（報告出品方/作者：首創證券 嶽清慧 陳逸同）

1、回顧：結構性亮點驅動行情

1.1 行情回顧：缺芯影響車市，結構驅動行情

2021年年初至今汽車（申萬）板塊漲幅18.5%，跑贏滬深300指數23.4%。

缺芯影響車市：2021年前11月我國乘用車批售同比-4.7%。Auto Forecast Solutions預測我國2021年前11月因晶片短缺累計減產198萬，我們測算結果顯示1-11月我國乘用車淨庫存累計下滑 39 萬；

結構亮點驅動行情：

1）銷量結構亮點突出：根據中汽協資料，2021年前11月我國新能源車銷量累計同比增長133.8%，出口量同比增長121.6%；

2）汽車智慧化加速：2021年我國新車智慧座艙搭載率有望超過 50%（億歐資料），L2 級自動駕駛功能搭載率有望超過 18%（高工智慧汽車資料）。

基金持倉比例仍有提升空間：

結合半年度資料及季度資料看基金持倉趨勢，基金汽車板塊持倉比例&佔流通A股比例均於4Q18年以來緩慢抬升，目前處於中樞偏下位置，仍有提升空間。

年初至今北上資金積極增配零部件。

年初至今陸股通汽車標的中 39.6%（36/91）獲得北上資金增持。

從增持比例來看：

1）科博達、保隆科技、華域汽車等智慧電動賽道中的合理估值零部件企業獲得較大增持；

2）上汽集團、長安汽車和比亞迪等整車企業受到減持，可能為市場缺芯緩解進度擔憂及需求端疲弱潛在影響的反應。

1.2 市場格局：自主品牌向上，供給進一步多元化

1.2.1 品牌份額：頭部品牌承壓，2022年車型供給進一步多元化

頭部車企份額下滑，市場集中度下降。

1）頭部車企份額下滑，2021年前 11 月份額前 5 名的車企市場份額均有所下滑；

2）從市佔率變化線性擬合結果看（斜率為正），市場份額有分散的趨勢，以特斯拉和本土造車新勢力為代表的新興造車企業佔比有所提升。

自主品牌&電動車品牌仍處於強勢的新車週期：

對主流車企4Q21-2022兩年的新車（全新車型+換代車型+中期改款車型）進行統計，自主品牌中的長城、長安、比亞迪以及電動車品牌在2022年產品矩陣中新品較多，預計市場供給多元化趨勢仍將持續。

1.2.2 價格：整體價格中樞上行，中國品牌向上

車市價格中樞上行，自主品牌逐步站穩15萬價格帶。

1）2018年至2021年（前11月）間我國車市價格中樞逐步上行，12萬以上銷售佔比從41%上升至 51%；

2）本土品牌中蔚來、理想、小鵬、紅旗憑藉差異化產品線實現超過20萬均價，領克、廣汽埃安、比亞迪、傳祺銷售均價均在15萬附近。

1.2.3 結構性增量引擎：新能源、出口引擎強勁

私人消費驅動新能源滲透率創新高，市場供給多元化程度提升。

1）總量看：2021年前11月我國新能源車滲透率達到14.9%，其中非營業消費佔比達到88%，我國新能源消費主要靠私人消費驅動；

2）車型結構看：市場呈現兩級分化，B 級產品及A00級產品銷量佔比同步擴張；

3）品牌格局看：2019年以來，外資&合資品牌銷量佔比有所提升。

出口佔比顯著增長，有望開啟車企市場空間天花板。

1）總量上，2021年前11月乘用車累計出口149.3萬，同比+110%，市場佔比7.5%，扣除特斯拉影響後（特斯拉出口約17.1萬）累計出口達132.2萬，同比+86%，佔到整體批發量的6.9%；

2）分車企看，自主出口前三分別為上汽集團（佔比34%，同比+76%），奇瑞（佔比18%，同比+139%），吉利汽車（佔比7%，同比+61%）。

2、復甦：受需求遞延釋放+補庫同步驅動，2022年批售彈性可期

2.1 零售：8M21起庫存深度不足壓制零售，預計部分需求將遞延至2022年

釋放8M21起乘用車庫存係數跌破2018年以來波動區間。行業缺芯從2020年下半年開始逐步加劇，在充分挖掘供應鏈潛力之後，7M21起渠道乘用車庫存係數開始執行在近 4 年來低位。

