內容摘要
21/22榨季我國食糖總產量小幅縮減至1020萬噸左右，消費恢復至1550萬噸，進口恢復至500，走私和糖漿等預計維持在低位60萬噸上下，期末結轉庫存維持在百萬噸上下。
隨著經濟的復甦和去庫存開展，供需矛盾將持續緩和，階段性小幅衝突並不影響長期的樂觀期待，短期仍需時間換空間，未來預期相對更加樂觀。
核心觀點
白糖市場的現貨弱現實和期貨強預期的矛盾得到了一定修復，價格震盪中心上移，短期供應偏寬鬆，需求表現一般，外部影響權重增大，中長期的缺口依然存在，遠月升水持續，階段性的價格區間參考進口成本中的上沿位置。年度參考區間圍繞前期測試過的高低點5600-6300元/噸上下，如果遭遇極端惡劣天氣和宏觀面的超預期事件發生，價格空間上下再調整200-300元。
正文
1. 國內外糖市走勢回顧
1.1 外糖走勢回顧
2021年4月27日，美糖7月合約盤中最高突破18.25美分/磅，重新整理了17年3月以來的新高，幾乎全球所有的國家都有利潤，資金避險情緒增大，而基本面也出現了新的變化，巴西等國降雨預期來臨，乾旱的影響減弱，產量的預期也在復甦，雖然期間有霜凍等個別國家的炒作，但隨著生產時間的推進，巴西二季度延後開機的糖廠開始快速增多，之前乾旱的影響導致甘蔗糖分維持歷年高位，食糖產量也在快速趕上，乙醇的競爭優勢也在原油的穩定逐步回落至17美分附近整理。三季度開始後，隨著巴西生產的推進，全球食糖供應總量維持寬鬆格局，但疫情經過了多次發酵，需求恢復的進展並不樂觀，印度等國的出口也高於計劃和預期，前期天氣炒作的影響也在減少，階段性供應壓力超過預期，7月合約交割前後的低迷成交也顯示現貨市場需求的疲軟，美糖主力10月合約目前在供應高峰階段不斷震盪回落，7月13日美糖盤中最低跌至16.73美分，隨著巴西生產的推進，泰國和印度的出口步入尾聲，世界食糖市場的焦點再度聚焦巴西，而此時的巴西甘蔗接連遭遇乾旱和多次霜凍的侵襲，天氣炒作和實質性的減產導致供應緊張的擔憂越發強烈，而且長期預期隨著需求的恢復，依然存在向好的期待，由此導致資金大舉入場不斷推升淨多倉位，糖價也開始連續快速上漲，8月17日美糖盤中突破20.37美分/磅，重新整理了17年2月以來新高，食糖出口利潤大增，印度也加快了出口的步伐，價格也從高位逐步小幅回落至18.5至20美分割槽間內整理至9月底，3月合約成為主力，價格相對10月合約升水1美分，10月下旬價格從19美分逐步震盪走高至20.5美分附近，新舊榨季交替，新糖量少價高，新糖上市前夕市場相對樂觀。11月美國的感恩節後全球市場遭遇黑色星期五打壓，變異病毒突發，原油暴跌，商品市場普跌，需求擔憂和避險情緒引發全球市場價格大跌，價格再度跌回至18.5美分附近，相對低價附近價值買盤逐步增多，隨著市場避險情緒的緩和價格小幅回撥至19美分之上執行。
1.2 鄭糖走勢回顧
2021年5月12日鄭糖主力盤中突破5822的2020年2月以來新高，此後外糖開始回落，資金和信心也從高位回落，鄭糖外部支撐減弱後，單靠食糖產業基本面並不足以支撐糖價繼續重新整理高位，此價格下全行業盈利也令市場對高價格更加冷靜，而此時是國內生產尾聲，國產糖現貨供應非常充足，另外，最主要的外部供應進口糖的預期在大增，主因是國產糖集中生產階段進口糖雖有流入，總量有限，且並不急於投放市場，二季度尾聲，三季度初期則是進口許可配方發放完成進口糖大量流入的視窗，供應壓力的預期在增加，但需求依然處於相對清淡的狀態，隨著外部支撐的減弱糖價在高位逐步回落至現貨價格附近，6月21日鄭糖主力盤中最低跌至5331元/噸，上半年對於遠期疫情後消費復甦的預期樂觀和宏觀環境內外部的樂觀期待並沒有預期般樂觀，遠月升水也隨著糖價回落而逐步縮窄。
