2021年倒數第二個週末，*ST基礎（SH.600515）股吧裡的股民並不平靜。從12月21日到23日，公司已經連續三個縮量跌停，24日跌停板封單已較前兩日大幅減少近1億股，成交量已有所回暖。
首先分析下投資者最關心的問題：如何理解此次轉增股本除權帶來的跌停？只能說，跌是正常，不跌才不正常。舉個簡單例子，原本市場上共有40個金幣，每個值10塊錢，總值400塊。現在突然一下子多出了80個金幣，市場金幣的總量變成了120個。若按原價格計算，理論上金幣總值應變成1200塊，但市場上商品的數量是固定的，不可能憑空印出來，那怎麼辦？結果只能是金幣貶值，貶回到總值與商品數量的平衡態為止。這就是600515轉增除權後股票跌停的根本原因。
在研客君看來，恐慌大可不必，若能穿透K線表象，從更多維度，更理性地去審視公司的長期內在價值，做到心中有數，自己真正清楚了600515“這枚金幣”的合理價格，那麼該恐慌還是貪婪，結論也就一目瞭然。
維度1：看收入規模
簡單從收入規模做靜態分析，按最新申萬分類，我們以最新一期（2021年三季報）營業總收入為依據，列舉了A股機場類上市公司的收入規模和市值對比。在下表中，600515收入規模與白雲機場類似，都在36億元左右。上海機場收入規模為27億元。從市值看，截止2021年12月24日，上海機場市值最高，859億，其次是600515，576億。
結論1：收入規模第一、市值並非第一
維度2：看資產數量和賬上現金
比較完收入規模，再比較這幾家公司的資產情況。截止今年三季度，上海機場總資產518億元，淨資產281億元。與此同時，海南機場總資產595億元，和上海機場大致相當；而淨資產大約91億元，大約為其1/3。
本次轉增抵債後，600515資產負債率將降到67%左右，淨資產有望達到150億元。雖然資產負債率仍高於其他機場，但已經與上海機場相差不多。更容易讓人忽視的是，本次重整方案中，海南控股以85.5億元入資600515，公司的貨幣資金有望大幅提升至上海機場水平，現金在手，彈藥充足，公司安全邊際將大幅提升。
結論2：資產規模第一、負債大幅下降、在手現金充裕
維度3：看資產質量（業務規模和業務質量）
截止目前，600515的主要業務情況如下：
在機場業務上，公司控股7家機場，包括：三亞鳳凰機場、安慶天柱山機場、唐山三女河機場、濰坊南苑機場、營口蘭旗機場、滿洲里西郊機場、瓊海博鰲機場。同時透過子公司參股3家機場，包括：海口美蘭機場、宜昌三峽機場、東營勝利機場。公司管理輸出2家機場，包括：松原查干湖機場、三沙永興機場。管理機場數量排名國內第4位。
2021年，公司參控股的海南島內三家機場（海口美蘭機場、三亞鳳凰機場、瓊海博鰲機場）預計完成起降32.7萬架次、旅客吞吐量4279萬人次、貨郵行吞吐量54.6萬噸，分別恢復至疫情前（2019年）的94%、84%和90%的水平。
同時，海口美蘭機場二期已於12月2日正式投入運營，計劃到2025年可滿足年旅客吞吐量3500萬人次、年貨郵吞吐量40萬噸的標準。未來依託自貿港建設的高速發展，結合海南環島高鐵，將實現海南機場一體化建設，預計在2025年，海南島內三家機場旅客吞吐量合計將達到6200萬人次。
對比民航局前瞻產業研究院整理的資料，600515（海南機場）的吞吐量，已是國內頭部水平。
在免稅業務上，600515的免稅業務模式不同於一般的機場和免稅持牌公司，傳統的機場僅為免稅持牌公司提供租賃場地，一般的免稅持牌公司只租賃場地用作免稅業務經營。
而600515免稅業務則兼而有之，這是目前市場上絕無僅有的：既透過旗下核心的機場資產與免稅持牌公司進行合作，共同設立合資公司開展免稅業務，如600515透過子公司參與海免海口美蘭機場免稅店、中免鳳凰機場免稅店各49%股權；同時，600515透過旗下機場、海口日月廣場與免稅持牌公司進行合作，將場地租賃給免稅持牌公司用於免稅店經營、免稅品提貨等，如cdf海口日月廣場免稅店。
截至目前，海南自貿港共有10家離島免稅店，海南機場透過參股投資、提供場地租賃形式參與的5家免稅店經營面積合計已達到8萬㎡，佔據海南自貿港免稅店的半壁江山，未來免稅經營面積將持續擴容。
