能找到別人看不到的專案，或別人看到但看不明白的專案，投進去以後幫助企業增值，這就是我們做投資人的價值。

文｜羅寧

“萬物生華，故曰華山。”

曾有古人如此評價華山在中國的地位，認為五嶽之首的華山能帶來萬物生長，而這也是華山資本（WestSummit Capital）成立時的初衷。

作為一隻成立十年以上，管理規模數十億美元，定位全球化成長期的風險投資基金而言，華山資本在漫長的投資週期中能夠達到近10倍總投資收益，在矽谷投出Unity、Twitch等獨角獸公司，在中國投出兆易創新、九號公司、芯原微電子、安集微電子公司，且被投企業均在科創板上市併入選科創50指數的成績，並且10年來在中國的投資專案成功率100%。

而十年之間，只出手投資過幾十個專案，就能達到這樣的投資效益，讓華山資本在一眾投資基金中顯得更加特立獨行。

這離不開華山資本核心投資團隊的行業積累，楊鐳，陳大同，王志偉，劉明豫四位合夥人已經在華山資本一起合作超過10年。其中創始合夥人楊鐳、陳大同等核心管理層都曾任納斯達克上市公司CEO/CTO及高管，擁有多年高科技企業運營經驗，而當投資目光從矽谷轉向中國，這樣一隻擁有全球視角的團隊在硬科技領域發現了別人看不到的機會，被投企業兆易創新的市值超過千億，而在科創板上市不久的安集微電子當前市值168億元，九號公司當前市值602億元，芯原微電子當前市值382億元，三家科創板上市被投企業均入選科創50指數樣本股。

（華山資本管理合夥人楊鐳）

從半導體產業到高階製造，從企業級軟體應用到新一代資訊科技，行業數十年的從業經驗為華山資本創造“飛輪效應”帶來了源源不斷的動力，而當熱錢如今開始源源不斷湧入硬科技賽道，當高階製造國產化進入大眾視野，華山資本為何能夠先於時代看到行業中的機會？又是如何做到精準命中每一個目標？這樣的高科技領域“狙擊手”究竟如何煉成？

光錐智慧對華山資本合夥人與管理合夥人楊鐳，合夥人王志偉，合夥人劉明豫進行了深度溝通，並試圖透過他們的視角還原中國硬科技賽道多年來的變化趨勢及投資軌跡，從中也能看到一隻中國基金如何在硬科技賽道走出自己的“狙擊手”之路。

像“狙擊手”一樣專注和耐心

站在今天視角下，投資人扎堆硬科技賽道，晶片半導體行業成“香餑餑”，但若把時間軸往回拉十年，那時候硬科技賽道是名副其實的“冷板凳”，當國內基金都在看B2C，移動網際網路等專案時，華山資本便已經開始高科技領域的投資。

華山投資專案列表（部分）

“華山投資專注於四個板塊，一是半導體，二是高階製造，三是企業級軟體，四是新興技術。半導體從華山成立第一天起便是重點，由於合夥人中包括陳大同和王志偉等曾在半導體行業有過成功的從業與投資經驗以及國際半導體頭部企業高管組成的技術專家委員會，華山得以在漫長且孤獨的科技道路上走到今天。”

VC行業裡有幾個硬指標：內部回報率（IRR），基金投資回報倍數（MOIC），但有一個更重要，很多基金管理人都不太常提到，因為很難做到就是投資人的資本返還比率（DPI）, 華山資本的DPI在基金裡能做到10倍。“基金管理人最重要的是你得給投資人賺到落袋為安的回報”，楊鐳對光錐智慧說。

楊鐳認為，從投資理念來講，華山除了專注高科技，還求精不求多，十年來華山共投資四十多個專案。“有些投資就像奧林匹克運動會上的飛碟射擊專案，用霰彈，無數粒子彈打飛了但希望有幾粒能打中，那也是一種打法。但我們不是，我們是狙擊手，特別耐心地在觀察，篩選目標，在等待最合適的時機才“扣動扳機”，這個策略帶來的是我們的是高成功率、高回報率。”

