近年來，小米、美團、快手、商湯科技、曠世科技等科技獨角獸紛紛在香港上市，而在H股上市後，這些明星企業卻頻頻被曝出百億乃至千億的“鉅虧”。根據快手公開披露的資訊，快手2020全年虧損1166億元，2021年上半年虧損658億元。“鉅虧”究竟是自身成色不足亦或是時運不濟？為何“鉅虧”後，快手的投資人反而歡呼雀躍呢？其實這些“鉅額虧損”並不意味著快手的經營出現了問題，一切都是“優先股”在“作怪”。本期小編就與大家聊聊“優先股”那些事。
01
—
國內有關優先股的法律法規
優先股制度始於英美， 20世紀80年代國內優先股開始萌芽。1992年5月，國家經濟體制改革委員會發布《關於印發<股份有限公司規範意見>和<有限責任公司規範意見>的通知》（體改生〔１９９２〕３１號,2015年廢止）及財政部、國家體改委釋出《關於印發<股份制試點企業會計制度>的通知》（（92）財會字第27號，部分失效），明確提出股份公司可設定優先股，並對優先股的股利分配、表決權、股息及剩餘財產分配等做了明確規定。根據《關於印發<股份有限公司規範意見>和<有限責任公司規範意見>的通知》，明確優先股“當年可供分配股利的利潤不足以按約定的股利率支付優先股股利的，由以後年度的可供分配股利的利潤補足”，明確了優先股股利的累積分配，具備可累積優先股的特徵。
1993年國家頒佈了《公司法》，其中並未明確規定優先股相關事項，但《公司法》第135條規定“國務院可以對公司發行本法規定的股票以外的其他種類的股票，另行作出規定”，授予了國務院可以對優先股的發行進行規定的權利。
2005年11月，經國務院批准，國家發展改革委、科技部、財政部、商務部、中國人民銀行、國家稅務總局、國家工商行政管理總局、中國銀監會、中國證監會、國家外匯管理局等10部委聯合制定併發布《創業投資企業管理暫行辦法》（現行有效），允許創業投資企業可以以優先股等準股權方式對未上市企業進行投資。創業投資企業是指在中華人民共和國境內註冊設立的主要從事創業投資（股權投資）的企業組織。
2013年11月，國務院釋出《國務院關於開展優先股試點的指導意見》（國發〔2013〕46號），同意上市公司和非上市公眾公司發行優先股，並對優先股股東的權利與義務、優先股發行與交易作出了規定。
2014年，證監會發布《優先股試點管理辦法》，對上市公司和非上市公眾公司發行優先股相關事項作了具體規定。
2021年，證監會發布修訂後的《優先股試點管理辦法》（證監會令第184號）。
截至目前，在我國，創業投資企業可以以優先股等準股權方式對未上市企業進行投資，上市公司和非上市公眾公司可以發行優先股。
02
—
優先股概念、特點、種類、發行條件
1.優先股的定義
優先股是指依照公司法，在一般規定的普通種類股份之外，另行規定的其他種類股份，其股份持有人優先於普通股股東分配公司利潤和剩餘財產，但參與公司決策管理等權利受到限制。
2.優先股特點
優先股系介於股權和債權之間、且同時具有兩者相關特點的特殊權益。優先股屬於股債連線產品，可以作為現有股票和債券之外的重要直接融資工具。作為資本，可以降低企業整體負債率；作為負債，可以增加長期資金來源，緩解資產負債期限錯配問題。優先股通常具有以下五個特點：固定收益、先派息、先清償、權利小、可轉換可回售。
（1）優先股可以先於普通股獲得股息。
優先股可以優先於普通股股東分配公司利潤，公司在完全支付約定的優先股股息之前，不得向普通股股東分配利潤。即公司可分配的利潤優先分給優先股股東，剩餘部分再分給普通股股東。
（2）優先股收益相對固定。
優先股通常預先設定明確的股息收益率，因此優先股的股息一般不會根據公司經營情況而增減，風險較小。
