黃衫女俠|文
財商俠客行|出品
在深圳梅觀高速上朝北開，從第六個出口出去，會有一個十字路口，兩個綠底白字的路標：
向左走是富士康，向右走是華為。
在《變數》一書中，經濟學家何帆對此的描述是：“一邊是中國的農民工紅利，一邊是中國的工程師紅利。”
這不也正是中國製造過去十年的變遷路徑嗎？從農民工紅利，走向工程師紅利。
李巍在公募基金投資一線堅守了十年，與很多基金經理不同的是，他的這十年與“中國製造”息息相關，中國製造十年的冷暖變化，他的感受尤為明顯。2011年9月20日，李巍開啟了自己的公募基金投資道路，他管理的第一隻基金就是以“製造”命名的廣發製造業精選，今年恰好是李巍執掌這隻基金的十年之期。
根據招商證券統計，截至2021年8月31日，市場上共有34位基金經理管理同一只主動管理權益類基金（包括普通股票型、偏股混合型、平衡混合型、靈活配置型）的年限在9年及以上。這些基金經理中，僅有4位的任期年化收益率超過20%，李巍以21.7%的任職年化收益排在第2位。
同時，他也是這4位基金經理中唯一一位十年來始終專注於製造業投資的基金經理。
覆盤李巍管理廣發製造業精選十年的歷程和成長路徑之後，我們發現，這是一位與中國製造一同成長的基金經理，他們一起步過灰色的開局，經歷過成長和改革的陣痛，也終於迎來大浪淘沙下時代賦予的新機遇。
近幾年來，中國的製造業走向“專精特新”，湧現出一批批的隱形冠軍。作為深耕製造線一線的投資人，李巍也建立了自己的投資壁壘，打造出一隻十年六倍的製造業主題基金。
本期，我們就從“專”、“精”、“特”、“新”四個維度，深入解讀李巍的製造業投資之路。
1.【專】注製造業投資十年
2. 年化20%的【精】彩業績
3. 持續進化的投資【特】點
4. 關注製造業【新】機遇
No.01
【專】注製造業投資十年
十年專注於製造業投資，這是李巍區別於其他基金經理的標籤之一。
2011年9月，李巍開始管理廣發製造業精選，在此之前，他已經有6年投研經歷。2005年，他加入廣發證券自營投資部擔任行業研究員；2008年，開始管理以絕對收益為目標的賬戶，兩年後，加入廣發基金權益投資部。
廣發製造業精選是一隻聚焦製造業的行業主題基金，基金合約中明確規定，投資於製造行業上市公司股票的比例不低於基金股票資產的80%，業績比較基準為申銀萬國製造業指數×80%+中證全債指數×20%。
但是，過去十年中國製造的發展道路並不平坦，體現在二級市場上，製造行業也經歷了幾輪大起大落，在2019年之前，7年多的時間內，申銀萬國製造業指數漲幅還不到8%。
2011年9月，廣發製造業精選成立，當時正值市場調整。上證指數全年累計下跌21.68%，電子、有色、機械裝置等行業的跌幅均超過35%。也就是說，該產品成立一個季度內，同期比較基準下跌了14.54%。
在當年的年報中，李巍對中國製造懷抱夢想，他提到自己重點佈局的方向，其中一個就是：“對契合中國經濟轉型的大方向，在消費升級、製造業升級和新興產業等領域精選個股，尤其是製造業和部分新興產業中的優質企業，分享未來十年中國製造業升級的盛宴。”
灰色的開局並沒有成為李巍製造業投資道路上的阻礙，憑藉著對新技術、新興事物的濃厚興趣，李巍在沉寂的市場中蟄伏休養，投入到資訊科技、新材料、高階裝備、節能環保、新能源等高成長賽道的研究當中。
從廣發製造業精選的歷史行業配置來看，歷史各期配置比例最高的板塊一直為中游製造板塊或TMT板塊。從細分行業來看，配置比例靠前的行業大多數都是基金合約中所規定投資的“製造業相關行業”。尤其是近年來，重點配置的細分行業大多為電子、電力裝置、國防軍工、機械、汽車等。
