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作者｜陳天倫
日前，邁瑞醫療公佈2021年半年報。今年上半年，邁瑞醫療實現營業收入127.78億元，同比增長20.96%；歸母淨利潤為43.44億元，同比增加25.79%。
2020年受益於疫情產品需求暴漲，邁瑞醫療上半年營收、淨利潤增速分別達28.75%、45.78%。高基數上，這份成績單差強人意。
與之相背離的是，7月以來，邁瑞醫療股價斷崖式下跌，由7月1日的高點502元/股一路下滑，8月20日盤中最低達276.31元/股，股價跌幅達45%，市值蒸發2744億元。
今年4月初，邁瑞醫療反超恆瑞醫藥，成為A股醫藥板塊第一大市值股，而後突破6000億門檻。然而截至9月10日收盤，邁瑞醫療報收334元，市值約為4061億。
邁瑞醫療是否被錯殺？
體外診斷營收佔比4連升，集採利空爆發邁瑞領跌
邁瑞醫療的暴跌始於集採傳聞。
7月30日，安徽省開展2021年度全省乙類大型醫用裝置集中採購工作，並在檔案中將傳統的集中採購變成了“集中帶量採購”，被市場視為全國首個大型醫療裝置集採。
集採的威力眾所皆知。“藥茅”恆瑞醫藥因藥品集採降價上半年利潤增長停滯，增速創18年新低，半年市值蒸發了2700億。
雖然不是通常意義的集採，但市場聽聞集採之聲，選擇先跌為敬，邁瑞醫療當日跌超9個點。
而後邁瑞醫療在投資者關係互動平臺澄清，安徽醫保局釋出的檔案所涉及的乙類大型醫用裝置，主要為X線正電子發射斷層掃描器、內窺鏡手術器械控制系統（手術機器人）等，和公司產品無關。
8月2日邁瑞醫療還曾在平臺回覆投資者表示，目前由國家醫保局推動的集採主要是針對藥品和高值耗材領域，公司三大業務領域的產品均不涉及，因此對公司業務基本沒有影響。
集採應聲而來。
8月19日，安徽省醫藥集中採購服務中心釋出《安徽省公立醫療機構臨床檢驗試劑集中帶量採購談判議價公告》，率先開啟省級臨床檢驗試劑帶量採購。
根據公告，此次集中帶量採購週期為2年，採購範圍主要包括腫瘤相關抗原測定、感染性疾病實驗檢測、心肌疾病實驗診斷、激素測定以及降鈣素原(PCT)檢測等五類化學發光高值試劑產品。
訊息一經公佈，體外診斷（IVD）企業出現恐慌性大跌，邁瑞醫療當日股價大跌17%。
體外診斷是邁瑞醫療三大核心業務板塊之一。
作為國內最大醫療器械商，邁瑞醫療的業務主要覆蓋生命資訊與支援、體外診斷、醫學影像三大領域。
2015-2019年，生命資訊與支援類產品在邁瑞醫療整體營收中佔比穩定在38%附近，系邁瑞醫療近年來第一大營收來源。旗下產品包括監護儀、除顫儀、麻醉機、呼吸機、心電圖機等用於生命資訊監測與支援的一系列儀器和解決方案的組合。
該板塊2016-2018年收入增速由12.2%逐年上升至23.3%，2019年增速放緩，僅為21.4%。
而體外診斷類產品收入比重已連續4年攀升，2019年實現營收58.14億元，佔比達35.12%。2016-2019年，體外診斷板塊收入複合增速達26.18%，成為邁瑞醫療的主要增長引擎。
2020年受新冠疫情影響，邁瑞醫療的呼吸機、監護儀等疫情用品需求暴漲，生命資訊業務上半年收入大漲62.26%；常規業務受到衝擊，體外診斷收入增速驟降至6.49%。
今年上半年，隨著疫情有所好轉，體外診斷業務實現收入39.62億元，同比增長30.76%。
邁瑞醫療的體外診斷產品主要包括血液細胞分析儀、生化分析儀、化學發光免疫分析儀等及相關試劑。安徽省集採對準的正是化學發光試劑。
化學發光試劑貢獻主要毛利，加碼佈局上游試劑原料
化學發光分析是指結合高靈敏度的化學發光測定技術和高特異性的免疫反應，以此對體液中的各種微量活性物質進行定量分析，輔助臨床診斷，是免疫診斷領域的核心先進技術。近年來，免疫診斷技術已替代傳統的生化診斷成為現階段的主流診斷技術。因而，化學發光堪稱體外診斷下的黃金賽道。
國內化學發光市場，羅氏、雅培、西門子、貝克曼四家外資企業佔據80%市場。其餘20%市場由新產業、安圖生物、邁瑞醫療等國產企業瓜分。
在國產企業中，邁瑞醫療入局最晚，於2013年才推出第一臺化學發光免疫分析系統，其發展勢頭卻最盛。