庫存深度不足導致 2H21 需求釋放受阻。

以上險數近似代表本土需求，

1）月度同比看，由於2020年疫情干擾，選取2019年及2018-2020年均值兩個基期進行觀察。隨著今年 7 月庫存係數進入近 4 年的最低區間，8 月開始上險數同比增速開始下滑；

2）銷量絕對值看：由於 7 月開始庫存深度不足問題逐步凸顯，8M21-11M21並未呈現出與歷史趨勢類似的走高趨勢，其中 9M21-11M21 上險數跌離 6 年波動區間。

2.2 批售：需求遞延釋放+補庫仍有空間，2022年批售增速有彈性

2.2.1 缺芯：4Q12晶片供給壓力顯著減輕，減產情況大幅緩解

缺芯造成的減產壓力正在消退。基於AFS（Auto Forecast Solutions）資料，

1）全球來看，近 1 年來晶片整體交期逐步走高，交期環比漲幅最高的時間為 6 月，3Q21 開始晶片交期環比走高速度放緩；

2）中國來看，中國在8M21-9M21期間受缺芯影響嚴重減產，12 月中國區減產量已逐步向零靠攏。

2.2.2 展望2022：需求遞延釋放+補庫有彈性，預計批售基準增速+11.8%

基於批發+進口-零售-出口=淨庫存的關係，我們做出如下基準假設：

1）零售：綜合考慮中國汽車流通協會及乘聯會2021年零售量預測，給予 2021 年全年上險量 6.0%增速（實際上險數）；假設2022年我國乘用車需求增速與經濟發展同步（WIND 一致預期2022年 GDP 增速 5.3%），給予 5%增速（實際需求數）。

2）淨庫存：10M21開始在缺芯緩解及零售走弱同步影響下，我國乘用車市場開始淨補庫，假設4Q21/2022年分別淨補庫 48 萬/20 萬（對應於2022年的加權庫存係數水平為 1.6），該假設下行業整體庫存深度在缺芯影響峰值過去後實現溫和企穩回升。

基於以上基準假設，我們預計2021年/2022年批發量同比增速分別為 5.8%/11.8%。

進入4Q21，庫存深度不足導致零售走弱成為市場核心變數之一，我們圍繞2022年實際需求增速及補庫量進行敏感性分析，在庫存係數低於 1.9 的制約下（常規波動區間）：

1、悲觀情景：若2022年缺芯緩解進度較慢（2022淨補庫 0），乘用車需求恢復較慢（同比+1%），對應於2022年批發增速 6.8%；

2、樂觀情景：若2022年缺芯緩解進度較快（2022淨補庫 60），乘用車需求恢復較快（同比+8%），對應於2022年批發增速 16.6%。

3、創新-電動化：插混迎來新車投放高峰期，純電聚焦補能差異化

3.1 驅動-混動：2022年迎來新一代 DHT 插混投放高峰期

過去 5 年我國插混車節能效率進步滯後於發展規劃。根據2020年版本《節能與新能源汽車技術路線圖 2.0》，中國的插混車型在2019年的 B 狀態（電量維持狀態）燃油消耗量達到 4.3L/100km，實現了2016年版《路線圖 1.0》中的 5.0L/100km乘用車整體燃油目標，但未達到《路線圖 1.0》中對於插混車型的 4L/100km 油耗目標。

新一代 DHT 混動系統的批次投放有望改善混動車型競爭力

在混動車市場容量有限的情況下，車企一般採取 add-on 策略，基於成熟的動力總成來佈置電機。

該方案的優勢為對原車動力總成改動較小，研發成本較低；劣勢為效能及燃油經濟性較差。

2018年以來國內自主車企開始加速投入到 DHT（Dedicated Hybrid Transmission）混動變速箱的研發，新一代雙電機 DHT 混動系統典型特徵為採用混動專用的發動機、高密度高效率電機作為兩種基礎動力源，基於發動機、電驅動的工況特性對 VCU/HCU 的動力控制策略/軟體演算法進行全模式最佳化，從而使發動機、電機這兩個動力源的高效區在全工況區間實現高效匹配。