三季度開始，國內步入消費旺季，但需求預期樂觀場景並未給市場帶來較多驚喜，上游的供應維持相對寬鬆的格局，在宏觀管控維持高壓的背景下，商品市場產業基本面佔據主導的階段內，糖價在三季度前半段維持在現貨平水附近弱勢波動，不斷考驗成本支撐。8月初，隨著9月合約到期交割後，1月合約所面臨的基本面行情相對預期更加樂觀，北方減產的預期在放大，需求相對更有期待的空間，外部支撐也較強，鄭糖跟隨外糖快速突破6000整數關口，8月16日鄭糖主力盤中突破6078元/噸，重新整理了18年初以來新高，期間遠期預期維持升水格局，預期相對樂觀，但現貨庫存和銷售壓力卻並不樂觀，在內部需求表現一般，外部進口同比大增的背景下，階段性的現貨壓力導致期現貨並未同步，期貨價格也在觸及6000以上的高位後套保壓力增加，價格很快跌回6000之下，此後內外盤共振回調了一個半月，鄭糖在9月27日盤中最低跌至5709點，期現貨價差逐漸在新榨季開啟前回歸。
10月，新榨季開啟，北方甜菜糖陸續開機生產，新糖量少價高，新舊糖價逐步拉開，新糖報價普遍在6000以上，陳糖維持在5600-5700區間附近，遠期基本面預期相對樂觀，鄭糖1月合約也逐步過渡至新糖基本面定價，外部市場隨著巴西的生產步入尾聲也進入了新舊榨季交替的階段，內外共振上漲，11月19日鄭糖盤中重新整理6167高位，此後上漲趨勢戛然而止，主因還是變異的奧密克戎病毒引發的全球系統性風險的爆發，原油大跌直接導致乙醇優勢喪失，加上疫情發酵需求端的恢復再度引發擔憂，價格應聲快速回落，12月初價格已經跌至5800一線，此時新糖開機糖廠逐步增多，新糖供應逐步充裕，但需求擔憂依然在發酵，能源的價格也維持低位，市場逐步進入供應即將大量增加但需求淡季的格局內，且外部風險依然偏高。
2. 國際食糖市場
2.1 巴西：產量逐漸落實，出口持續縮減
巴西產量佔全世界的比重約為30％，決定巴西食糖產量多寡的因素主要有甘蔗入榨量、糖份和食糖生產比例。巴西今年的減產大局已定，主因就是乾旱和麵積的調低。巴西前半年極端的乾旱和年中的幾次霜凍天氣對甘蔗生長帶來了嚴重的危害，且影響已不可逆，另外，除了低畝產外，巴西的甘蔗種植面積也下降了約2％，預計巴西21/22榨季的甘蔗總產量約為5.25億噸。
乾旱影響了畝產和甘蔗總產量，但卻導致糖分明顯提高，由於乾旱氣候的影響，ATR已經到達了一個歷史記錄高位的水平，乾旱後的降雨和霜凍的影響低於預期，對產量和糖分的影響不大，21/22榨季預計巴西食糖產量同比上榨季將下降13％左右。
上半年在能源價格不斷攀升和巴西國內乙醇供求關係緊張背景下，長期維持乙醇生產比例大幅提高的預期，但年中以後，隨著能源價格的穩定和糖價的提升，二者價差已經接近中性水平略有利於乙醇的格局，不可能滿負荷生產食糖或乙醇，預計巴西食糖總產量為3200-3400萬噸。預計巴西中南部的大多數生產商將在11月中旬結束2021/22年度的甘蔗壓榨。
2021/22榨季截至11月16日累計187家糖廠已收榨，已累計壓榨甘蔗5.17億噸，同比減少11.8％，累計產糖3184.1萬噸，同比減少15.44％，累計產乙醇258.41億公升，同比下降8.77％，平均製糖比例為45.2％，上榨季同期為46.45％，平均甘蔗出糖量（ATR）為每噸143千克，低於去年同期的145.14千克。
