作者｜盛松成 龍玉「作者分別系中歐國際工商學院教授、中國人民銀行調查統計司原司長；中歐陸家嘴國際金融研究院研究員」
文章｜原刊於《中國金融》2022年第3期
2021年我國經濟平穩增長，GDP增速達8.1%，但每個季度GDP同比增速都持續下滑，四個季度分別為18.3%、7.9%、4.9%和4.0%。筆者認為，目前我國經濟已執行在底部區間。預計2022年第二季度經濟會企穩，下半年會回升。如果政策有效落實，宏觀經濟企穩回升的時間還可能提前。
2022年1月17日，人民銀行超量續做中期借貸便利（MLF），同時開展公開市場逆回購操作（OMO），兩者的利率都下降了10BP。1年期MLF操作利率由2.95%降到2.85%，7天OMO利率由2.2%降到2.1%。本次政策利率下調錶明貨幣政策逆週期調控力度加強，這也是落實中央經濟工作會議精神、穩定經濟增長的實際舉措。隔夜、7天期和1個月期短期借貸便利（SLF）利率也都分別下調了10BP。1月20日，1年期、5年期LPR分別下降10BP和5BP。在2021年金融統計資料新聞釋出會上，人民銀行明確將“保持企業綜合融資成本穩中有降”作為2022年的重點工作之一，並強調2022年貨幣政策要“加大逆週期調節力度，發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，更加主動有為，更加積極進取，注重靠前發力，引導金融機構加大對實體經濟特別是小微企業、科技創新、綠色發展的支援力度，穩定宏觀經濟大盤，為推動經濟高質量發展營造適宜的貨幣金融環境”。
目前我國加大逆週期調控力度是正確的，這有利於縮短經濟企穩回升的時間，改善市場預期、提振市場信心、促進民間投資、提高就業水平。尤其要保持政策的連續性和穩定性，保護、激發市場主體的活力和積極性。
目前我國經濟執行在底部區間
受國際國內多重因素影響，我國經濟出現下行壓力，並從2021年下半年開始顯現。從內需看，主要經濟指標處於歷史低位。最新資料顯示，2021年全年，我國社會消費品零售總額同比增長12.5%，以2019年為基期，兩年平均增長3.9%；12月當月社會消費品零售總額同比增速僅為1.7%。12月，我國服務業生產指數同比增速為3%，較上月下降0.1個百分點，已連續3個月下行。2021年1～12月，我國固定資產投資比上年增長4.9%，兩年平均增長3.9%，增速與1～11月持平，比前三季度提高0.1個百分點；12月份投資環比增長0.22%。再考慮到國內外新冠肺炎疫情狀況尤其是我國經濟政策未來的方向，我們認為目前我國經濟已執行在底部區間。
從外需看，海外疫情持續蔓延，我國出口目前仍保持較大韌性，工業生產和製造業投資較為平穩。2021年淨出口對GDP貢獻率高達20.9%，遠超過去20年來的平均水平。這與我國疫情防控有效、經濟恢復較早，並擁有完整的產業鏈供應鏈、外貿企業對全球市場變化適應能力較強等因素有關。預計2022年上半年淨出口仍能對經濟增長保持較大貢獻。一是產業鏈供應鏈齊全的優勢將繼續支撐今年我國對外貿易；二是最近一兩年來人民幣已有較大幅度升值，而隨著美聯儲開啟緊縮政策，人民幣可能面臨一定程度的貶值壓力，這有利於我國的出口；三是前不久國務院常務會議提出“加強對進出口的政策支援”“進一步鼓勵跨境電商等外貿新業態發展”，國務院辦公廳也釋出了《做好跨週期調節進一步穩外貿的意見》，這些政策措施都將推動外貿穩定發展。
我國經濟企穩的條件已初步具備
從2008年國際金融危機至疫情發生前，我國宏觀經濟曾有過4次低谷期，分別起始於2008年年中、2011年年末、2014年年末、2018年年中，每次間隔2.5～3.5年。針對每一次的經濟低谷，我國均運用貨幣、財政等政策工具予以了逆週期調節，並實現了宏觀經濟的企穩回升。逆週期宏觀調控政策影響各項經濟指標的時滯長短不一。根據統計資料和以往的觀察，以中央銀行開始降息、降準為貨幣政策寬鬆的起點，經過3～5個月，廣義貨幣（M2）、社會融資規模等金融資料會率先企穩回升，工業增加值、消費、固定資產投資等經濟資料的企穩則是在政策放寬後的3～8個月出現，而居民消費價格指數（CPI）、工業生產者出廠價格（PPI）等物價資料的見底回升則在政策放寬後的10～11個月出現。
但無論政策時滯長短，我國固定資產投資增速的回升往往是經濟由降轉穩的先決條件。此外，消費回暖亦是判斷經濟實質性復甦的重要指標，2014年以來我國消費支出對GDP增長的貢獻率持續超過資本形成總額，說明消費對促進經濟增長的作用是非常明顯的。
從投資看，早在2021年8月，地方政府專項債就已加速發行，2022年基建投資有望率先帶動投資企穩；房地產融資的邊際放鬆則是從2021年10月就有所表現，合理的融資需求正在得到滿足，房地產投資的下行趨勢也有望得到遏制。從消費看，前不久召開的中央經濟工作會議重提“六穩”“六保”，特別是保就業、保民生、保市場主體，相關配套政策的落實將緩解新冠肺炎疫情對市場主體生存和居民收入產生的負面影響，並透過收入效應進一步促進消費增長。
