中國基金報記者 吳君
“芒格說，投資就好比是賭馬，我們是在尋找被標錯了賠率的賭局。如果出現勝率和賠率非常好的機會，聰明的人應該狠狠地下注。其他時間，就是按兵不動。對於我們來說，更多是尋找價格和價值的差異，利用市場的波動給予的一個機會。”弘尚資產聯席CEO張駿在接受中國基金報記者採訪時說。
歲末年初，國泰君安資管原權益與衍生品部總經理張駿“奔私募”，加盟老牌私募機構弘尚資產，在金融圈引發關注。張駿曾榮獲英華獎“五年期權益資管最佳投資主辦”、連續多年榮獲英華獎“三年期權益資管最佳投資主辦”。
作為具有21年從業經歷的老將，而今邁步從頭越，張駿一直把追求絕對收益當做目標，他非常看好2022年A股市場的投資機會，主要關注大消費、先進製造、IT服務業和大健康等行業。
17年券商投資老將轉型私募基金
秉持長期投資的理念創造收益
張駿畢業於上海交通大學金融學專業，他擁有21年的從業經驗，2005年開始在國泰君安證券自營部擔任投資經理，開啟了投資生涯，2011年他加盟國泰君安資管。他曾任國泰君安證券證券投資總部執行董事、資產管理公司投資管理部總經理、權益與衍生品部總經理、基金投資部總經理。
“客觀來說自營和資管是不一樣的，自營是一年一考核，關注盈利、風控等，想的是如何在當年謀求更大的收益，意味著要去把握市場的波動，不會考慮太長遠。但自營的經歷，讓我形成了絕對收益的理念，形成了對公司基本面要有清楚認識再投資的工作流程。”張駿告訴記者。
他講到一段印象深刻的經歷，2006年在券商自營管錢時他曾重倉一隻地產股，因為看到有隱形資產，但到了四季度龍頭地產公司的主流行情起來，這家公司卻遲遲沒有表現。當時他反覆做了各種基本面比對，有點焦慮、想要放棄，好在碰到了一個好領導，鼓勵他要堅持，雖然對於考核來說12月上漲和1月上漲有很大差別，但對於投資來說沒有什麼差別，如果公司邏輯沒有問題，就應該堅持下去，放棄了反而不好。“當時運氣不錯，沒想到年底這隻股票就漲起來了，回頭來看，我明白更要敬畏市場，我們更多時候是需要等待，這對我的投資理念有很大的改變。”
後來到了資管，考核週期拉長了，張駿逐步形成了長期投資的理念和視角。他認為，股票資產長期來看也是一種債券，“債券的本金、久期、票息等都是確定的，看似沒有風險。而股票的面值、週期等不確定，上市公司業務也可能發生變化，但我們只要對股票這類風險資產的不確定性給予補償，也就是風險溢價足夠，它就可以接受。從整體來看不管國內還是海外，股票資產都體現出了比無風險收益率，長期來看，高兩三個點的風險溢價。”
張駿回憶這些年的投資經歷，2013、2014年他們意識到隨著中國經濟結構轉型，經濟體量的增加，經濟彈性會變小，這種情況下市場整體很難出現大的行情，更多是結構性機會，所以特別注意從行業和個股的角度構建組合。2015年貨幣放水，帶來槓桿牛市，基於股票的價值，他們覺得高估值沒有辦法維持，就提前減倉離場了，保留了收益；2016年藍籌股價值體現出來，供給側改革有利於大企業增長，他們配置了有業績的大盤藍籌股；但後來隨著估值的提高，他們將一部分倉位轉移到中小市值的成長股裡面。
然而，2018年沒有想到中美貿易戰非常嚴重，國內政策緊縮，市場一直下跌，直到年底他們覺得市場已經到了底部，將倉位加到接近滿倉。2019年到2020年抓住核心資產的機會，創造了較高的收益。隨後到了2021年年初，在白酒為代表的核心資產上漲過程中，他們進行了減倉。
相關資料顯示，張駿在國泰君安資管管理的小集合產品，七年多來年複合回報超30%；而他管理的權益大集合君得明（原明星價值），九年以來取得超500%的絕對回報，年複合回報超20%。
投資就是去尋找標錯賠率的賭注
在不斷比較中做好組合均衡配置
《道德經》裡面說，知人者智，自知者明。“所謂‘明智’，是‘明’放在前面，首先要明確認識自己，再去看待這個世界。如果不能正確認識自己，對這個世界再瞭解也沒有用。”在投資過程中，張駿強調要對自己有合理的認知。對於投資人來說，給自己畫一個圈，一邊在學習把圈擴大，另一邊不斷強化加深印記，儘量不要出圈。
談及投資的方法論，張駿秉持的是泛價值投資的理念，既包括價值股的投資，也有成長股的投資，其唯一標準是股票價格是否低於企業價值，對價值的判斷要將成長性考慮在內。同時，在組合構建上，對行業、風格、個股集中度進行最佳化和均衡，避免過偏、過於集中的風險。
張駿說，投資的本質就是一個風險收益比的機率，去尋找標錯賠率的賭注。“我們更多是尋找價格和價值的差異，利用市場的波動所產生的差異，如果價格在下面，價值在上面，就給予一個買入的機會。”
在投資過程中，張駿強調買股票的價效比。他將股票分為“看得明白的”和“看不明白的”，在“看得明白的”股票裡面，進一步劃分為“值得投資的”和“不值得投資的”，判斷的標準是透過研究看是不是好公司，“並非一定要找好行業和好公司，這類往往價格高高在上，有些行業不怎麼好、但公司很優秀，在不斷成長過程中提升市場份額的。會更有投資價值。估值方面要看我們給出的估值和市場的差異，只要價格遠低於價值，就蘊含了投資機會。”