10月份巴西生產商利用雷亞爾兌美元貶值的時機加快食糖套保進度，截至10月底巴西糖廠對2022/23年度糖套保量已經達到1100萬噸，佔預計出口總量的43.2％，此為記錄第二高水平。10月份的糖套保量略高於120萬噸，平均價格為2488雷亞爾/噸，糖廠對2022/23年度糖的平均套保價格為16.21美分/磅（不包含旋光度溢價）。
受長期乾旱和霜凍的影響，下一榨季全球最大的甘蔗產區產量將繼續受到壓力。2022/23年度預計巴西甘蔗面積將達到780萬公頃，同比增長1％，製糖比例預期將降至45％，但糖產量預計增加2.1％至3420萬噸。如果明年第一季度降水恢復到正常水平，2022/23年度甘蔗壓榨量應會達到5.3-5.5億噸，僅較當前榨季高出2000萬噸。預計下榨季巴西中南部地區甘蔗制乙醇產量為238億公升，僅較當前年度增加2億公升。
綜上，巴西上半年的乾旱和霜凍等天氣造成的減產是全球食糖供需出現缺口的主因，當前世界陷入能源和物流價格危機之中，乙醇優勢明顯，未來產量變動的主要在生產比例上，即糖醇比收益上，目前維持略偏向乙醇的格局，未來在能源價格上漲和巴西雷亞爾匯率走強的預期背景下，乙醇的需求和價格預期相對樂觀，有利於提高乙醇的生產比例，所以食糖產量預期將維持相對低位3300-3500萬噸，而對應的減產將主要體現在其出口多寡上。
2.2 印度：出口競爭優勢增強
印度是全球第一大食糖消費國和傳統的第二大食糖生產國，21/22年印度的甘蔗種植有望繼續增加，印度作為一個選票國家，為了維護蔗農大量的選票，甘蔗收購價只漲不降，長期維持相對較高的水平上，在疫情和能源的衝擊下，印度正在加大力度發展甘蔗制乙醇行業，預計新榨季印度的食糖產量維持在去年的水平附近，連年大量盈餘令印度有充足的食糖可供出口，出口目標500-600萬噸是保守預計，在糖價和補貼配合的前提下有繼續提高出口目標的可能。
2021/22榨季天氣條件整體穩定，預計印度食糖產量將略增至3470萬噸，消費小幅增加50萬噸至2850萬噸，出口從今年重新整理紀錄高位的720萬噸降落至600-700萬噸，期末庫存將小幅增加至1437萬噸左右，即使後期的出口補貼取消，庫存壓力結束大量積累而維持穩定。隨著乙醇產能提高和甘蔗產量過剩，預計本年度約有340萬噸糖將被乙醇生產代替。本榨季的出口的720萬噸糖中大多是在補貼的幫助下出口的，補貼通常是在國際價格低於國內市場價格時發放的，紐約原糖價格需要在高於印度出口的盈虧平衡價，才能使印度出口最大化。
印度2021/22榨季甘蔗總種植面積預估約為543.7萬公頃，較上榨季的528.8萬公頃增加約3％。北方邦的甘蔗種植面積預估為230.8萬公頃，上榨季為230.7萬公頃。馬哈拉施特拉邦甘蔗面積同比增長約11％至127.8萬公頃，上榨季為114.8萬公頃。卡納塔克邦甘蔗種植面積同比略增至51.1萬公頃，上榨季為50.1萬公頃。
綜上，印度新榨季產量預期維持穩定，出口預期也恢復至前兩年的水平，其對國際食糖市場的影響權重在500-600萬噸上下，現在最主要的變數在於其能否順利出口，是否有出口的條件和可能則成為印度新榨季對國際市場影響多寡的直接表現，最主要的就是國際市場價格是否允許印度出口，印度補貼是否持續，如果沒有補貼國際原糖要達到18.5-19美分之上印度的食糖才有出口的可能，相對於全球食糖市場新榨季的缺口程度來說，來自印度的大量供應可能會抑制價格上漲。
印度馬哈拉施特拉邦2021/22榨季的甘蔗壓榨已於10月15日開始，本榨季馬邦已有195家糖廠申請許可證，其中172家已獲發許可，131家已開榨。截至11月15日，該邦已壓榨甘蔗977.1萬噸，製糖83.61萬噸，出糖率為8.56％。甘蔗乙醇生產已經開始，本榨季大約有100萬噸甘蔗將被轉移到乙醇生產中。