專注帶來“飛輪效應”

如同所有持續且長久生態模式的公司一樣，華山擁有屬於自己的投資方法論，圍繞半導體、高階智慧製造、新興產業、企業級軟體及應用四大板塊形成的協同效應組成華山資本的“飛輪”，楊鐳認為，“在高科技領域的專注本身就是一件很強大的力量和優勢。在硬科技賽道帶來了飛輪效應，一旦轉起來就將帶來巨大的能量慣性。這種飛輪效應給我們帶來了高質量的專案源，深厚的業內資訊與知識，和給被投企業創造價值的能力。”

首先，在四大領域內，華山常常能夠看到別人看不到或者別人看到卻看不明白的專案。正如楊鐳所說：“我們在硬科技賽道投資，不是靠FA給我們拿來專案，華山能看到別人很少看到的專案。舉例說我們投資的一個專案叫智芯光電，來自於另外一家我們投資的公司聯合光電，因為智芯光電創業初期要用到聯合光電的產品，當時智芯光電也希望能夠尋找一些投資理念接近於聯合光電的投資人，所以聯合光電就推薦了我們，智芯光電跟我們接觸時營收已經是5億元，但是給我們的估值卻是3億元，而且這個公司在我們之前沒有拿過任何其他VC的投資。”

第二，專注帶來專業性，並得以站在巨人肩膀上垂直深入。楊鐳談到：“因為華山身後有這麼多行業以及企業的專家，這就帶來了一個強大的行業背景，在行業裡從業多年，我們自己就是專家。我們投資的很多公司在行業中都是專家級別，比如九號公司，所以當我們再去涉足相關諸如機器人或者交通出行領域公司時，我們能站在巨人肩膀上，更進一步，更多瞭解行業發展的深度與廣度。並且為被投企業創造未來和現有投資組合的協同性。”

第三，因為聚焦，可以形成閉環，幫投後企業帶來更多價值。楊鐳提到透過幫助其投資的公司之間促成相互合作，從而推動各方業務向前發展，這正是投資公司帶來的真正價值。”

第四，“飛輪效應”也為拿下專案時帶來更強背書。過去曾出現過一些專案同時有好幾家基金都在關注的情況，當這些創業者看到華山在以上這些方面能夠為他們帶來的價值之後，這些公司選擇華山資本的可能性會更高，同時也會給到對華山更有利的估值。

楊鐳總結道，一支基金能夠11年專注做一件事，這種專注會轉化為更高的壁壘。

尋找最佳入局點

華山的投資理念，是尋找處於早期成長階段的公司，並尋找最佳入局點。“就像在亞馬遜熱帶雨林中成長的植物，有的植物沒有陽光長不起來，有的恰好落在河邊，有陽光有水能長起來，創業公司成功的原因很多，所以投資公司需要去找到讓這些種子長起來的要素”。楊鐳說。

“華山投資不投太早期的公司，我們只投成長階段公司，早期公司大多處於PPT階段，那時候可能產品也沒有、技術也沒有實現，即沒有財務資料也沒有客戶，團隊也是組建不久還沒有得到考驗與磨合。這時候盡調沒什麼太多可以做的，投資人多靠賭團隊和賽道，這的確是一種打法，但不是我們華山的打法。”

“很多基金的打法是從娃娃做起，我們至少要從大學畢業或者研究生階段開始投起，就是已經快成為一個人才但還沒完全成才，這個階段叫‘企業成長拐點’，投資這個階段對投資人是有較高的要求。這時候公司是有雛形的，有技術、產品、營收，所以要做詳細行業盡調，需要有專家的眼光，要非常地懂產業，這是有門檻的。這種階段很多投資人不敢投，因為這需要有專業的眼光來看，找的恰好是估值和風險相對較低的階段。

“比如，我們之前投資芯原微電子已經是F輪，因為企業成長過程中太艱難了，給投資人講故事拿到一些錢向前走一點，再講故事拿一些錢再向前走一點，一直到F輪。到了這一輪很多投資人還是不敢投，因為他們看不懂，所以估值變得有吸引力了，但也正是在這個時候我們看到了企業成長的拐點，投了進去。2020年8月18日，芯原在科創板掛牌上市，目前市值約373.85億元。”