廣發製造業精選的持倉的品種也清晰地折射出了產業的發展和變化。以電氣裝置為例，早些年的投資標的偏傳統電力裝置；近年來，隨著新能源尤其是光伏和風電的興起，組合配置的是光伏元件、逆變器等。
透過廣發製造業精選過去十年的重倉股，我們也可以看到中國製造業成長和升級的程序：例如，蘋果產業鏈上的歐菲光、歌爾股份、立訊精密；從國產替代到走出國門的海康威視、大華股份；從傳統制造成長為國際巨頭的三一重工；細分行業中靠技術崛起“隱形冠軍”欣旺達……
在研究和投資這些製造業公司的同時，李巍也逐步積累了對中國製造深刻而獨特的認知。他指出，中國是製造業大國，細分行業比較多，但總體遵循從需求刺激到供給創造、從下游往上游、從簡單往難的路徑去發展，透過資本的積累、人才的引進慢慢推進產業的發展。
“目前，中國已成為全球僅有的有全面的工業門類和工業體系的製造業大國，可以找到持續的行業性機會。”李巍說。
No.02
年化20%的【精】彩業績
過去十年，A股的製造業投資並非一帆風順。
2011年，A股正值熊市，這種平淡無趣的市場，直到3年後才出現改觀。但隨後的一波“網際網路+”行情卻又如同一場超強颱風，來得快去得也快，市場在狂熱與震盪之後再度歸寂。直到2019年，中國製造迎來新一輪出發的邏輯，申萬製造指數自2019年以來累計上漲126%（資料來源：wind，截至8月31日）。
在製造業指數跌宕起伏的十年走勢中，廣發製造業精選收穫了十年六倍的精彩業績。
據招商證券統計，截至8月31日，李巍管理的廣發製造業精選累計收益率達607.7%；近一年、近三年、近五年、近八年收益率均排名同類基金前15%；在製造業相關主題的基金中，廣發製造業精選同樣表現優秀，全市場共有50只主動管理型製造業相關主題的基金（包括“高階製造”、“先進製造”、“智慧製造”等多個主題），其中，廣發製造業精選近一年、近三年、近五年收益率均排名前1/2。
表：廣發製造業精選A年度回報%
資料來源：Wind，截至2021/9/14，基金歷史業績不代表未來表現，基金有風險，投資需謹慎
從上表中，分年度來來看，除了在市場大跌的年份中出現一定程度的回撤之外，廣發製造業精選基本上把握住了每次上漲行情中的機會，在2019年和2020年更是把握住了半導體、光伏、新能源等行業的一波大行情，年度回報分別高達68.18%和90.95%。
在十年的打磨和歷練中，李巍成為行業內少數年化回報率達到20%的長跑型基金經理。
招商證券統計顯示，截至2021年8月31日，市場上共有34位基金經理管理同一只主動管理權益類基金（包括普通股票型、偏股混合型、平衡混合型、靈活配置型）的年限在9年及以上。在這些基金經理中，僅有4位基金經理任期年化收益率超過20%，其中李巍以十年任期年化回報21.7%的業績排名第二。
No.03
持續進化的投資【特】點
唯有變化，才是永恆不變的。中國製造業的出路是“求新求變”，而作為一名製造業投資人，李巍的投資方法也呈現出持續進化的特點。
特點一
書寫長期主義
在過去十年的投資歷程中，李巍經歷過幾輪熊市的洗禮，就像村上春樹所說的那樣：“暴風雨結束後，你會不記得你是怎樣活下來的，你甚至不確定暴風雨是否真結束了。但有一件事是確定的：當你穿過暴風雨，你早已不是原來的那個人了。”
讓李巍發生蛻變的那場暴風雨，出現在2018年。
2015年下半年開始，移動網際網路行情泡沫破裂，以TMT為代表的科技成長股步入漫長的估值消化過程中，而2018年的系統性調整，更是給成長股造成戴維斯雙殺，重倉製造業的李巍也經歷了投資生涯中的“至暗時刻”。
莎士比亞說：“逆境和厄運自有妙處。”
業績帶來的壓力和煎熬，讓李巍開始重新審視自己的投資方法。
