2022-02-21光大證券股份有限公司趙乃迪對中泰化學進行研究併發布了研究報告《公告點評：產品量價齊升氯鹼龍頭利潤大增，擬收購美克化工加強產業佈局》，本報告對中泰化學給出買入評級，當前股價為10.63元。證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，該研報作者對此股的盈利預測準確度為50.97%，對該股盈利預測較準的分析師團隊為光大證券的裘孝鋒、趙乃迪。
中泰化學(002092)
事件 1：2 月 17 日，公司釋出 2021 年年度報告。2021 年度，公司實現營收 624.63億元，同比下降 25.8%；實現歸母淨利潤 27.03 億元，同比增長 1752%（追溯調整前）/1770%（追溯調整後）。其中，Q4 單季度，公司實現營收 202.25 億元，同比增長 5.1%，環比增長 75.5%；實現歸母淨利潤 2.38 億元，同比下降 60.1%，環比下降 67.4%。
事件 2：2 月 7 日，公司披露資產重組預案，擬以發行股份及可轉換公司債券的方式購買美克化工 75.89%股份，本次交易前公司持有美克化工 24.11%股份，本次交易完成後，美克化工將成為公司的全資子公司。鑑於本次交易標的資產的評估值和擬作價尚未確定，本次交易中對各交易對方的股份、可轉換公司債券支付比例和支付數量尚未確定。
點評：
氯鹼龍頭 PVC 等產品量價齊升，剝離部分貿易業務公司盈利能力顯著增強。PVC 方面，2021 年上半年由於美國寒潮等影響，PVC 裝置開工受限，導致 PVC 全球供應偏緊；2021 年下半年在國內能耗“雙控”的推動下，電石等原料價格不斷上漲，PVC 成本大幅提升，2021 年 10 月國內 PVC 市場價格創歷史新高。粘膠纖維方面，伴隨疫情逐步得以控制，粘膠短纖整體需求恢復。2021 年，公司 PVC、燒鹼、粘膠纖維、粘膠紗銷量分別為 190、95、27、30 萬噸，分別同比增長 11%、5%、29%、1.7%；公司 PVC、燒鹼、粘膠纖維、粘膠紗銷售均價分別為 7,762 元/噸、1,872元/噸、1,0775 元/噸、13,983 元/噸，分別同比變動+31%、-13%、+40%、+32%。公司抓住行業景氣機遇，實現了主營產品量價齊升，助力 2021 年利潤大幅增長。此外，2021 年 Q2 公司處置全資子公司上海多經 60%股權後，剝離部分貿易業務。雖然部分貿易業務的剝離導致公司全年營收同比降低，但使得公司更為聚焦氯鹼主業，整體盈利能力明顯提升。 2021 年公司毛利率為 13.9%，同比上升 8.2pct。 2021Q4單季度，由於原材料成本上升，2021Q4 公司單季度毛利率環比下降 5.3pct。此外，公司 2021 年共計提了 1.25 億元資產減值（存貨 1146 萬元，固定資產 1.13 億元）和 1.21 億元信用減值（應收賬款 1.09 億元，其他應收款 1221 萬元），相關的減值計提主要是在 2021Q4 發生。因此，原材料成本上升和計提減值共同導致公司2021Q4 利潤環比下降。
持續佈局新增產能，未來成長可期。目前公司各主營產品產能為：PVC205 萬噸/年，燒鹼 146 萬噸/年，粘膠纖維 73 萬噸/年，粘膠紗 270 萬錠/年。此外，公司現有 238 萬噸/年電石產能，在建 75 萬噸/年電石產能，預計 2022 年 7 月投產。同時公司在建 6 萬噸/年 PBAT 產能，並於 2022 年 1 月新增獲批 12 萬噸/年 PBAT產能。未來隨著公司在建專案投產，將強化公司的全產業鏈協同效應，開啟下游盈利空間，長期成長可期。
擬透過資產重組收購美克化工全部股權，加強 BDO 產業鏈佈局。美克化工是國內1,4-丁二醇（BDO）龍頭，擁有 27 萬噸/年產能，另有 10 萬噸/年產能在建，預計2022 年 10 月投產。本次資產重組完成後，公司將具備年產 27 萬噸 BDO、62 萬噸甲醛（用於生產 BDO）、17 萬噸甲醇（用於生產 BDO）的生產能力，將成為我國BDO 行業龍頭企業。公司透過本次交易收購美克化工可深度切入 BDO 精細化工行業，可進一步最佳化上市公司產業佈局，提升公司整體的盈利能力
盈利預測、估值與評級：受益於主營業務的量價齊升和低毛利貿易業務的剝離，2021 年公司整體盈利能力顯著提升，歸母淨利潤大幅增長。我們暫不考慮收購美克化工的影響，維持公司 2022-2023 年的盈利預測，並新增 2024 年的盈利預測。預計 2022-2024 年公司的歸母淨利潤分別為 35.5/37.3/40.1 億元。我們仍看好公司作為氯鹼行業龍頭的未來發展，維持公司“買入”評級。
風險提示：產品價格波動風險，能耗監管政策風險，產能建設不及預期，資產重組落地風險，下游需求不及預期。
該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級3家；過去90天內機構目標均價為12.95。證券之星估值分析工具顯示，中泰化學（002092）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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