需要注意的是，優先股分配的是公司的可分配利潤，如果公司當年沒有足夠利潤可以向優先股股東支付股息，優先股當年的固定收益也就無法兌現了。
（3）優先股的清償順序先於普通股，而次於債權人。
當公司因解散、破產等原因進行清算時，優先股股東可先於普通股股東分取公司的剩餘資產。公司剩餘財產先分給債權人，再分給優先股股東（支付未派發的股息和公司章程約定的清算金額，不足以支付的按照優先股股東持股比例分配），最後再分給普通股股東。
與公司債權人不同，優先股股東不可以要求無法支付股息的公司進入破產程式，不能向人民法院提出企業重整、和解或者破產清算申請。
（4）優先股的權利範圍小。
優先股股東在享受上述兩方面“優先”權利時，其他一些股東權利是受限的。一般來講，優先股股東不出席股東大會會議，所持股份沒有表決權。優先股股東對公司事務無提案權、無股東大會召開請求權、無召集和主持股東大會權、無股東大會表決權，僅在與之自身利益密切相關的特定事項上享有表決權。公司認定控股股東、前五大股東及前十大股東時，僅計算普通股和表決權恢復的優先股。同時，為了保護優先股股東利益，如果公司未按約定支付股息，優先股股東按約定恢復表決權；如果公司支付了所欠股息，已恢復的優先股表決權終止。
根據我國現行法律法規，除以下情況外，優先股股東不出席股東大會會議，所持股份沒有表決權：
（5）優先股可轉換可回售可贖回
普通股股東不能要求退股，只能透過股權轉讓形式退出。優先股可以依據約定轉換為普通股，也可以依據約定將股票回售給公司，同時公司也可以約定贖回優先股的權利。
3.優先股與普通股、債券的特點對比
從資本屬性、清償順序、融資期限、利息支付是否固定、是否需要償還本金等8個維度，比較普通股、優先股、債券的特點，具體如下：
4.優先股種類
優先股股東按照約定的票面股息率，優先於普通股股東分配公司利潤。公司應當以現金的形式向優先股股東支付股息，在完全支付約定的股息之前，不得向普通股股東分配利潤。
根據不同的股息分配方式，優先股可以分為多個種類。
（1）固定股息率優先股和浮動股息率優先股：優先股存續期內股息率不作調整的，稱為固定股息率優先股，而根據約定的計算方法進行調整的，稱為浮動股息率優先股。
（2）強制分紅優先股和非強制分紅優先股：公司可以在章程中規定，在有可分配稅後利潤時必須向優先股股東分配利潤的，是強制分紅優先股，否則即為非強制分紅優先股。
（3）可累積優先股和非累積優先股：根據公司因當年可分配利潤不足而未向優先股股東足額派發股息，差額部分是否累計到下一會計年度，可分為累積優先股和非累積優先股。累積優先股是指公司在某一時期所獲盈利不足，導致當年可分配利潤不足以支付優先股股息時，則將應付股息累積到次年或以後某一年盈利時，在普通股的股息發放之前，連同本年優先股股息一併發放。非累積優先股則是指公司不足以支付優先股的全部股息時，對所欠股息部分，優先股股東不能要求公司在以後年度補發。
（4）參與優先股和非參與優先股：根據優先股股東按照確定的股息率分配股息後，是否有權同普通股股東一起參加剩餘稅後利潤分配，可分為參與優先股和非參與優先股。持有人只能獲取一定股息但不能參加公司額外分紅的優先股，稱為非參與優先股。持有人除可按規定的股息率優先獲得股息外，還可與普通股股東分享公司的剩餘收益的優先股，稱為參與優先股。
（5）可轉換優先股和不可轉換優先股：根據優先股是否可以轉換成普通股，可分為可轉換優先股和不可轉換優先股。可轉換優先股是指在規定的時間內，優先股股東或發行人可以按照一定的轉換比率把優先股換成該公司普通股。否則是不可轉換優先股。