印度甘蔗榨季開局延遲，已影響了原糖出口，儘管已經簽訂了180萬噸合同。印度北部和比哈爾市的糖出廠價在每噸35500-37500盧比，已經達成的180萬噸糖出口交易均沒有任何補貼。
馬哈拉施特拉邦的一些糖廠仍未開啟甘蔗榨季，因為該邦政府不允許那些拖欠FRP款項的糖廠壓榨甘蔗。馬哈拉施特拉邦的農民組織繼續呼籲一次性支付FRP。而在北方邦，糖廠面臨來自政客的壓力，要求他們在邦選舉前立即支付甘蔗款項。
2.3泰國：產量出口將出現恢復性上漲
作為全球第二大食糖出口國泰國境內生產的食糖75％左右都是用於出口的，20/21榨季共計壓榨甘蔗6665.88萬噸，同比減少11％，產糖757萬噸，同比下降8.5％，創09/10榨季以來產量最低水平。
預計泰國2021/22年度食糖產量將恢復到950-1050萬噸，較20/21年度因乾旱驟降的產量大幅增加40％。泰國國內食糖消費預計將在2021/22年度小幅回升至250萬噸，出口估計達到約1045萬噸。這一增長與2022年全球經濟的復甦預期是一致的。儘管甘蔗耕種面積減少了約9％，但由於良好的天氣條件提高單產，泰國的甘蔗產量預計將在2021/22年度增至9000萬噸。
截止目前的季風降雨條件尚可，甘蔗價格相對於其他作物對種植者而言更有吸引力，今年泰國面積增加了6-7％，泰國經歷了前兩年的乾旱大減產後本榨季有望實現產量恢復到1000萬噸之上，泰國的產量變化將主要體現在其出口的變化上，隨著產量的恢復期出口將出現明顯的大量增加，大幅提升其全球第二大食糖出口國家的份額和影響權重，相對於巴西，泰國較其對亞洲等國的運距更短，運費優勢突出。
2.4 其他國家
歐盟的種植面積略有下降，天氣狀況良好，畝產預期高於去年，所以新榨季歐盟的甜菜產量維持穩中略增的預期，歐盟和英國的食糖總產量將增加170萬噸降至1650萬噸，消費1675萬噸，出口維持至100萬噸，進口增加維持200萬噸，期末庫存將增加5萬噸至116萬噸，庫存消費比從前一個榨季的6.7％增加至6.9％，歐盟將維持食糖淨進口國低位。
俄羅斯新榨季產量也將有一定的恢復，天氣條件較好，甜菜種植面積也增加了5％，預計下榨季產量將增加至620萬噸左右，成為獨聯體國家出口國之一。
德國的甜菜種植面積小幅增加，且天氣條件較為配合，預計下榨季甜菜糖產量預計將從上榨季的410萬噸增至約438萬噸，德國新榨季的甜菜種植面積增加0.4萬公頃至35.4萬公頃，預計甜菜產量將為2756萬噸，高於上一榨季的2572萬噸，平均單產估計為每公頃77.8噸，高於上榨季的73.3噸，甜菜平均含糖量估計為18％，略高於上榨季的17.9％。
2.5 國際市場總結：21/22榨季供需缺口持續小幅放大
美國農業部（USDA）預估2021/22製糖年度的全球糖產量預計將達到1.811億噸，同比變化不到百萬噸，基本持平。巴西預期中的減產預計被歐盟、印度、俄羅斯和泰國的增產所抵消。全球總出口量預計達到6311.7萬噸，同比增加42.9萬噸，巴西出口下降將被泰國的大幅增加所抵消。全球消費量預期增加344.5萬噸至17454.5萬噸，主要是由於中國、印度和俄羅斯消費預期增加所致。將全球期末庫存上調290萬噸至4880萬噸，全球出口量下調160萬噸至6270萬噸。
巴西產量的下降會支撐全球價格，並使巴西糖廠的糖價保持在比乙醇更高的水平。預計糖產量將降低605萬噸至3600萬噸，預計出口2600萬噸，同比減少615萬噸。印度面積增加，糖產量預計增加3％至3470萬噸，今年即使沒有政府補貼，出口量也應達到720-730萬噸並接近歷史最高記錄。泰國種植面積增加、單產提高和氣候改善，糖產量預計將增長超400萬噸至1000萬噸，出口量預計將增加600萬噸至1000萬噸。
