馬應龍股價的起飛，似乎不是這波中藥行情引起的，2021年7月份便曾一度到達股價近五年高點。而後來一直到現在，雖然股價在坐過山車，但並沒有因中藥材漲價、政策等利好瘋狂。
但是短期股價走勢又怎麼能用一兩句話講得明白呢，我們還是來看一下馬應龍這家企業的基本面吧，從財務分析的角度來看一下，這家賣痔瘡膏的企業到底有沒有發展潛力。
一、始於公元1582年，卻走不出痔瘡膏的魔咒
站在一個消費者的角度，對馬應龍的名號早有耳聞，但馬應龍就是痔瘡膏，痔瘡膏就是馬應龍，這個概念同時伴隨著馬應龍的名號深入人心。
而如果將口紅、眼霜等化妝品和馬應龍相掛鉤，我覺得多多少少有些違和，幾乎到了即使憑藉娛樂圈頂流明星的光環，也無法完全反轉的那種地步。
怎麼說呢，作為一家中華老字號企業，馬應龍創始於公元1582年，二十世紀卻有些難以走出痔瘡膏的魔咒。
根據馬應龍的營業收入構成，其中有相當一部分收入來源於醫藥商業，除了治痔類產品，其他產品收入規模近幾年並沒有發生太大的變動，還有醫療服務，似乎讓人一眼就能看到未來。
在2020年年報中，對於其他產品，諸如眼霜/眼膏，馬應龍提到了三句話：
公司在八寶名方配伍的基礎上，結合消費者的使用反饋，陸續研製推出了馬應龍麝香痔瘡膏、麝香痔瘡栓、龍珠軟膏和馬應龍八寶眼霜等深受使用者好評的產品；
擁有馬應龍麝香痔瘡膏、麝香痔瘡栓、馬應龍八寶眼膏、龍珠軟膏等20多個品種的獨家藥品；
公司生產設施先進，各類軟膏年生產能力近億支，栓劑年生產能力超過億粒，其中中藥眼膏無菌生產車間為國內首家。
可想而知，雖然有著看上去不錯的噱頭，但並沒有被消費者買單，因為同質化產品實在是太多了，還有龍珠軟膏，雖然有著“八寶名方”，但它的主要功能也就是清熱解毒，消腫止痛，祛腐生肌。
除此之外，一度被人好奇的馬應龍口紅，年報裡更是提都沒提到。
最後，被馬應龍折騰了多年的醫療服務業務，不知是因為缺錢的關係，還是“馬應龍肛腸連鎖醫院”本身不受待見，到了2021年上半年，這塊業務仍然是虧損的。
馬應龍扣非淨利潤的增長完全是靠治痔類產品帶起來的，醫藥商業毛利率僅有7%，讓人一度懷疑它的淨利率有沒有3%。2016年至2020年間，企業收入規模年均複合增長率為9.37%，同時扣非淨利潤複合增長率為11.12%。
二、展望未來，馬應龍只能靠痔瘡膏了？
1、馬應龍的痔瘡膏也沒那麼厲害
首先，在治痔類藥品收入快速增長的同時，企業的銷售費用也水漲船高，如果說2017年之前，治痔類產品收入增長有一部分原因是靠漲價的話，那麼2017年之後銷售費用增長和“降價”便發揮了不少作用。
截至2021年三季度末，銷售費用為4.89億元，銷售費用率為19.66%，雖然看上去不高，但不要忘了，馬應龍的收入有一部分來源於醫藥商業（流通業務）；
和同行業企業相比，尤其是手握國家中藥絕密配方的企業相比，馬應龍著實需要花費更多的銷售費用。
以2020年為例，按醫藥商業4%的銷售費用率算，算出來馬應龍醫藥製藥業務及其他業務的銷售費用率大約在33.9%左右，這也算是二梯隊中藥企業歷來的通病了。
又根據中康資訊《2020 年痔瘡用藥市場競爭態勢研究》顯示，馬應龍僅有兩個品種進入痔瘡用藥銷售量排名前十。這不禁讓我好奇，原來有那麼多痔瘡用藥？大家都用習慣用哪一款？？
2、“讓利”帶動2021年業績大增
雖然馬應龍近幾年靠著痔瘡膏維持了業績的可持續增長，但2021年情況卻有點超出意外，收入同比大增45.81%，扣非淨利潤同比增長27.46%，這難道僅僅是業績回暖？
不得不說，透過前三季度的財務指標以及半年度報告，我們大概可以得出結論，除了疫情影響消退使業績回暖之外，馬應龍現在拉動治痔類產品收入增長的抓手竟然成了“讓利”降價，包括開展節日降價，以及“加強”和經銷商的關係等。
不僅企業整體的毛利率在下降，治痔類產品毛利率自2017年以來便呈持續下降趨勢。截至2021年三季度，馬應龍整體毛利率為39.72%，相較於2017年三季度，整整下降了約11個百分點。
（擷取自馬應龍2021年半年報）
那麼這樣的情況可以持續嗎，或者說這樣做真的對企業有利嗎？
一定程度來講，個人認為短期雖然有可持續性，但長期來看真不一定怎麼樣。由杜邦分析可知，淨資產收益率由淨利率驅動向總資產週轉率驅動偏移，說白了就是，淨利率在下降，總資產週轉率在提升。
但為了實現銷售不可能一直讓利吧，如果淨利率維持穩定，那銷售收入還能延續高增長嗎？再者，如果醫藥商業業務發展更快，它的加權淨資產週轉率肯定還會下降。
還有很多我們不確定的事情。
（資料來源於同花順iFinD）
三、總結一下
總的來看，對於馬應龍這家企業，我們認為企業的基本面並沒有發生太大的變化，短期內的奏樂和起舞都是小打小鬧，包括最近的中藥相關政策，不能說沒有一點關係，是幾乎一點關係都沒有，因為它的治痔類產品基本OTC類藥品；還有雖然近期中藥材有漲價趨勢，但是馬應龍的藥品價格卻一直呈下降趨勢，後期是否漲價從而拉動業績增長還要看企業自身有沒有這個意願。
當然，馬應龍也不是一無是處，它的發展是比較穩的，但是如果因為這個要怪罪它的控股股東，中國寶安集團，就不是一句話兩句話可以說清楚的了。