產品：2022年長城、吉利、奇瑞的新一代DHT均將開始大批次生產。

1）從車型看，除了比亞迪推出轎車（秦 plus dmi）外，長城、吉利、奇瑞均搭載新一代DHT 的車型普遍為 SUV；

2）從定價看，預計SUV產品入門價格普遍在15萬+，10萬級產品預計短期內主要仍由比亞迪獨佔（秦 dmi）。

格局展望：2022年插混市場預計受益於新品投放，持續跟蹤放量情況。

2021年我國混動市場增量大部分來自於比亞迪，比亞迪得益於 DMi 系統結構簡單高效+產業鏈縱向整合（三電系統能實現高比例自供），成功將 DMi 系統搭載至定價10.6萬的秦 plus DMi 上，並形成了良好的品牌效應。

2022年長城、吉利、奇瑞等即將投放的新品定價普遍較高（15 萬+），我們預計市場表現仍需跟蹤。

3.2 驅動-純電電驅：多合一電驅逐步成為主流

多合一電驅（三合一及以上）逐步成為市場主流。電機、電控、變速器高度整合的“三合一”電驅動總成在傳動效率、體積功率密度、重量功率密度等方面具有顯著優勢。

11M21三合一電驅市場佔比已超56%，供應商集中度較高，其中CR10≈86%，主機廠電驅總成自供比例＞60%。

第三方電驅電控廠商的發展。

從產業邏輯看，電動車電驅設計向整合化發展及主機廠逐步主導多合一電驅產研符合趨勢，第三方廠商作為電機及電控產品零部件供應商符合自身在產業鏈的定位。

對於第三發電驅供應商，預計兩類客戶/產品是主要的市場來源，其一對效能有特殊訴求（自己研發成本較高），需要成本要求較為嚴格（如A00、A0）客戶。

3.3 補能：高壓+換電並行，打造電車核心差異化競爭力

1、消費者&政策端均對電動車補能方式提出更高要求

消費者：續航&補能仍是消費者購買電動車決策中核心因素。

基於麥肯錫2021年7月釋出的調研報告，中國消費者在2021年對電動車補能便捷程度及續航里程預期相較2019年均進一步提升。

高續航和快補能的訴求在技術條件上存在一定的矛盾，高續航往往意味著車輛帶電量的提升，而車輛帶電量的提升對補能速度帶來壓力。

政策：慢充為主、應急快充為輔，鼓勵換電應用。

電動車保有數量×單車帶電量的提升對在國家電力結構中重要性越來越顯著，到2030年電動車年耗電量將超過第一產業總用電量，電動車迴圈儲能容量（單日耗電）將達到風光儲能裝機的 50%+。

國家在政策層面為中長期趨勢做好儲備，2020年新能源汽車產業發展規劃（2021-2035）政策定調：形成慢充為主、應急快充為輔，鼓勵換電應用是我國當前電動車補能設施的能源補給形式。

2、高壓化：實現高功率快充的有效路徑，為車企開啟差異化空間

充電端：高功率充電基礎設施穩步推進。

2020年中國電力企業聯合會（CEC，China Electricity Council）與 CHAdeMO 聯合釋出了全新的快充標準 CHAdeMO3.0，新標準下，直流充電功率將超過 500kW，理論最高可達 900kW，可提供最大電流 600A、最高電壓 1500V。

在此標準下，電動車 5min 即可補充 200km以上的續航里程，基本滿足城市短途出行的需求。

車端：800V平臺蓄勢待發

由於功率=電流×電壓，提升充電功率需要提升電流或電壓。

當前電流提升遇到瓶頸：大倍率電流充電對電池倍率效能要求高（採用人造石墨二次造粒、矽碳負極、石墨烯等負極材料將最佳化電池倍率效能），對系統的散熱要求高，也對傳輸線纜的直徑有影響（450A 電流需要電纜的直徑可達 7-8 毫米）而開始影響車內佈置。