國際糖業組織（ISO）預計2021/22年度全球糖市供應缺口為255萬噸較今年8月預估的385萬噸調低了130。ISO將全球2021/22年度糖消費量預估下調144萬噸至1.7303億噸，仍較上年度增加1.2％。預計全球2021/22年度糖產量為1.7047億噸，較前次預估下調18.5萬噸。預計2020/21年度全球糖市年末庫存為9325萬噸，低於上年的9674萬噸。消費調低的原因是各國出行人數下降、疫情限制措施和消費模式的轉變等。
中短期需要重點關注的因素就是印度和泰國剛剛開始的榨季生產和出口節奏，其中印度能否出口一方面取決於其國內是否提供補貼，在補貼取消的背景下主要關注國際糖價是否足夠印度出口的價格，沒有補貼要接近19美分印度的食糖出口才不虧損。
其次今年以來持續上漲的海運費已經造成了成本提升，相較於巴西，印度的出口，泰國運輸成本上優勢更加明顯，運費的大幅度波動階段性造成市場區域性不平衡矛盾，這也是未來需要關注的一個越來越重要的點。
最後，也是最為重要的是要關注宏觀大環境氛圍，這幾個月以來食糖市場的價格和大宗商品的走勢密切聯動，除了天氣外也是基本面意外影響最重要的權重因素了，大的環境雖然沒有疫情集中爆發的階段寬鬆，但相較往年也是出於後疫情時代的復甦節奏中，各項扶持和政策支援也不太可能短期內全部取消，隨著經濟的復甦和去庫存開展，供需矛盾將持續緩和，階段性小幅衝突並不影響長期的樂觀期待，明年一季度仍需時間換空間，未來預期相對更加樂觀。
3. 我國糖市熱點解讀
國產甘蔗糖開榨初期，甜菜糖大減產，陳糖結轉庫存百餘萬噸，新糖上市總量有限，量少價高，北方甜菜大減產，南方甘蔗產區則維持小幅增加的趨勢，進口糖的總量也處於可控且放大的預期中。新糖集中上市前市場階段性供應壓力不大，後期隨著新糖上市量的放大，進口預期也在提升中，需求和補庫的動向將成為重要關注點。
3.1 產銷：新榨季產量略降，消費穩中略增
20/21榨季，食糖總產量小幅恢復至1066.66萬噸左右，消費恢復至1500萬噸的平均水平，進口大增258萬噸至633萬噸，拋儲或輪庫60萬噸，走私和糖漿預拌粉等轉化糖預計維持在低位80萬噸上下，綜合下來期末庫存將增加5萬噸至105萬噸。產量方面，甘蔗種植面積變化不大，甜菜面積小幅增加，對應的甘蔗糖總產量913萬噸，其中廣西產量增加29萬噸至629萬噸，雲南略增4.3萬噸至221萬噸，湛江減16萬噸至47萬噸，甜菜糖產量總體預計增加14萬噸至153.26萬噸左右，新疆產量略減至57.61萬噸，甜菜增產主力在內蒙產區，內蒙食糖產量增加16.6萬噸至89.1萬噸。
21/22榨季，食糖總產量小幅縮減至1020萬噸左右，消費恢復至1550萬噸，進口恢復至500，走私和糖漿轉化糖預計維持在低位60萬噸上下，綜合下來期末庫存將維持在百萬噸左右。產量方面，甘蔗糖總產量預計將維持在上榨季水平附近，甘蔗糖總量產量預計為915萬噸，甜菜糖產量總體預計減少40餘萬噸至105萬噸左右，減產主力在內蒙。