在做好研究、確立核心標的的股票池以後，張駿說就要耐心等待市場機會。“當股票跌到比我們合理估值的下限還低，就可以加倉了，其潛在的收益空間更大。當然我們也不會沒有目的地等待，會從多個方面考察上市公司，除了對基本面進行研究，包括行業、管理層和估值等方面，也會看所謂的‘催化劑’，或者說是價值實現的途徑。但是我們覺得更強邏輯的催化劑是業績報表的高增長。”
張駿說，從結果來看，給他們提供比較大的收益的，基本上都是左側買、跌了以後繼續加倉的標的。“我們買的時候就準備好它要繼續下跌，或者某種程度上希望它下跌，因為從長週期角度來說，越跌價效比越好。風險越小潛在的回報空間越大，作為機構投資者我們交易建倉不是一下子能夠完成的，是有一個週期的。同時，我們更注重組合投資，均衡配置，透過不斷比較去買賣股票。”
在投資過程中永遠要把風險放在第一位。張駿坦言，股票市場短期來看就是所有參與者情緒的指標，格雷厄姆很形象地將所有的情緒用“市場先生”來代表，從某種角度來說，投資是反人性的事情，所以在股票市場上要以不同思維方式去考慮事情，同時需要經歷至少兩個牛熊的考驗，才能看出一個投資者是否成熟。
因此，張駿表示，在構建組合時是有目標的，達到什麼樣的收益率要求，放到組合裡面，風險算不清楚就不要了。“說實話，所謂的回撤是沒有東西去控制的，更多是過程的體現，是結果，而不是我的目標。現在做的組合年化回報多少，波動率回撤是我管理的過程，做好組合動態調整。”
從投資風格來說，張駿坦言，他更多是自下而上地去構建投資組合。“宏觀對我們也很重要，但是主要管的是中長期的事情。宏觀給予我們指引，我們會根據宏觀經濟發展的階段和狀態，會去判斷經濟結構會是怎麼樣的，哪些行業有中長期的發展前景，從中找機會。比如2000年以後是房地產的十年，買房地產產業鏈公司都會有機會。2015年以後是大消費的時代，當時白酒因塑化劑砸出一個坑，買消費股會有很好的回報。而2020年以後我們覺得是大製造的時代，因為中美的博弈，讓我們更加認識到有些核心的、卡脖子的技術，需要自主研發，而且我們有些產業鏈有相對優勢，比如鋰電池、光伏和5G，製造業升級將拉動整個經濟的質量。在宏觀的指引下，我們會去尋找細分領域的機會，比如光伏鋰電裝置、工業機械、裝備製造等。”
從頭部券商到私募堅守“絕對收益”
看好大消費、先進製造等行業機會
在十多年投資生涯、看過市場起起落落後，張駿選擇“奔私募”，重新出發，踏上創業征程。關於背後的原因，他坦言，從做投資開始一直做的是絕對收益，投身私募也是為了在絕對收益的道路上走得更長遠。
關於公司未來發展，張駿表示，他們不會把規模作為目標，而是把給客戶帶來持續回報作為目標。
他也說，做投資就是要不斷學習，認知客觀世界，認清自己。“就像芒格所說，多維度地思考問題。第一個維度，這個公司是不是好公司；第二個維度，跨行業，例如消費類的白酒、醫藥，歷史上的收入、盈利、現金流的對比；第三個維度，食品飲料行業和高階製造行業，也可以對比。第四個維度，股票和債券也可以對比。”
張駿謹慎看好2022年A股市場的投資機會，主要關注大消費、先進製造、網際網路IT服務業和大健康等行業板塊。
關於新能源領域，張駿認為，其高波動、頻繁變化是正常的，哪怕特斯拉也不敢稍微懈怠，懈怠意味著被趕超和超越，被淘汰。所以新能源行業存在巨大不確定性。“在2021年的市場環境下，有些公司預期被打得很滿，股價波動背後是投資者情緒的波動，同時產業自身的變化也會影響股價，比如不同技術路線的PK，這個過程我們需要不斷去跟蹤，搖擺波動就是投資的一部分。”
關於新能源車行業是否被高估，張駿的看法是，“第一，我覺得行業進入加速發展的過程，但沒有到發展的末端，新車滲透率不到20%，到2022年越來越多傳統車企會意識到這個問題，調轉來來發展方向，這將加速新能源車時代的到來。我們現在關心的事情，因為2021年產業下游的增長遠遠超預期，導致上游的裝置商來不及提供需要的產能，招標超預期。2021年產業鏈的公司股價都很高，都在擴產能，2021年是增速最高的一年，大機率新一年可能還是高增長，但等到產能釋放，發現有些公司訂單跟不上，就會產生分化。2021年新能源的公司股價都很高，但2022年不會是這樣，有技術優勢、管理優勢的，依然能夠擴產能，才會有好的表現。”
對於消費行業，張駿表示，高階白酒符合消費升級的趨勢，量在增長，價格也在提升，高收入群體可支配收入越來越多，依然還有機會。有些白酒企業，要看其品牌運作能力，整個食品飲料行業都在看這個機會。“2022年白酒還是有機會的，裡面優秀的公司，依然可以作為底倉配置。比如有些白酒公司做了股權激勵，透過快速增長，一定程度上消化了估值，依然有不錯的機會。”
還有醫藥行業，張駿認為，其受政策影響比較大，醫藥很多是2G的業務，一方面傳統的藥品，至少不能給原來的估值了，因為不是國家鼓勵的方向，未來藥品方面，只有創新才有前途；另一方面醫療器械也開始進入集採，器械方面創新相對容易，這是比較寬的賽道，跟人口結構有關係，而且當前高階器械進口比例比較高，看好支援發展國產、進口替代的機會。
