2021年12月股市回顧：
延續震盪、分化格局
2021年12月，從最新的月度經濟資料來看，4季度以來隨著政策糾偏、保供穩價，雙控對生產的拖累出現緩解，12月製造業PMI連續兩個月處於擴張區間，規模以上工業增加值同比連續兩個月回升，製造業生產端出現明顯改善。但地產銷售、投資端仍面臨較大壓力，房地產市場壓力或在持續演繹和發酵；區域性疫情再起對消費尤其是餐飲消費產生衝擊，拖累消費再度走弱。
海外方面，奧密克戎病毒疫情在美歐蔓延加劇，但當前美歐經濟恢復受疫情加劇衝擊尚不明顯。在通脹高企的背景下，鮑威爾獲得連任提名後，聯儲轉鷹，縮減購債進度加快，加息預期也有所上升。
海外市場方面，美債收益率上行，但美股並未受美聯儲轉鷹衝擊，近期表現較好。
國內股市則繼續呈現振盪分化格局，週期資源品板塊在穩增長預期下表現較好；金融板塊中的券商有一定修復，而銀行繼續表現較弱；消費板塊修復持續；科創成長有一定回撥。另外，主要股指漲跌分化。上證50和滬深300為代表的大盤股表現優異，而前期漲幅較高的創業板指和科創50均遭遇了一定程度的回撥。目前來看，中小板指、創業板指高於歷史估值中位數，上證50與滬深300在中位數附近徘徊。12月上證綜指、深證綜指、滬深300、中小板指、創業板指漲跌幅分別為2.13%、0.43%、2.24%、2.08%、-4.95%，南華工業品指數上漲5.33%。
分行業來看，漲多跌少。板塊表現還是延續了之前快速輪動的格局，市場主線在12月還未明朗。一方面是由於12月初以新能源為代表的高景氣板塊估值接近歷史高位，市場分歧增加，同時部分機構投資者在年初調倉到低估值板塊，造成了板塊間的劇烈波動。另一方面是由於10年期美債利率快速上升，一定程度上推升資金成本，不利於高估值股票的表現。12月當月漲幅前五的行業（申萬一級行業，下同）為傳媒、社會服務、建築材料、公用事業、輕工製造，漲幅分別為14.45%、13.92%、12.82%、8.94%、8.89%；跌幅最大的五個的行業為電力裝置、有色金屬、汽車、美容護理、國防軍工，跌幅分別為-8.58%、-6.22%、-4.80%、-2.03%、-1.01%。
表1：12月A股主要指數表現
資料來源：Wind，2021年11月30日至2021年12月31日
主要宏觀資料簡評
2021年12月PMI點評：PMI小幅上行，繼續處於擴張區間。
12月製造業PMI指數錄得50.3（前值50.1），製造業景氣度連續兩個月微幅回升。
圖1：製造業景氣度連續兩個月回升
資料來源：Wind，截至2021年12月31日
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製造業PMI小幅上行，繼續處於擴張區間。12月製造業PMI由上月的50.1升至50.3，非製造業PMI由52.3升至52.7。製造業PMI五大分項中，生產指數下降0.6個百分點；原材料庫存指數上升1.5個百分點；新訂單、從業人員、配送時間指數分別上升0.3、0.2、0.1個百分點。購進、出廠價格指數分別下滑4.8、3.4個百分點。12月PMI資料呈現“量穩+價降+補庫”的態勢，反映“保供穩價”邏輯延續，企業補庫意願上升。 |
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生產指數走低但實際不差。12月PMI生產指數走低0.6個百分點至51.4，在2021年下半年實際已經不低。反映當前需求較弱的背景下，“保供”更多的體現為“重穩”，而不是大起大落的強刺激。 |
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需求小幅回升，內需改善大於外需改善。12月PMI新訂單指數繼續小幅回升0.3個百分點至49.7，新出口訂單指數下滑0.4個百分點至48.1。隨著疫情影響的淡卻，需求端也體現出內需恢復好於外需的特徵。 |
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原材料、產成品庫存繼續走高。12月PMI原材料、產成品庫存繼續分別上行1.5和0.6個百分點至49.2和48.5。企業補庫意願在持續恢復，一方面節前備採有一定影響，另一方面中央經濟工作會議著重部署“穩增長”後，“穩增長”預期或也引發企業補庫意願有所上升。 |
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購進和出廠價格指數繼續下降。12月購進、出廠價格指數繼續分別下降4.8、3.4個百分點至48.1、45.5，企業面臨的價格壓力進一步緩解。在PMI生產指數下降、新訂單指數上升的背景下，價格指數繼續下降，或一定程度指向價格下降更多反映的並不是供求關係變化，而是政策在繼續穩定上游原材料價格。 |