20/21榨季截至11月底全國共銷售食糖961.8萬噸（上製糖期985萬噸），累計銷糖率90.2％（上製糖期同期94.6％）。其中，銷售甘蔗糖808.5萬噸（上製糖期同期846萬噸），銷糖率88.5％（上製糖期同期93.7％）；銷售甜菜糖153.3萬噸（上製糖期同期139.3萬噸），銷糖率100％（上製糖期同期100％）。 消費方面，作為剛性需求的食糖整體上還是維持平穩的趨勢。歷年來看，即使糖價處於較高價格，消費的變動也不會太明顯，一方面原因是食品需求的剛性，另一方面，替代品的消費變動空間有限，隨著疫情的恢復，去庫存的進展較預想樂觀，加上走私的急劇減少，進口政策的改革下進口總量可控，疫情後各項生產恢復至正常水平，食糖年度消費預期也將恢復至正常水平，預計21/22榨季食糖消費量為1550萬噸左右。
截至11月底，本製糖期全國重點製糖企業（集團）成品白糖累計平均銷售價格5779元/噸（上製糖期同期5211元/噸）。其中甘蔗糖累計平均銷售價格5853元/噸（上製糖期同期5334元/噸）甜菜糖累計平均銷售價格5748元/噸（上製糖期同期5160元/噸），11月成品白糖平均銷售價格5792元/噸。其中，甘蔗糖平均銷售價格5853元/噸，甜菜糖平均銷售價格5749元/噸。
長期來看，下個年度產需缺口存在，但緊缺程度較為溫和，這與前一個榨季情況基本一致，區別在於外部影響因素包括疫情和宏觀趨勢方面的差異較大。中短期看，目前國產糖處於榨季開始的初期階段，甜菜新糖上市數量不高，減產較多背景下企業銷售的節奏和生產節奏都有所延後，甘蔗糖的開機時間和上市節奏也延後了一週到半個月，進口糖也沒有在國產糖上市階段給市場帶來較大壓力，下游的消費和需求恢復速度因為變異病毒的擾動而階段性低於預期，但中長期的需求和備貨預期仍在，中短期的謹慎不影響長期預期的樂觀，糖價震盪中心不斷上移已經明確，新糖上市的階段性均價也同比提高几百元，基本可以完全覆蓋企業的生產成本，大區間看，供需矛盾相對溫和，我國食糖市場上下預期空間不大，維持大區間內整理但震盪中心繼續上移的格局。
3.2 庫存：去庫存進展謹慎樂觀
上榨季產量較期初的預估偏高25萬噸以上，進口持續放大，超過榨季初期預估的百萬噸以上，最後導致上榨季綜合庫存壓力明顯增加。21/22榨季，前一個榨季結轉庫存909萬噸，同比增加322萬噸，配額內和配額外的進口和走私都控制在預期範圍內，拋儲也是嚴格計劃的，糖漿和預拌粉等變相糖源的進口已經管控至相對低位，總量有限，所以年度預期來看，食糖總的供應量並沒有明顯的超量增多，反而出現小幅減產的預期，且榨季進口的總量預估將低於上個榨季的階段新高，小幅降低至500萬噸上下，所以年度來看，相對於國內的需求缺口國產糖供應節奏依然偏緊，依然需要進口糖有序補充，未來主要的不確定性壓力來自進口糖的超預期放大和拋儲的投放。
廣西21/22榨季預計產量將小幅增加20餘萬噸至650萬噸左右，截止11月底廣西新增的工業庫存5.27萬噸，低於去年同期的11.26萬噸，主因是生產節奏延後所致。雲南新榨季產量預計將維持在去年的水平上下，截止11月底新增的工業庫存2.07萬噸，雲南開榨節奏更慢一些，新糖的大量上市要等到12月下旬以後。產量預期變化較大的產區就是以內蒙為代表的北方甜菜產區。預計內蒙新榨季產量為50萬噸上下，同比減少近40萬噸，新疆預計也將減產8萬噸左右，產量預計於內蒙較為接近。
年度來看，雖然甜菜減產幅度較大，但甘蔗糖的產量有小幅增加的預期，部分抵扣了甜菜糖的減產。綜合來看2021/22榨季我國食糖產量略有調低10餘萬噸，幅度不大，而階段性來看，北方減產而導致新糖上市的節奏和銷售意向都有延後和惜售的情況，南方甘蔗糖廠的開機節奏也偏慢，導致年底前國產新糖量少價高，新糖供應和庫存壓力不大。
