曲豔麗 | 文
鄭有為的代表作——國泰江源優勢，2019年至2021年，收益率分別是48.86%、85.10%、31.58%，業績持續優異，但不冒尖。(天天基金網)
為什麼呈現如此收益率特徵？
鄭有為以球隊舉例，荷蘭隊擅進攻，前鋒者眾，踢得漂亮，是無冕之王，但難以長期取得好成績。義大利隊或德國隊，攻守平衡，任何情況下，組合裡都有前鋒、也有後衛。
他更欣賞後者。
鄭有為的身上，有著絕對收益的烙印，以及比較強烈的組合管理思維，目標導向型，紀律性強。全天候、全市場覆蓋，是他追求的方向。
鄭有為在生活中喜歡垂釣。
釣魚是有場景的，海洋、湖泊或河流。有些人是一種釣法走到黑，鄭有為是每種釣法都玩。而他所追求的，是以均衡的方式，在不同市場環境下有所表現。
馬來西亞人在中國
鄭有為是馬來西亞籍華裔、客家人，曾祖父在1925年下南洋。
客家人對故土情感深厚。拿到華中科技大學的offer，鄭有為就回到中國，讀生物製藥相關專業，後就讀上海交大研究生。
學生時代，鄭有為在校園做小生意、且成為中國第一批淘寶賣家之一，所獲頗豐。
2007年的某一天，鄭有為在實驗室裡養果蠅。有師兄過來，說：“我們還在苦逼地做實驗，經管學院的同學們已炒股發財了。” 師兄看著鄭有為懵懂的表情，問：“你不知道現在是大牛市嗎？”
鄭有為很快入市，買入某保險龍頭，因為相對馬來西亞，保險在中國的滲透率尚不高，隨後翻倍。但直到2008年末，期間不斷割肉抄底，來回切換，他最終在本金附近堅決止損。
鄭有為意識到，炒股需要章法。只有穩定方法論和科學決策依據，方能確保長期收益率。
於是，鄭有為在東方證券實習一年，師從當時的醫藥行業首席李椒花。之後，鄭有為很勤勉，研究員生涯只持續三年，後迅速轉型投資，2014年5月始，在平安資管任投資經理。
在2018年底加入國泰基金之前，鄭有為在西部證券自營、平安資管從事投研9年。
「全天候」與「全市場」
在平安資管期間，鄭有為是醫藥研究員出身，兼覆蓋消費、家電、食品飲料等。
2014-2015年，鄭有為抓住醫藥牛市，他稱之為“新手光環”，彼時的方式是純粹自下而上地堆疊景氣最高的公司。
2016年一季度，熔斷，至四季度，觸底反彈。鄭有為開始強烈地意識到，絕對收益思維到底意味著什麼。
他下定決心，跳出舒適圈，花了一年半時間，大量調研，把金融、週期、科技成長象限的核心公司的研究方法、基本脈絡，以及各種商業模式對應的合理盈利區間，基於盈利區間的估值框架，全部弄清楚。
全天候、全市場覆蓋，成為鄭有為追求的方向。
“如果你是很會種玉米的農夫，今年天時、地利很適合種玉米，就豐收，反之則歉收。”鄭有為以種地作比，不能偏科，否則收成是波動的。
2016年，鄭有為明白了兩件事：①能力圈要足夠寬，均衡能力很重要。②不能純粹地自下而上選股，需要結合宏觀和中觀。
鄭有為的工具箱內，有貨幣信用框架、股債吸引力、超額流動性、股權風險溢價等一系列宏觀和中觀指標。2020年2月3日，疫情之後的第一個交易日，暴跌。那一天，股債比指標(股票與債券之間的相對吸引力)落入正的1倍標準差區間，鄭有為很興奮，對客戶說：“強烈看多，身先士卒，這是難得一遇的賺錢機會。”
2014年-2018年，鄭有為經歷了從橫衝直撞、到提煉的過程。2019年-2021年，他把方法論打磨得更細緻，是沉澱的過程。
