點；淨利潤19.67億元，同比增長11.99%，較二季度環比減少52.87%，直接腰斬。
通篇下來可以說，當前看似紅火的新城控股實則身處不小的困境。在整個房地產“降溫入冬”之際，新城控股還要承擔吾悅廣場的推動壓力，該專案未來究竟是福還是禍，恐怕揭曉“結論”的時間不會太久。