中短期來看，需求方面在前半年的恢復並沒有預期般樂觀，消費表現一般的原因一方面是消費淡季購銷的謹慎，另一方面是進口的總量同比增加擠佔了原本國產糖的市場份額，影響了國產糖的去庫存，疫情反覆也影響了需求和備貨積極性，導致最終的庫存積累量高於消費量。目前仍處於階段性的需求淡季新糖剛剛上市的階段，需求的恢復仍需時間換空間，四季度和明年一季度前半段主要取決於國產新糖和外部進口供應的較量，目前來看市場中長期需求並不悲觀，國產糖的缺口需要進口有效補充，價格中心在上移，後期依然有期待的空間。
3.3 進口和走私：總量可控
進口糖2020年5月21日到期後關稅已經恢復至配額外50％的水平，近些年配額內15％關稅進口糖的額度都是194.5萬噸，這兩年在各方投訴和政策壓力下，大機率會將配額的194.5萬噸全部使用完畢，加上配額外的進口預期增加，榨季進口總量增加了253萬噸至633萬噸。
美糖19.5美分，配額內15％關稅進口利潤空間在850到950元/噸，配額外50％關稅利潤在-350至-460元/噸左右。2021年1-9月我國進口食糖383.2萬噸，同比增長38.1％，出口食糖9.4萬噸，同比下降19.4％。1-9月進口食糖佔2021年進口關稅配額的179.0％。
2021年10月份我國進口食糖81萬噸，同比減少7萬噸，環比減少6萬噸。2021年1-10月中國累計進口食糖464萬噸，同比增加99萬噸。20/21榨季中國累計進口食糖633萬噸，同比增加258萬噸。
實際進口量和進口政策的放開預期都是有序和總量可控的狀態，在國產糖供不足需的客觀需求下，進口糖有序流入也是對國內缺口的良好補充，不應過於悲觀解讀。走私糖預計依舊將維持低位，一方面疫情期間人的流動都被嚴格限制，走私也無法有效流入，另一方面，國內外價差縮小，對走私利潤打擊較大，隨著正規進口增加的有效補充，在打擊走私高壓持續的背景下，走私糖依然是要維持在低位的。在國內正規進口預期空間增加的背景下，走私總量預期是降低的，所以走私糖和糖漿等轉化糖合計預期維持在前一榨季相對低位的60萬噸水平上下。
3.4 政策面：政策壓力不大
本榨季的輪庫預計會繼續採用比較低調的方式處理，古巴的40萬噸糖理論上是要流向市場的，加上部分輪出20萬噸預計輪出總量在60萬噸左右。在至少600萬噸以上的國儲庫存背景下，未來很長時間內拋儲和輪庫政策將延續下去，具體還要看市場價格是否具備拋儲的條件，前一次拋儲低價5600元，糖協呼籲的是在5800才會拋。
進口政策預計仍將維持少量增加且總量可控的節奏，商務部每半個月一次（遇節假日順延），在商務部政府網站“大宗農產品進口資訊釋出專欄”釋出有關進口資訊。有利於經營企業全面、及時瞭解我國食糖進口整體情況，增強市場分析、判斷和把握能力，適時調整進口節奏，避免集中到貨和盲目進口，降低生產經營和市場波動風險。
從印度、巴西、泰國、巴基斯坦、緬甸、越南和古巴等傳統友好國家和一帶一路沿線國家增加進口將是大勢所趨，雖然沒有國內主流媒體的正式發文公佈，但國外媒體網站公佈已經陸續在更新，這也是新榨季國內糖市供需方面影響較大的因素且難以準確預估的資料之一，但預期的壓力不必過於悲觀，因為一切都將以國內供需為依據，以價格和市場調節為參考，以產業和全行業和諧穩定發展為前提。
4. 行情展望
4.1 國際市場
國際食糖供需預估出現多次調整，但整體供需缺口都較為溫和，ISO預計2021/22年度全球糖市供應缺口為255萬噸較今年8月預估的385萬噸調低了130。USDA預計2021/22製糖年度的全球糖產量預計將達到1.811億噸，同比變化不到百萬噸，基本持平。巴西預期中的減產預計被歐盟、印度、俄羅斯和泰國的增產所抵消。全球總出口量預計達到6311.7萬噸，同比增加42.9萬噸，巴西出口下降將被泰國的大幅增加所抵消。全球消費量預期增加344.5萬噸至17454.5萬噸，主要是由於中國、印度和俄羅斯消費預期增加所致。將全球期末庫存上調290萬噸至4880萬噸，全球出口量下調160萬噸至6270萬噸。