楊鐳認為，華山資本的優勢在於“找到或者看到別人看不到的專案，別人看到看不懂的專案，投進去以後幫助企業增值”，這也是華山資本作為投資人的價值。

全球視角與中國機會

2016年之後，華山資本逐步將投資的主力都放在了國內。

“中國科技浪潮的興起，特別是國產自主，進口替代是一個巨大的機會。”楊鐳判斷。

將全球科技市場掃描很多遍之後，華山在國內投資以及對如何先於他人找到優秀的公司標的有敏銳的嗅覺，這就是全球視角帶來的時間差優勢。

“一個偉大的公司必須誕生於重大的科技或社會變革之下，比如現在開始進入到雲時代，就會出現一批優秀的公司，他們會用雲原生的思維去考慮來代替以前的老公司。”這是楊鐳認為中國相比海外進步最快的地方，“比如，資料庫公司Oracle成立於上世紀六七十年代，到現在快五十年了，它那時候沒有云的概念。現在整個伺服器市場和過去很不一樣，所以必須要有新的思想。”

在楊鐳看來，國內硬科技公司又有了新的機會。於是，從低端到高階的進口化替代正在加快：“第一波進口替代往往是國外成熟的技術，比如儲存晶片，兆易創新在這個行業已經非常成熟，但國內當時還沒有公司在做，行業成熟的標誌是隻有三五家公司，基本上到了頭部壟斷；第二波就是薄利競爭，比如低端製造，這種海外企業也沒有辦法做，國內公司有機會，這是以前的機會。現在的國際形勢下，國內新的科技公司可以做出以前不敢做的東西，這是新一輪機會。”

創業和投資，都要有“藝術+科學”的視角

作為一個成功的創業者以及投資人，楊鐳也分享了創業者可能會犯的錯以及應該如何避免的方法論。

在他看來，創業者有一種情況是拿著技術找市場，這種情況特別多，問題在於“拿著錘子的時候，看到誰都是釘子”，這樣的科技企業風險很大；另一種則是看見了市場找技術來開發，中國的科技現在有很多這樣的機會。

與此同時，硬科技創業和B2C/商業模式行業有很大不同，楊鐳認為無論投資人還是創業者，在進入硬科技賽道時至少要邁過三個門檻：技術、產品、市場。所以，投資科技公司和投資B2C公司的投資邏輯是不同的。許多過去成功投資商業模式類的基金，現在要轉型去投資高科技是要有一個較深的學習曲線的，甚至要交不少學費的。

在楊鐳看來，華山資本能夠在硬科技賽道取得成績，得益於團隊豐富的創業以及投資經驗，“一個人如果沒有10年行業背景+5年投資背景不應該稱自己為投資高手，就算你在行業中是成功創業者/企業家，但出來也還不一定能投資成功。”

對於投資科技公司，楊鐳最看重的特質，第一，是不是真的在解決一個問題；第二，這個問題是不是可持續的、新興的、顛覆性的、市場是不是夠大；第三，為什麼是你能做成，這要考察團隊。

對於投資中可能出現的錯誤，楊鐳如此總結：“投資這個事情，是對一個投資專案進行360度無死角的理解和分析，但凡失敗都是因為在360度角的某一塊理解出現誤判。”

“總之，創業和投資，都要有‘藝術+科學’的視角。”楊鐳對光錐智慧說到。

楊鐳也呼籲硬科技公司更應該注重ESG，儘管ESG和企業利潤並不直接掛鉤，但當一個企業去做對社會有利的事情的時候，潛在價值可能會讓它獲得意想不到的收穫，也會給企業帶來了好處。比如，對企業風氣產生正面影響，增強企業管理的向心力。ESG對高階製造業有很明顯的影響，“如果一個公司生產的東西是對社會有有益的，那是在推動社會朝前進步，社會也會給予你反饋。