值得一提的是，面對經濟下行壓力，我國政策方向的調整是比較及時的，這是經濟企穩的決定性因素。這次中央經濟工作會議將“以經濟建設為中心”作為黨的基本路線的要求，並指出“各地區各部門要擔負起穩定宏觀經濟的責任，各方面要積極推出有利經濟穩定的政策，政策發力適當靠前”。會議還特別提出“要正確認識和把握碳達峰碳中和”“實現碳達峰碳中和是推動高質量發展的內在要求，要堅定不移推進，但不可畢其功於一役”。預計“十四五”期間能耗“雙控”對供給端的約束將向著更加科學、可持續的方向調整。此次中央經濟工作會議還強調“微觀政策要持續激發市場主體活力”。總體來看，儘管2022年第一季度我國經濟走出底部區間並不容易，但隨著各項穩定經濟政策措施的有效落實，市場預期將得到改善，經濟企穩可期。
穩中求進縮短經濟企穩回升時間
無論是根據以往經驗還是從目前經濟面臨的內外部環境看，我們都需要採取多種舉措縮短經濟企穩回升時間，加快經濟復甦步伐，而且實現這一目標的條件目前是完全具備的。
第一，縮短經濟企穩回升的時間是改善市場預期、提振市場信心、促進民間投資、提高就業水平的需要。2021年以來，民間固定資產投資和製造業投資增速出現了一定分化，民間投資的下降速度明顯快於製造業投資，而過去大多數時間民間投資增速都是高於製造業投資增速的。2021年以來的就業形勢也較為嚴峻。預計2022年大學畢業生1076萬，增量167萬，遠超2021年35萬的增量。大學生就業主要集中在春夏之交，所以縮短經濟企穩回升的時間、早日實現經濟企穩十分重要。在外部環境不確定性增強的情況下，我國宏觀政策更應保持連續性和穩定性，避免政策的疊加效應對經濟企穩回升產生負面影響，維護市場主體的信心，實現經濟儘快企穩。
第二，縮短我國經濟企穩回升的時間，將縮小我國與美國經濟復甦之間的時間差，拉近我國與美國經濟週期所處階段，進而減少美聯儲收緊貨幣政策尤其是加息對我國經濟穩定和政策實施產生的影響，如匯率承壓、資本外流等。根據美聯儲12月議息會議紀要，由於美國目前經濟熱、物價高，3月份TAPER結束後美聯儲很可能將開始加息，隨後開始新一輪的縮表，且此輪縮表的節奏、力度可能比上一輪更快、更強。彭博資料顯示，聯邦基金利率期貨交易隱含的美聯儲在3月會議上加息的機率預期已經超過了90%。
我國具備加快實施較為寬鬆的宏觀政策以促進經濟企穩回升的條件。首先，財政政策加大逆週期調控力度的空間較大。據有關測算，2020年和2021年合計共有超過5萬億元資金預留到以後年份使用。近期財政部已向各地提前下達2022年新增專項債務限額1.46萬億元。這將發揮積極財政政策的重要作用，有效助力穩投資、穩增長。其次，物價將不會是制約我國宏觀政策寬鬆的主要因素。2021年12月份，我國CPI、PPI同比增速分別為1.5%和10.3%，分別比上個月下降0.8個和2.6個百分點。2021年全年CPI累計同比增速僅為0.9%，是近年來的低點。
加大逆週期調控力度，加快經濟企穩回升
基建投資應率先發力。加大基建力度要壓實地方政府的責任。從歷史資料看，基建投資與房地產投資的佔比相當。目前房地產投資維持緊平衡，消費和服務業復甦需要時間，外貿預期轉弱。因此短期內，基建投資仍是穩經濟的主要抓手。基建投資應配合我國經濟轉型發展的大方向，如5G基站、工業網際網路、人工智慧和大資料中心、新能源汽車充電樁等。新基建目前增速較快，但佔比仍較小，需要與傳統基建相結合，這有助於更好地穩住經濟基本盤。2022年1月10日的國務院常務會議部署加快推進“十四五”規劃綱要102項重大工程專案和專項規劃重點專案，指出要按照“資金跟著專案走”的要求儘快將2021年第四季度發行的1.2萬億元地方政府專項債券資金落實到具體專案，這將進一步加大基建投資的力度。
堅持“房住不炒”的同時，需注意防範系統性風險、滿足合理的融資需求，保持房地產平穩發展，穩住房地產市場基本盤。房地產還是我國居民重要的“財富倉庫”。我國城市家庭財富中房產佔比高達78%。由於財富效應也是影響消費的一個因素，避免房地產市場的大起大落有助於穩消費。
此外，消費復甦和服務業恢復需要居民收入的提升，而收入提升的根本還在於經濟保持一定增速，為此應繼續做好“六穩”“六保”工作。在這一過程中，財政政策要適度發力，與微觀政策相配合，持續激發市場主體的活力。這是從我國國情出發的現實需要。西方國家透過大量發放補貼來促消費的做法只能產生短期效應，我國的宏觀政策則注重長短結合，更加強調透過促進就業、增加收入來拉動內需。
總之，目前我國仍有較為充分的政策空間和豐富的政策工具應對經濟下行壓力，縮短經濟企穩回升的時間。2022年，積極的財政政策應加快落實，穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。財政政策和貨幣政策要有效配合。不能簡單透過長期改革的措施應對短期的經濟下行壓力，因為如果沒有短期的經濟穩定和發展，長期的結構性改革也將無從談起。■
（本文僅反映作者觀點，不代表所供職單位意見）