他發現，自己以往選股的時候過於看重企業短期的成長性和管理層的能力。有些企業在某些階段的高速成長，並不是管理層的能力有多強，而是他們選擇了順應產業趨勢，透過放大槓桿的方式取得的，企業的經營風險和週期波動變得非常大。
在這一思路下，李巍把中證800大部分公司歷年的財報一一進行了比較分析，他發現，不同公司的商業模式和賺錢方式完全不同，體現在報表上的特徵也完全不一樣。
“宏觀經濟、行業以及公司都有自身的發展週期，評估企業價值的維度要更加多元。除了看未來幾年的利潤增長，也要評估產業變化趨勢、行業週期、商業模式、競爭格局、增長的穩定性等，這些都會影響到企業的長期價值。”沿著這個方向，李巍對自己的投資體系進行了最佳化和迭代。
比如，在個股的甄選上，他選擇從長期空間、商業模式和管理層入手，把握公司的長期價值。
首先，長期發展空間大的行業才能產生大市值的公司，而一個行業的空間則取決於它是否符合技術進步趨勢，是否能夠提升全社會的效率和大眾的福利。
其次，商業模式好、資產輕的企業往往能夠掌握定價權。
第三，企業做得好不好，本質上是看管理層有沒有用對的方式做對社會有價值的事。
“從長期空間大這個維度分析一家公司或者行業時，應思考其是否符合技術進步趨勢，是否能夠提升全社會的效率和大眾的福利，只有這種生意才可能是長期空間大的，才能產生大市值公司。”李巍說。
從持倉特徵可以發現，2018年之後，李巍的換手率逐步下降，重倉的某些個股持有期達到兩三年，部分標的持有周期達到五年。比如大牛股立訊精密，該公司自2018年四季度進入廣發製造業精選前十大重倉股行列，一直堅守到今年中報，期間股價漲幅超過450%，為基金實現了較好的超額收益。
特點二
估值體系持續升級
在2019年和2020年的科技股行情中，李巍精準捕捉到了半導體、光伏、消費電子和元器件等行業的機會，廣發製造業精選在這兩個年度分別取得了68.18%和90.95%的回報。
在覆盤過去兩年多的操作時，李巍特別提到了一點：2019年初，當市場討論科技股的估值方法時，他已經建立了一套成熟的估值體系，所以對科技和先進製造的機會把握還不錯。
早年做投資的時候，A股市場中最為流行的估值方法就是做盈利預測，用PE、PB指標衡量估值，用ROE衡量企業盈利能力。
到了2011年，市場更看重成長性，絕大多數會用PEG來給企業定價。“比如30%的業績增速給30倍市盈率。”李巍回憶道，回過頭看，這個框架體系比較片面，很多維度都沒有考慮進去。
隨著2014年“網際網路+”行情風起雲湧，市場中逐漸湧現出一些新的估值方法，包括PS、PCF、EV/EBITDA等。在這個階段的嘗試和實踐過程中，李巍的估值體系方法變得更加豐富、全面。
在2019年科技股行情啟動之時，李巍透過將行業景氣度和估值相結合的方式，把握住了多個行業的投資機會。
以去年為例，一季度電子行業大幅上漲，之後海外疫情爆發，李巍觀察到全球的半導體景氣度開始下行，認為當時是減持電子的好機會，而消費、醫藥等行業則處於低位，透過估值和景氣度的對比，李巍進行了減持電子，增持醫藥和消費板塊的操作。
到了去年二季度末，醫藥行業的估值超過了李巍的預期，他又減持了醫藥，而增加了光伏等估值更合理的板塊。到了2020年下半年，基於同一個框架，他減持了大部分消費電子，而將倉位轉換為面板和元器件上。
這種看似“踩節奏”的精準輪動，對於李巍來說，其實是一套經過多年摸索和實踐形成的投資框架，透過對行業景氣度與估值的綜合考慮，在行業輪動中把握住製造業在波動中成長的機會。
特點三
防守比進攻更重要
深耕製造業長達十年，交出年化收益超出20%的成績單，背後的核心是什麼？在好公司、好價格和長期主義之外，李巍區別於其他成長風格選手的特點是，他深信“防守比進攻更重要”。
