“降息”如期而來！繼本週一MLF、OMO兩大政策利率下調後，今日公佈的1月LPR報價利率也跟隨下調。
1月20日，全國銀行間同業拆借中心公佈的2022年1月貸款市場報價利率（LPR）顯示，5年期LPR下調5bp至4.6％，為2020年4月以來的首次下調。
此外，1年期LPR繼去年12月下調5bp後，進一步下調10bp至3.7％。這是繼12月20日調降一年期LPR利率以來，再次調降LPR利率。
華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師張瑜對此解讀稱：
五年期LPR調降5個bp——寬鬆中仍有一絲剋制
五年期LPR調降5bp，這或許意味當前時點來看，短期內房地產市場不會明顯放鬆，未來地產政策會不會有所放鬆，我們覺得從以下兩點進行觀察：
（一）基建能否對沖地產回落？
我們理解當前房地產政策不放鬆的主要原因是因為出口仍在高位，短期內的政策重心依然是靠基建嘗試性的對沖地產回落。根據我們前期對信貸官的調研來看，一季度有將近70％的信貸官認為政府類相關專案信貸會明顯回升。如果基建難以對沖地產投資的快速下行，未來房地產相關政策或仍有邊際趨松可能。
（二）居民按揭貸款的回落速率
當前房地產市場的按揭貸款增速已經明顯快於定金及預收款的增速。考慮到短期內房地產首付比例沒有明顯調整的情境下，這意味著銀行手頭儲備的優質按揭客戶的資源或正在被逐步消耗，隨著商業銀行庫存的優質按揭客戶庫存逐步清零，居民按揭貸款或有更快回落的可能。如果居民貸款回落持續過快，未來房地產相關政策或仍有邊際趨松可能。
下一次降息在什麼時候？——連續降息並不意外
（一）降息必要性上——穩增長與社融質量的矛盾
今年與過去幾年最大的不同是穩增長意願的抬升。對於今年經濟的執行，我們預計經濟增長目標或在5.5％左右。原因有兩點，一方面今年是改革開放四十年以來中美經濟增速或最接近的一次（IMF預測2022年美國GDP增速5.2％，中國GDP增速5.6％），另一方面是今年將有千萬的大學生畢業，穩就業壓力影響下經濟增速也不能偏低。
穩增長意願強勁的背景下，當前社融資料質量卻較為堪憂。當前社融資料最大的問題在於，政策推動明顯，但企業沒有融資意願。這就引致了當前社融內部修復的科目主要是票據融資，政府債券，和企業債券。而真正與實體融資意願相關的居民短期消費貸款，居民經營貸款，企業中長期貸款仍呈現明顯的下行態勢。
（二）降息時點上看——中美利差逼近50bp，降息宜早不宜晚
從降息時點判斷來看，我們認為央行操作的視窗宜早不宜晚。我們屢次強調，按照央行2019年2月的貨幣政策執行報告的表述來看，當中美利差縮窄到50bp以內，央行就要“以內部均衡為主同時兼顧外部均衡，找到最優的平衡點。”當前中美利差仍在80bp以上，短期央行仍有降息的視窗，隨著中美利差持續收窄，央行降息的視窗將越來越小。
綜上判斷，如果1月社融資料質量沒有明顯修復，疊加央行降息視窗越來越小的情境下，2月MLF利率再度調降或並不令人意外。
三
一季度之後還會繼續寬貨幣嗎？——一季度末的三個觀察
（一）首先觀察的是一季度的金融資料情況
兵馬未動，糧草先行。貨幣是經濟執行的最先行指標。如上文所談，當前社融資料的最大問題就是實體沒有融資需求。如果一季度末能表徵實體融資意願的科目（居民經營貸款，居民短期消費貸款，企業中長期貸款）有顯著修復，那麼貨幣寬鬆或許戛然而止。
（二）其次要觀察的三四月份出口讀數的強弱
2021年四季度，淨出口貢獻了26.4％的經濟增長，出口強勁的情境下，國內貨幣或不需要持續寬鬆。按照歷史經驗來看，三四月份的出口訂單量的好壞基本決定了全年出口的走勢。因此倘若三四月份出口資料仍然強勢的情境下，二季度隨著美聯儲大機率加息，國內貨幣似乎也沒有持續寬鬆的必要。
（三）第三要觀察集中供地的土地出讓情況
土地作為房地產所有投資行為的最先行指標，本質上反映了房企的投資意願。3到4月份迎來今年的首次集中供地，如果首次集中供地后土地成交明顯修復，那麼貨幣寬鬆或有停止的可能。如果首次集中供地后土地成交情況依然較差的話，為防止房地產失速下滑引發更大的金融風險，二季度貨幣政策或有進一步寬鬆的可能。
本文源自金融界