推動電動車電壓平臺從 400V 向 800V 平臺演進是提升充電功率的可行方案。

車端：800V 系統要求電池組、BMS、高壓系統等做出相應的升級和適配，車企差異化空間擴大，我們預計快充功能將成為電動車企差異化競爭的重要抓手。

由於充電過程先恆流、後恆壓，並非線性過程，各整車廠車端電氣架構的設計差異+充電樁的適配差異將導致實際快充體驗將呈現很大差異化。

如圖 34 顯示 Model3 在 V3 充電樁下， SOC 處於~5%至 20%區間時能實現 250KW 快充，圖 35 顯示保時捷 Taycan 在 300KW 充電樁下，SOC 處於~5%-45%區間能夠實現 250KW+的快充。

3、換電：政策將電動車納入大儲能拼圖的舉措

政策明確支援換電：2020年 7 月工信部副部長辛國斌列舉換電六大優勢：

1、車電分離使消費者購車成本大幅下降；

2、換電有利於電池安全運營；

3、峰谷電價可降低充電成本；

4、有利於電池的回收和梯次利用；

5、便捷消費者；

6、可以解決電動車殘值低的問題；

2021年 4 月工信部和國家能源局聯合釋出了《關於組織開展新能源企業換電模式應用試點工作的通知》，納入此次試點範圍的城市共有 11 個，其中綜合應用類城市 8 個（北京、南京、武漢、三亞、重慶、長春、合肥、濟南），重卡特色類 3 個（宜賓、唐山、包頭）。

格局：當前國內換電運營者仍較少，截至 11 月國內前三的換電運營商分別為蔚來（701）、奧動（384）、杭州伯坦（107）。

當前主流汽車市場有十款以上換電車型在售，上汽、長安、吉利下一代車型均將配有換電版本。

4、創新-智慧化：關注鐳射雷達、電控空懸加速滲透趨勢

4.1 L3 迎來落地視窗期，2022年鐳射雷達加速上車

L2 滲透率已達接近 20%，L2+/L3 級功能是下階段差異化的重要競爭點。根據高工智慧汽車資料，2021年前 11 月我國 L2 輔助駕駛綜合搭載率已達 18.6%，行業下一個創新熱點聚焦 L3 級自動駕駛。

L3 為有限制條件的自動化駕駛，要求車輛能夠在特定環境自動行駛（駕駛員無需時刻關注路面），這對自動駕駛容錯率提出了更高的要求，鐳射雷達作為高解析度與三維空間探測結合效果最好的感測器有望逐步成為多感測器組合中的標配。

2022年有望迎來本土鐳射雷達上車元年。

2022年本土品牌將有 19+搭載鐳射雷達車型上市，

1）從技術路線看，2022年量產車型最多的是半固態方案，轉鏡和振鏡方案數量相同；

2）從供應商看，本土企業中禾賽科技、速騰聚創即將量產的車型數量領先，華為、大疆、圖達通均有突破；

3）從成本結構看，在典型的 MEMS 微振鏡方案下，發射端（EEL/VCSEL）+接收端（APD/SPAD、ASIC 處理晶片等）+主機板(FPGA 等)預計佔到成本 70%，供應鏈相關企業值得關注。

4.2 預計2022-2023年本土品牌將加速推出空懸車型

預計2022年-2023年自主品牌將加速推出空懸產品。

自2018年蔚來推出搭載空懸的 ES8 以來，國內市場搭載空懸的車型數量逐步豐富（當前 10+）。

當前主流自主品牌及造車新勢力均在推進空懸車型研發，我們預計 2022 年-2023 年將有大量自主品牌推出 搭載空懸車型。

本土供應鏈：

1）單車價值：當前一套完整的乘用車空懸系統單車價值量約8000元，其中空氣彈簧佔比約 20%，電控/電磁懸架佔比約15%，儲氣筒及管路佔比約10%，氣泵分配閥及元件佔比約 40%，控制器佔比約10%；

2）核心部件仍由海外公司掌控：從全球市場看，空氣彈簧主要廠商有大陸、威伯科，空壓機有威伯科、AMK，感測器供應商有大陸、斯沃博達等；

3）本土供應鏈有望崛起：當前本土多家企業如中鼎股份（收購 AMK），保隆科技（空氣彈簧有多個量產專案），天潤工業（立足商用車客戶優勢），拓普集團（線控底盤全面佈局）正立足自身優勢切入空懸供應鏈。

5、風險提示

缺芯緩解進度不及預期，汽車行業復甦不及預期，汽車智慧化產業程序不及預期，新能源汽車產業發展不及預期。

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