李巍的原話是：“不做什麼比做什麼更重要，防守比進攻更重要，無論是足球比賽還是籃球比賽，你會發現，那些能贏的球隊首先把防守做好，然後再考慮進攻的問題。”
如何做好防守？李巍有兩大措施。
第一，配置均衡。
在構建組合的過程中，李巍不是那種“ALL IN”的極致選手，而是會採取均衡成長的配置策略。從廣發製造業精選的歷史行業配置看，配置比例最高的板塊為中游製造板塊或TMT板塊，重點配置的細分行業大多為電子、電力裝置、國防軍工、機械、汽車等。從集中度來看，行業配置適度分散，單一行業的配置比例很少超過20個點。
在個股層面上，李巍對於選出的好公司也會分散持有，主動買入單隻個股的比例一般不超過5%。同時，他會把股票分為四類：穩定收益型、週期型、穩定增長型、高增長型。在構建組合時，綜合考慮這幾類不同的股票和資產的市場表現。
第二，為風險留出冗餘。
李巍傾向於淡化擇時，但是，當他預判市場可能出現系統性風險時，也會對倉位進行動態調整。
“雖然A股的長期機會比較多，但遇到極端情況時的波動會比較大。我會根據對宏觀經濟、市場估值水平、行業政策和市場情緒等多方面綜合判斷調整倉位，以此來提高長期收益率。”李巍說。
相較於股票倉位管理，李巍大多數時候更傾向於透過行業和個股選擇來順應週期。
行業配置上，他主要從行業景氣度、變化趨勢、產業政策、技術進步和行業估值的角度，挑選出長期空間和商業模式較好、價效比較高的幾個行業進行重點配置，同時根據行業景氣度和估值的情況，對組合持倉行業的比例進行一定的動態調整，也會在細分行業之間進行輪動。
在《投資最重要的事》一書中，霍華德·馬克斯說：“最重要的不是追求偉大成功，而是避免重大錯誤。”
李巍對這句話深以為然，他表示：“投資要為風險留出冗餘，就是要承認自己在認知方面存在的不足，為潛在的風險或波動做好準備。”
這也是一位投資老將在十年投資征戰中總結下來的“生存法則”。
No.04
關注製造業【新】機遇
在投資中，尋找時代的關鍵詞尤為關鍵，2021年之後，時代的關鍵詞有兩個，一個是“專精特新”，另一個就是“碳達峰”。
2019年以來，李巍在製造業領域的投資也與這兩個關鍵詞密不可分，他在長期的行業研究和觀察中發現，國內經濟在產業層面出現了比較大的變化，並由此帶來了製造業的投資新機遇。
第一，“專精特新”的方向上，科技進步帶來的自動化水平提升，將帶動中國製造業快速升級。
李巍指出，目前，中國的勞動力成本、環保成本、土地成本都在提升，當製造業完成自動化的升級和改造，既可以提高生產效率、降低成本；又有助於提升國內企業在產業鏈中的地位，提供附加值更高的產品或者服務。
第二，“碳達峰”的大背景之下，能源結構的變化將帶來產業結構的變化，涉及的行業包括動力電池、光伏、風電等。
“不久的將來，國內能源可能是以光伏、風電發電為主。此外，能源結構的變化還會帶來清潔能源的接納問題，包括儲能提高、智慧電網建設、電網結構調整等。”李巍說。
談及未來的產業變化，李巍表示其關注光伏、風電、核電、新能源車動力電池體系、儲能、晶片設計、被動元器件、面板以及機械領域的優秀公司。此外，他也提到，軍工產業的投資邏輯出現變化，行業處於景氣度上行階段，板塊中的龍頭公司盈利能力持續提升。
十年來，“中國製造”經歷了資源密集型到勞動力密集型，再向知識密集型轉化的過程；從“人口紅利”的路口出發，正在走向“工程師紅利”的新出口；工業發展的路徑也由重工業、來料加工、OEM、ODM逐步升級到“中國智造”。
新的藍海將孕育出更多的機會，也將培育出更多偉大的公司，如何把握住時代的機會？專注製造業投資十年的李巍，對下一個十年充滿期待。
（注：投資有風險，入市需謹慎）
END