（6）可回購優先股和不可回購優先股：根據發行人或優先股股東是否享有要求公司回購優先股的權利，可分為可回購優先股和不可回購優先股。可回購優先股是指允許發行公司按發行價加上一定比例的補償收益回購優先股。公司通常在認為可以用較低股息率發行新的優先股時，就可用此方法回購已發行的優先股股票。而不附有回購條款的優先股則被稱為不可回購優先股。
5.優先股發行要求和限制
根據《國務院關於開展優先股試點的指導意見》（國發〔2013〕46號）及《優先股試點管理辦法》（證監會令第184號）規定，發行優先股應當滿足以下條件（詳見下表）。值得關注的是，《優先股試點管理辦法》規定，上市公司不得發行可轉換為普通股的優先股，而對非上市公眾公司未作強制性要求。
03
—
為什麼優先股導致了令快手投資人笑逐顏開的“鉅虧”？
根據《創業投資企業管理暫行辦法》的規定，創業投資企業可以優先股等準股權方式對未上市企業進行投資。與證監會規定“上市公司不得發行可轉換為普通股的優先股”不同，《創業投資企業管理暫行辦法》並未限制創業投資企業投資未上市企業時的優先股型別，具有較高的自由度和靈活性。因為可轉換可贖回優先股的固定收益、先派息、先清償、可轉股等特點，目前很多科技公司在融資時都是發行可轉換可贖回優先股。“可轉換可贖回優先股”實質是一項複合了“優先股”“普通股看漲期權”“優先股看跌期權”的金融產品，優先股持有人可以選擇按照約定的轉股價格將優先股轉換為普通股，也可以要求公司根據約定的價格贖回優先股。
與境內企業執行中國企業會計準則不同，在香港上市的公司普遍執行國際財務報告準則。根據國際財務報告準則，可轉換可贖回優先股指定為按公允價值計量且其變動計入損益的金融負債，按照公允價值進行計量，而公允價值的變動將直接影響該項金融負債的額度，進而影響利潤表。
公司在經營業績好或者前景好的時候，估值較高，可轉換可贖回優先股的轉股權價值也就隨之提升，可轉換可贖回優先股作為公允價值計量的負債金額也會增加，與之對應的是，在損益表上產生公允價值變動損失，計入當期的虧損額也越大。但是這種變動導致的虧損只是會計處理上的“虛擬”虧損，對公司無實質影響。
簡單說，可轉換可贖回優先股公允價值變動只是一種會計處理方式，可轉換可贖回優先股公允價值變動與公司的估值變動有關，公司估值或市值越高，反映在財報上的“虧損”越高，這部分虧損就是投資人入股後增值導致的，並非經營性虧損，不能反映公司的真實業務能力，不影響公司現金流水平，也不會對公司的持續經營產生影響。融資越多、估值增長越多的公司越會錄得大額虧損，虧得越多越能反映市場對公司前景的看好，也代表公司為股東帶來了越高的資本回報。如果優先股轉換為普通股，之前的“虧損”最終將轉入權益，且不再受“優先股”的公允價值波動而影響隨後利潤。
在國際財務報告準則下，將可轉換可贖回優先股列為金融負債，對於非財務專業人士而言，不太容易理解因“可轉換優先股按公允價值計量且其變動計入損益”造成的“虛擬”虧損，對於上市主體的經營情況需要進一步的分析和研究。
根據快手財務報告顯示，其2020年虧損1166.35億元，其中可轉換可贖回優先股公允價值變動導致的虧損為1068.46億元，剔除可轉換可贖回優先股公允價值變動導致的虧損後，全年虧損降至79.49億元。而1068.46億元的虧損，實際上是因為公司價值上漲導致優先股的轉股價值提升，反映在財報中的“虛擬”虧損。
04
—
銀行保險機構發行優先股現狀與展望
1.商業銀行發行優先股相關規定
（1）2014年釋出優先股發行規定
2014年，中國銀監會、中國證監會發布《關於商業銀行發行優先股補充一級資本的指導意見》（銀監發〔2014〕12號），對商業銀行發行優先股的准入條件、申請程式等進行了規定，詳見下表。
出於風險防範和損失吸收的考慮，指導意見規定：
