2021年8月30日，公司釋出2021中報顯示：上半年實現營收75.39億元，同比下滑5.63%；歸母淨利潤8.54億元，同比下滑49.77%；經營活動現金淨流量12.54億元，同比下滑48.82%。2021Q2營收38.18億元，同比下滑12.09%；歸母淨利潤7.37億元，同比下滑24.10%。
盈利略超預告區間，二、三季度業績穩步釋放。上半年，公司整體業績略高於此前預告上限；其中，手遊業務收入70.67億元，同比下降4.65%，但較2019H1增長30.22%；頁遊業務收入4.6億元，同比下滑18.58%，主要源於玩家不斷向移動端遷移所致。單季度看，Q2盈利已經恢復到正常水平，較2019Q2增長27.29%。同時，隨著前期投入的回收和新產品上線加持，公司預計2021Q3實現歸母淨利潤7.46億元-8.46億元，同比增速33.21%-51.07%，環比增速1.22%-14.79%；營收的環比增速超15%。
遊戲行業精品化從口號到趨勢，公司新一輪研發向轉型初步成功。制度革新+人才體系完善+戰略清晰，成功轉型初步驗證。公司以人才為核心，完善一系列管理制度與人才體系革新，具體包括收購極光網路與廣州三七剩餘股權以繫結核心管理團隊；引入全新職級發展雙通道，更好激勵專業化優秀人才，職級成長體系更為清晰、明確；內部構建“三七大學”、內部培訓課程等層次化人才培養體系幫助員工創新、成長。同時，在多元化、精品化、全球化的戰略指引下公司確立雙核（MMORPG+SLG）+多元（卡牌+模擬經營+女性向+泛二次元等）的產品佈局策略，藉助流量運營優勢逐步打磨自研精品，從立項機制、專案激勵等方面支援多元化品類拓展。
傳統ARPG賽道基本盤穩固，多品類、全球化逐步開啟成長空間。傳統ARPG優勢賽道貢獻業績基本盤，對傳奇&奇蹟IP保有情懷的中年男性是穩固的使用者基本盤，支撐傳奇類大盤維持300億左右規模，公司借精進的流量運營能力保持賽道優勢地位。同時，以《斗羅大陸》、《榮耀大天使》為代表的新一代ARPG正在尋求年輕向創新與品質全面升級，爭取遊戲審美更加苛刻的Z世代使用者。SLG、卡牌、模擬類等新拓賽道開啟業績彈性與成長空間，其中，出海主打融合創新的SLG《Puzzles & Survival》、《江山美人》已斬獲不俗業績，多次躋身2021年出海收入榜單；在研的《斗羅大陸3D》立足卡牌玩法、意在撬動二次元賽道，年輕向爆款IP疊加遊戲品質全面升級，有望成為公司2021年重要增量；此外，公司透過代理《一千克拉女王》與建立“螢火”工作室切入女性向賽道。
深度延續“精品化”，自研取得長效突破。重磅策略卡牌手遊《斗羅大陸：魂師對決》7月22日上線以來資料表現優異，預計8月流水超7億元，是公司轉型自研成功的標誌。在立項時，公司反覆打磨，製作週期長達兩年。在研發技術方面，公司採用次世代引擎的頂尖技術，統一了研發的技術文件和底層邏輯，明確了次世代工業研發的流程，為未來3-5年的研發、技術和美術等方面都打下了堅實的基礎。在運營方面，公司調整了此前的爆量模式，採用精細化、分批次引入使用者的方式，既減少了廣告投入浪費、又有效提高了產品ROI。整體來看，該款遊戲形成了一套可繼承和不斷迭代的方法論，能夠有效提升後續研發的效率，讓公司可以更加集中資源、提高遊戲產品的創意。
海外業務創新高，全球化戰略佈局顯著提速。上半年，公司海外業務收入20.45億元，同比增長111.04%；營收佔比27.13%，同比增加15pct；預計今年底海外業務收入佔比能達到30%。公司海外業務發展迅速的主要原因有：一是，公司調整了海外的經營方式，由原來的“分割槽突破”調整為按照賽道和品類做組織架構來發行。新策略下，發行人員對產品的理解更加深入，有效提高了本地化運營效果。二是，公司構造了“自研+投資參股CP”的產品戰略體系，在產品供給端進行多元化佈局。在產品研發過程中，公司發行團隊會與研發深度結合，有效利用自身多年的海外發行經驗，提升產品的質量和生命週期。《Puzzles&Survival》（三消+SLG，主打歐美市場）、《叫我大掌櫃》（中國古風+模擬經商，主打東南亞市場）等產品上線後，長期穩居各地暢銷榜前列，目前的流水仍在爬坡期。
長期堅持“雙核+多元化”戰略，產品儲備飽滿，助力未來業績釋放。
未來3-5年，公司將立足“雙核+多元”產品戰略，推動雙核（MMORPG和SLG）+多元（卡牌、SRPG、模擬經營、泛二次元、女性向）品類發展。從目前的產品儲備來看，主要集中在MMO、SLG、卡牌和SIM等品類。其中，在國內有9款MMO（4款自研）、6款SLG（2款自研）、5款卡牌（1款自研）、2款SIM（1款自研），在海外有7款MMO（4款自研）、6款SLG（2款自研）、3款卡牌（2款自研）、2款SIM（1款自研）。產品儲備豐富，版號獲取節奏正常，未來業績有望逐步釋放。
投資建議：公司自研轉型得到初步驗證，海外業務逐漸貢獻第二驅動力。短期新產品上線表現優異，中長期的產品儲備豐富、品類多元化，有助於未來業績的逐步釋放。預計公司2021年/2022年/2023年營收179.28億元/215.13億元/251.70億元，歸母淨利潤26.50億元/31.73億元/36.14億元，EPS為1.20元/1.43元/1.63元,對應PE為16.62倍/13.88倍/12.19倍。
近期政策關於著重防止未成年人沉迷的監管方向已較為明確，遊戲板塊整體估值也有所回撥。公司作為遊戲行業第二梯隊，考慮到未來三年的業績增速，以2022年為基準給予公司15-20倍PE，對應合理價格區間21.45元-28.60元。給予公司四星評級推薦。
風險提示：政策監管變動；市場競爭加劇；流水不及預期；產品上線延遲；核心人員流失風險。