受益於化學發光業務增長，化學發光免疫儀器、試劑等高階產品銷售佔比增加，邁瑞醫療體外診斷儀器、試劑的銷售單價節節攀高，毛利率逐年上升。
2015-2017年，邁瑞體外診斷分析儀銷量由2.72萬臺增至3.62萬臺；平均售價由4.02萬元上升至4.53萬元，漲幅約為12.5%。
隨著儀器裝機數量增長，化學發光免疫試劑銷售佔比由4.39%升至15.19%，推動體外診斷試劑平均銷售單價由277.56元/盒提升至302.11元/盒，上漲8.8%。體外診斷試劑的毛利率也由2015年的74.51%上升至2017年的78.19%；試劑產品貢獻了體外診斷板塊主要營收和毛利潤。
體外診斷板塊綜合毛利率則由62.91%增至66.11%，毛利佔比由30.51%小幅增至33.13%。
2018-2020年，邁瑞醫療化學發光業務裝機數分別為1000臺、3000臺、3100臺，裝置存量分別達到3000臺、6000臺、8900臺，化學發光整體銷售收入達到6.5億元、12億元、21.5億元。
儘管體外診斷板塊整體收入比重仍在增加，其毛利率卻連續三年下滑，2018-2020年體外診斷綜合毛利率由64.12%降至59.73%。
毛利率下滑或與原材料成本提升有關。2018-2019年，邁瑞體外診斷板塊營業成本增速連續兩年均超過30%，均遠高於當期營收增速。2016-2017年，對應成本增速僅分別為14.4%、23.6%。原材料成本在營業成本中佔比超過8成。
今年5月，邁瑞醫療以5.45億歐元（約合人民幣41億元）的交易對價收購全球一流IVD上游原料供應商 HyTest，佈局上游原料領域，有望實現原料自研自產，保障原料的供應和成本最佳化。
邁瑞醫療在收購公告中稱，體外診斷業務是公司的核心發展戰略之一，化學發光產品是公司體外診斷業務的重要分支。為此，公司需進一步加強化學發光產品及原料的核心研發能力建設，最佳化上下游產業鏈的全球化佈局。本次交易將有利於公司更好地整合資源，完善化學發光產品研發及供應鏈平臺建設，符合公司長遠發展規劃及全體股東利益。
後集採時代：IVD新領域加速放量，國際化成果顯現
邁瑞醫療的IVD佈局如火如荼之時迎來了集採當頭一擊，澆滅了市場的熱情。
值得一提的是，由於入局較晚，老牌IVD企業新產業、安圖生物在化學發光領域居於領先地位。
資料顯示，目前國內化學發光儀裝機量最大的是新產業，但其儀器平均單產較低，僅約20萬/年。安圖生物與邁瑞醫療裝機量差距較小，但安圖生物平均單產超過30萬/年，新增裝機有30-40%在三甲醫院，邁瑞醫療平均單產在20-30萬/年，裝機量以二級醫院為主，三級醫院佔比相對較少。
而比起壟斷IVD市場已久的外資四巨頭，邁瑞醫療所佔的市場更是鳳毛麟角。集採的到來雖可能一定程度上攤薄邁瑞醫療IVD板塊利潤，也有利於其開啟市場實現進口替代。
根據安徽省此次集採規則，談判成功產品企業或相應總代理可享受上年80%的保底採購量，未納入談判議價範圍的同類產品仍需聯動降價。
8月27日安徽省公佈的集採議價結果顯示，邁瑞醫療中標數量僅次於雅培，在全部企業中位列第二，共中標14款產品。10項腫瘤產品中，邁瑞醫療中標4項；5項感染病產品全中標；5項激素測定產品全中標。
中標產品價格尚未公佈。但據體外診斷網，此次議價談判實行進口、國產試劑被分開定價，進口品牌的入圍限價是按目前收費28%~30％，國產的入圍限價是按照目前收費的20%~25％。
體外診斷板塊迎來的將是短暫利空還是長期利潤擠壓還未可知。但對於邁瑞醫療傳統醫療器械板塊而言，一旦集採來襲，國內市場放量空間有限，帶來的必然是新一輪衝擊。
如同恆瑞醫藥寄希望於創新和國際化，加快開拓海外市場和新興市場也成為了邁瑞醫療的不二選擇。事實上，早在2006年，邁瑞醫療藉助美股上市，在海外市場打響名聲，深化海外市場佈局。直至2015年美股退市，2018年重新登陸創業板。
2020年，邁瑞醫療在海外市場實現營收99.16億元，同比增長41.21%，佔總營收比例達47.16%。
藉助於HyTest的併購，邁瑞醫療有望進一步拓展IVD板塊國際市場。邁瑞醫療在投資者平臺最新回覆中表示，目前，收購HyTest的工作尚在有序推進中。未來，公司將繼續積極探索優質標的，追求業務協同、核心技術突破和國際化平臺建設。