600515這一業務模式也為公司帶來可觀回報，以上2021上半年為例，公司參股免稅業務實現收入32.51億元，同比增長151.27%，已坐實海南自貿港第二大免稅業務參與商。
除了機場和免稅，600515商業地產業務持有並運營海南自貿港物業總面積114萬㎡，在建/待建131萬㎡，以經營實現物業增值、收入利潤增加。物業管理業務管理著173個專案，管理面積約1765萬㎡，人員規模超5000人，是全國物業百強企業第27名，聚焦民用機場、政府辦公區、5A級寫字樓、商業綜合體、餐飲等，形成臨空、臨港特色物業管理品牌以及“物業+、餐飲+”獨特服務體系。
結論3：機場吞吐量全國前三，免稅自貿島第二，酒店、物業及資產大部分在疫情期間均保持較高增速。
維度4：看股東結構
目前，受制於公司“有星有帽”，作為機場白馬股，600515並未獲得機構等長期資金的合理配置。截止今年三季度，公司十大股東中，有一半竟然是個人投資者。
據悉，從9月份開始，已經有大量券商分析師、公募基金、私募基金、國外投資銀行等機構透過現場調研、電話調研等多種形式開展了對公司的訪談工作，有不少機構表達了強烈關注600515的意願，並已經將該只股票列入“入池”標的。
而對比同期上海機場的前十大股東結構，可以看出清一色是大機構的標配：
結論4：脫星摘帽後，一家由國資控股、全世界最大自貿港內唯一的機場主體和唯二的免稅主體，必然成為全球機構重點配置的物件。
維度5：看未來動態價值（成長價值）
以上分析的是600515的靜態價值。讓我們再看看公司未來的動態價值（成長價值）。
今年九月底，研客君在《二債會後的海航基礎：估值邊界和想象空間在哪裡？》一文曾建議公司更名為“海南自貿”或“海南機場”。
心有靈犀，12月24日釋出公告稱，擬將公司名稱由“海航基礎設施投資集團股份有限公司”變更為“海南機場設施股份有限公司。據瞭解，證券簡稱的變更需要交易所走審批流程，預計公司簡稱將在脫星摘帽後正式變更為“海南機場”。
那麼，重新起飛的海南機場，未來業務的成長性都體現在哪裡呢？
務必要將600515放到未來整個自貿港建設的大規劃裡看機遇和發展。《海南自由貿易港建設總體方案》明確要求。2025年前，圍繞貿易投資自由化便利化，在實現有效監管的前提下，適時啟動全島封關運作，建設全島封關運作，實行以“零關稅”為基本特徵的自由化便利化制度，“一線”放開、“二線”管住。根據規劃，海南將在2023年將具備封關硬體條件、2024年底前完成封關各項準備。
在機場業務上，已立項投資額達數千億的三亞新機場和630億的美蘭機場三期擴建工程，將為600515機場板塊後續發展帶來更大想象空間。更不能忽視的是，未來不排除考慮將美蘭機場“放入”600515。
若把美蘭機場T2、T3全部注入海南機場，將會為上市公司增厚多少業績？以新冠疫情爆發前（2019年報）為例，當年美蘭機場為主體的美蘭空港實現收入15.5億元，實現扣除非經常性損益後歸母淨利潤5.75億元。而T2航站樓建成相當於再造一個美蘭機場，那麼該部分資產年利潤5億元左右，應該不過分。
因此，若美蘭機場和海南機場完成重組，預計將為海南機場增加2.5億元+5億元利潤。當然，此演算法或許簡單粗暴，因為涉及到股權轉換，尤其是美蘭空港也是上市公司，法律層面實際操作起來並非短時可以完成。
而在免稅業務上，合理猜測是，未來擁有世界最大自貿港的海南，這麼大的免稅業務蛋糕，會否只讓中免一家獨享。海發控變身600515控股股東後，有沒有可能為公司在離島免稅業務政策上拓展更大空間，讓公司拿到免稅牌照？這種猜測讓人遐想。
結論5：自貿島加持下的博鰲、美蘭機場注入和免稅牌照預期，支撐長期成長性。
最終結論：
此前研客君在《二債會後的海航基礎：估值邊界和想象空間在哪裡？》一文中，曾對600515的市值做過一個較為樂觀的估計。在這裡，我們不妨再做一個較為保守的估計。
不考慮公司未來動態價值，僅看當前靜態價值，按重整完成後600515資產負債率67%計算，則公司淨資產有望達到150億，取5PB計算（目前上海機場3PB，中國中免15PB），則600515保守估值應在750億以上。若考慮到未來公司的成長預期、公司股東結構的進一步最佳化，再疊加自貿島政策紅利和疫情平復等外部環境，經歷幾個跌停的600515，當前市值已處於合理且偏低水平，是該恐慌還是貪婪，還望諸位投資者理性判斷。
