智庫PS-1月4日刊登國際貨幣基金組織前高階政策顧問、馬里蘭大教授ŞEBNEM KALEMLI-ÖZCAN的文章，分析土耳其頗為危險的通貨膨脹實驗。指出，土耳其總統雷傑普-塔伊普-埃爾多安堅持認為，該國失控的通貨膨脹可以透過降低名義利率來控制。但是，考慮到土耳其目前的經濟增長融資戰略，有明顯的理由表明，摒棄經濟正統觀念只會對價格造成進一步破壞。
今天，大多數經濟體的貨幣政策都以明確的通脹目標為基礎，因為以價格穩定為目標，對發達國家和新興市場都有好處。在新冠疫情對供應鏈和勞動力市場的干擾開始助長價格快速增長之前，主要經濟體的通貨膨脹率遠遠低於目標，而且，在這種情況下，該怎麼辦的問題遲早會回來。
二十世紀的美國經濟學家歐文-費希爾有一個答案。經濟學上的正統觀念規定，當通貨膨脹率超過決策者的目標時，中央銀行家應該提高名義利率。畢竟，提高利率會減少借貸和支出，使經濟降溫並遏制通貨膨脹。
然而，費舍爾認為，當通貨膨脹率太低時，中央銀行應該提高名義利率的目標。他堅持認為，名義利率和通貨膨脹之間存在著正向相關關係。這種關係被稱為費雪效應，可以在經濟資料中看到。現代宏觀經濟學家將這種因果關係解釋為從通貨膨脹到名義利率的關係。
土耳其是第一個對費雪理論進行測試的國家，但卻有一個關鍵的轉折。土耳其官員認為，高利率會導致通貨膨脹，所以他們聲稱在另一個方向存在因果關係。土耳其當局說，降低利率應該會減少通貨膨脹。畢竟，正如費雪所認為的那樣，名義利率是實際利率和未來通貨膨脹的總和。如果實際利率是恆定的，那麼降低名義利率的唯一長期效果將是降低通貨膨脹，因為，降低名義利率對實際利率的任何影響，在長時期角度看，都會消失。
但在短期內，這種貨幣的中立性卻不存在，所以名義利率的下降也會降低實際利率。而這同時傷害了國內和國外的儲蓄者，這對土耳其這樣的國家來說是個大問題，因為，它為經濟增長提供了持續的經常賬戶赤字。
由於目前實際利率為負值，新菲舍爾實驗將使土耳其的通貨膨脹問題更加嚴重。一個需要國內和國外儲蓄來為快速增長提供資金的國家，決不能向這些儲蓄者提供負收益。
為了鼓勵國內持續儲蓄，政府最近宣佈了一項新政策。如果里拉對主要貨幣的跌幅超過了銀行的短期存款利率，政府將向里拉存款的持有人支付差額。例如，如果銀行為12個月的里拉存款支付15%的利息，而在此期間裡拉貶值了20%，財政部將向存款人支付全部款項。
雖然這一政策可能會保護國內儲蓄者，防止他們放棄里拉，但它對鼓勵外國儲蓄者沒有任何作用。由此產生的外國資本外流將加速里拉貶值，並進一步加劇通貨膨脹。而且，由於該政策將全部貨幣風險放在政府身上，它將削弱公共財政，最終可能導致債務貨幣化。
政府為什麼要制定一個成本更高的替代緊縮貨幣政策的方案？答案十分簡單明瞭。土耳其的短期增長模式依靠信貸執行，這就要求國內借款人能夠以低利率借款。
但是，外國資本流動在這些國內貸款利率中的作用，正好暴露了該模型的致命缺陷。如果一個國家有外部融資需求，並且用外國儲蓄為其增長提供資金，那麼資本流動是國內短期貸款利率的一個比貨幣政策利率更重要的決定因素。理論上，這種現象被稱為"短利率脫節"。這是因為國內銀行依賴國際金融市場為自己提供資金。
對於向這些銀行貸款的外國人來說，一旦對預期貶值進行調整，里拉存款利率和美元存款利率之間就不應該有任何區別。在土耳其的情況下，情況並非如此。
如果外國機構以里拉貸款，他們會收取風險溢價，由於匯率大規模貶值，這種風險溢價現在已經增加。如果他們用美元貸款，他們會收取違約風險的溢價，這種溢價也在增加。最近創紀錄的土耳其信用違約互換利差，就是一個很好的例子。隨著外國投資者放棄土耳其市場，或者收取更高的風險溢價來留在這個市場，貨幣貶值和通貨膨脹，就都會增加。
為了捍衛里拉並恢復資本流入，通貨膨脹目標制必須做得正確。如果通貨膨脹超過了官方目標，那麼就應該提高政策利率，以冷卻經濟並穩定價格。一個用外國儲蓄為其增長提供資金的小型開放經濟體，如果沒有可信的貨幣政策，就無法對抗通貨膨脹和阻止貨幣貶值。在這個意義上，新菲舍爾式的方法就沒有替代手段。