2022年1月股市展望：
均衡配置，以應對市場風格可能的切換
2021年12月市場結構性行情仍比較突出，穩增長相關的低估值板塊表現較好，前期漲幅較多的高景氣賽道有所回撥。
12月的經濟資料仍疲弱，往後看經濟大機率繼續放緩，未來市場或仍然以區間震盪為主，整體淡化指數。2022年伴隨經濟下行壓力增大，業績高增長的標的或將變得稀缺，但流動性邊際寬鬆，估值有提升基礎。2022年，估值修復或將成為市場的重要主線。
歷史上，元旦後及春節前後通常是A股出現較好表現的時間點，因部分業績穩定增長的行業可能會進行跨年估值切換，另外過往上市公司常在年底向投資者釋出一定程度的正面展望，提振投資者信心。當前國內經濟承壓，穩增長的政策訴求較大，市場對政策出臺的預期也不斷增強。
同時往後看，我們依然對市場謹慎樂觀，認為結構性行情仍可期。在組合配置方面，需要兼顧收益率和波動。降低組合回撤、均衡配置，在當前的市場環境下顯得非常重要。
另外，2021年小盤風格顯著跑贏大盤風格。當前小盤風格仍有賺錢效應，且估值分位數也處於歷史偏低位置。儘管2022年小盤風格指數或將面臨業績增速下滑的情形，但大機率未到向大盤風格全面切換的時點，均衡風格是較好的選擇。
2021年12月債市回顧：
債市收益率觸底後小幅回撥
12月初的意外降準，打開了貨幣政策再寬鬆的空間，也給市場帶來預期差，基本奠定了12月份利率下行的趨勢。經濟穩增長訊號不斷釋放，1年期LPR（貸款市場報價利率，Loan Prime Rate）下調導致市場寬信用預期增強，給市場情緒造成一定擾動，10年國債收益率數次接近2.80%後卻都小幅反彈。月底央行逐漸釋放2022年政策發力訊號，加上疫情發酵致使避險情緒增強，10年國債收益率向下突破2.80%。12月在限電限產結束後製造業景氣度有所回暖，官方製造業PMI超預期回升至50.3，資料公佈後國債收益率小幅反彈。
央行操作方面，12月MLF（中期借貸便利，Medium-term Lending Facility）到期9500億元，為確保流動性合理充裕，12月15日央行全面降準，釋放長期資金約1.2萬億元，同日續作MLF5000億元，合計投放7500億元中長期資金。全月央行共開展逆回購8800億元，淨回籠2500億元。
資金面方面，12月整體資金利率前期圍繞政策利率呈窄幅震盪態勢，月末資金利率表現分化，7天回購利率R007和7天質押式回購利率DR007上漲後回落，隔夜回購利率R001和隔夜質押式回購利率DR001下降後回升。截至12月末，DR001和DR007分別收於2.03%和2.29%，較11月末分別下行14.40基點和10.34基點；R001和R007分別收於2.37%和2.55%，較11月末分別下行98.18基點和25.74基點。
二級市場方面，12月二級市場利率均呈現下行態勢。國債1年期、3年期、5年期和10年期到期收益率分別較11月底累計下行0.34基點、12.80基點、8.28基點和4.96基點；國開債1年期、3年期、5年期、10年期到期收益率較11月底分別累計下行7.66基點、14.14基點、15.10基點和2.47基點。利差方面，國債10年-1年利差較11月底收窄4.62基點，國債10年-3年和10年-5年利差較11月底分別走闊7.84基點和3.32基點；國開債10年-1年、10年-3年和10年-5年利差較11月底分別走闊5.19基點、11.67基點和12.63基點，曲線走勢走陡。
2022年1月債市展望：
收益率回撥或有上限，政策利好債市
2022年1月MLF有5000億元到期，到期量較大，同時1月是繳稅大月，春節臨近，居民取現需求增加，流動性缺口壓力較大，央行將如何來應對對沖資金缺口的行為或將成為市場焦點。
目前我國經濟仍面臨較大的下行壓力，疊加多地出現新一輪疫情，貨幣政策易松難緊。央行貨幣政策委員會四季度例會強調“發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，更加主動有為”，央行2022年工作會議強調“切實擔負起穩定宏觀經濟的責任，主動推出有利於經濟穩定的貨幣金融政策”，展現出了更加積極的政策態度。後續調降準備金和政策利率的預期增強，一季度大機率可能出現貨幣政策的視窗期，整體環境有望利好債市。
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