中短期需要重點關注的因素就是巴西糖出口進展和能源價格變動，原油的價格會決定乙醇的優勢，另外需要關注印度和泰國即將開始的榨季生產和出口節奏，其中印度能否出口一方面取決於其國內是否提供補貼，其次今年以來持續上漲的海運費已經造成了成本提升，亞洲國家運輸成本上優勢更加明顯，最後要關注宏觀大環境氛圍，隨著經濟的復甦和去庫存開展，供需矛盾將持續緩和，階段性小幅衝突並不影響長期的樂觀期待，短期仍需時間換空間，未來預期相對更加樂觀。
4.2 我國市場
21/22榨季，食糖總產量小幅縮減至1050萬噸左右，消費恢復至1550萬噸，進口恢復至500，走私和糖漿等預計維持在低位80萬噸上下，綜合下來期末結轉庫存變化不大，維持在百萬噸上下。產量方面，甘蔗糖總產量預計維持在915萬噸，甜菜糖產量總體預計減少40餘萬噸至105萬噸左右，減產主力在內蒙。
下個年度國內產需缺口存在，但緊缺程度較為溫和，這與前一個榨季情況基本一致，區別在於外部影響因素包括疫情和宏觀趨勢方面的差異較大。隨著國產糖開榨的推進，國內供應端逐漸明確後，外部進口糖的數量、流入時間和價格成本將成為市場主要的焦點，尤其在一季度開始後，國際糖的變化將直接決定我國的進口成本和國內糖價的邊際變化空間，影響權重增大。
中短期看，目前國產糖處於榨季開始的初期階段，甜菜新糖上市數量不高、減產較多背景下企業銷售的節奏和生產節奏都有所延後，甘蔗糖的開機時間和上市節奏也延後了一週到半個月，進口糖也沒有在國產糖上市階段給市場帶來較大壓力，下游的消費和需求恢復速度因為變異病毒的擾動而階段性低於預期，階段性造成當前時間企業資金壓力最高的階段現貨壓力也偏高。
中長期的需求和備貨預期仍在，中短期的謹慎不影響長期預期的樂觀，糖價震盪中心不斷上移已經明確，新糖上市的階段性均價也同比提高几百元，基本可以完全覆蓋企業的生產成本，大區間看，供需矛盾相對溫和，我國食糖市場上下預期空間不大，維持大區間內整理但震盪中心繼續上移的格局。
不論是全球食糖市場還是國內的糖市，整體的供需缺口預期是存在的，但是供需矛盾相對溫和，基本面方面短期隨著新舊年度交替，階段性新糖上市供應寬鬆，需求因變異病毒而放緩，加上糖廠年底前的資金壓力相對最高，階段性的供應壓力依然偏高，而且外部影響因素加大，當前國內宏觀和工業品市場的政策高壓態勢還在延續，農產品成為基金的新投資熱點，這其中白糖作為遠期基本面預期樂觀且價值相對低位的投資標的優勢突出，交投明顯放大，波動率提高，而不論是後疫情的宏觀經濟恢復，還是需求結構的遠期預期都更加樂觀。相對於國內白糖現貨市場的弱現實來講，外糖相對更加樂觀一些，巴西這個增產大國的生產面臨收尾，焦點將逐步過渡至泰國和印度這些亞洲主產國上，在新糖集中上市階段，供需預期相對偏寬鬆，後期隨著去庫存的展開和疫情的恢復這個市場可期待的空間也相對樂觀，其中要注意的風險點在於原油價格的波動。
綜上，白糖市場的現貨弱現實和期貨強預期的矛盾得到了一定修復，價格震盪中心上移，短期供應偏寬鬆，需求表現一般，外部影響權重增大，中長期的缺口依然存在，遠月升水持續，階段性的價格區間參考進口成本中的上沿位置。年度參考區間圍繞前期測試過的高低點5600-6300元/噸上下，如果遭遇極端惡劣天氣和宏觀面的超預期事件發生，價格空間上下再調整200-300元，9月合約的價格較5月合約價格空間提高100-200元左右。
本文源自一德菁英匯