- 商業銀行不可以發行附有回售條款的優先股，只能以非公開發行方式發行附有強制轉為普通股條款的優先股，當觸發事件發生時（資本充足率下降至特定數值或危及生存的情形），商業銀行將按合約約定把優先股轉換為普通股。
- 商業銀行有權取消優先股的股息支付且不構成違約事件，未向優先股股東足額派發的股息不累積到下一計息年度。
- 未上市商業銀行發行優先股的，應當申請在全國中小企業股份轉讓系統掛牌（新三板）公開轉讓股票，納入非上市公眾公司監管。
（2）2019年修訂優先股發行相關規定
2019年7月，中國銀保監會 中國證監會發布《關於商業銀行發行優先股補充一級資本的指導意見（修訂）》（銀保監發〔2019〕31號），對商業銀行發行優先股相關要求進行了修訂。
刪除了關於“非上市銀行發行優先股應申請在全國中小企業股份轉讓系統掛牌公開轉讓股票的要求” 。根據《非上市公眾公司監督管理辦法》規定，股東人數累計超過200人的非上市銀行符合非上市公眾公司的標準，經過本次修訂，城商行和農商行在滿足發行條件和審慎監管要求的前提下，可直接發行優先股。
本次修訂進一步強調優先股發行應遵循市場化原則，優先股定價應充分反映其風險屬性，充分揭示其損失吸收特徵。
（3）銀行業金融機構發行優先股情況
自2014年銀監會允許商業銀行發行優先股來，截至2021年10月31日，銀保監會（銀監會）及其派出機構共計批覆了銀行業機構43次優先股發行申請，批准發行優先股113.91億股，募集資金11391億元（優先股每股面值100元），有效地補充了銀行業金融機構的核心一級資本，增強了銀行業金融機構資本實力，提高了抵禦風險水平。其中商業銀行發行39次，合計發行優先股108.1億股，募集資金10810億元。農村中小金融機構（農商行、村鎮銀行）發行2次，合計發行優先股1.01億股，募集資金101元。金融資產管理公司發行2次，合計發行優先股4.8億股，募集資金480億元。
2.保險公司何時入局？
與商業銀行發行優先股的方興未艾相比，保險公司則顯得有些“悽悽慘慘慼戚”。2014年9月，原保監會下發《中國保監會關於保險公司發行優先股有關事項的通知（徵求意見稿）》，徵求保險機構意見，之後便泥牛入海，至今杳無音信。2014年，原保監會下發《保險公司資本補充管理辦法（徵求意見稿）》，其中對保險公司發行優先股做了相關規定，該辦法至今亦是石沉大海，未見施行。
根據《國務院關於開展優先股試點的指導意見》（國發〔2013〕46號）規定，公開發行優先股的發行人限於證監會規定的上市公司，非公開發行優先股的發行人限於上市公司（含註冊地在境內的境外上市公司）和非上市公眾公司。根據《非上市公眾公司監督管理辦法》規定，非上市公眾公司包括2類主體，一是股票向特定物件發行或者轉讓導致股東累計超過 200人的；二是股票在全國中小企業股份轉讓系統（即新三板）公開轉讓的。
截至目前，我國近200家保險公司中，僅有9家上市保險公司和3家新三板掛牌保險公司，上市及掛牌機構數量相對較少。如銀保監會出臺政策支援保險公司發行優先股，也僅有區區12家滿足最基本的條件（非上市保險公司不允許自然人持股，目前未有股東超過200人的非上市公眾保險公司）。
對險企的優先股相關制度安排遲遲未出臺或與險企本身的公司治理能力和水平高度相關（從監管部門近期披露的銀行保險機構公司治理評估情況看，機構治理尚須提升）。無疑，具有良好公司治理結構及規範的股權關係，是發行優先股的重要前提條件，故練好機構公司治理的“內功”亦是迎接優先股政策到來的根本支撐。
優先股可以較好地支援保險公司提升償付能力，提升保險公司風險抵禦和損失吸收能力，期待監管能儘快出臺保險公司發行優先股的相關政策，更期待保險公司能突破自身公司治理和業務發展瓶頸，期待越來越多的險企能夠走向資本市場。