2018年底，鄭有為加入國泰基金，2019年6月接手國泰江源優勢。
從國泰江源優勢的淨值變化來看，鄭有為稱得上是“力挽狂瀾”。淨值曲線很快爬坡，且扶搖直上，鄭有為自2019年6月14日管理迄今，國泰江源優勢的累計回報201.75%。(天天基金網，截至2022.1.7)
膽識來源於判斷。2018年是典型的緊貨幣緊信用、估值和業績雙殺的年份。2018年10月，鄭有為察覺到，政策視窗開始變化，流動性邊際放鬆。他判斷，2019年將是寬信用的年份，所以在市場最低點介入，勝率很高。
「垂釣」與「投資」
鄭有為在生活中喜歡垂釣。
釣魚是有場景的，海洋、湖泊或河流。有些釣友專注於某一個領域，比如海釣，換一個場景，就釣不到魚。
如同投資。“在某一個絕對的領域，我可能比不過其他人，比如海釣，我釣五條，對方釣十條，但到了河釣，我依然能釣五條，對方可能一條也釣不到。”鄭有為形容。
他選擇以均衡的方式在不同市場環境下有所實現，而非在某一個角度達到行業最頂尖。
釣魚的基本特質，類似投資：有耐性、要堅持、有綜合判斷能力。釣魚不僅是瞭解魚，而且瞭解天氣、氣壓、水溫、水底結構、釣場環境等，方能提高勝率。“釣什麼魚、用什麼餌打窩、釣多深、用什麼線和鉤、怎麼找標點、天冷還是天熱，釣不同的魚都是有講究的，就像宏觀分析，知天文、識環境。”鄭有為介紹。
有些人是一種釣法走到黑，他是每種釣法都玩。
每次垂釣，鄭有為都會做大量研究，包括目標魚的習性等，且買了遙感衛星圖。即便如此，也很可能釣不到魚，就像選股，一番研究之後，下手也未必對，所以鄭有為很重視止損機制。
鄭有為試過很多次，三個小時釣不到魚，釣法又沒問題，他就有了結論，這個地方沒有魚，及時換到備選標點，然後最後三個小時釣得盆滿缽滿。“這種經驗告訴我，死磕一個地方，未必是正確的。”他說。
就像組合的個股，他只給六個月機會。“一個股票，買了很久不漲，要麼行業景氣度未到，要麼市場風格不匹配，你就要開始考慮止損。”鄭有為的想法從生活而來。
除垂釣外，鄭有為喜歡種花、烹飪。
選擇題
鄭有為自述，他是純粹的結果導向型的基金經理，沒有太多的浪漫主義情懷。
他務實、目標清晰，“主要任務是幫助持有人實現任務”，也不允許淨值大漲大跌。截至2021年6月30日，國泰江源優勢的機構持有比例高達63.75%。(天天基金網)
鄭有為心中的收益率目標是15%(長期複合年化)。他回溯過，只要業績跑贏名義GDP的兩倍，基本能排進全市場前1/4，全世界都是如此。
以此為目標，反向設定路徑。歸因其組合，主要賺兩類錢：
①底倉，即戰略資產。
底倉在組合裡扮演後衛或後腰的角色，在穩定的大白馬中，尋找年化收益率15%的品種，選股特徵是商業模式成熟，且成熟期足夠長。
哪些行業有如此特徵？消費、金融、老齡化相關及公用事業。
②彈性倉位，即景氣輪動資產。
景氣輪動在組合裡扮演前鋒或邊鋒的角色，依託於行業景氣度，再尋找有alpha的公司，實現戴維斯雙擊，且依託於宏觀和中觀的對比，適度輪換。
鄭有為標識的“景氣上行”特徵，即未來一年至一年半內，總需求快速擴張。
在選股上，鄭有為喜歡買龍頭，買確定性，是勝率高於賠率的思維；報表特徵上，選擇淨資產回報率ROE>15%、自由現金流創造能力強的公司。早年間，他也是PEG選手，誰增長快就買誰，後來慢慢過渡到PB-ROE體系，PB和ROE的對等程度合理，哪怕增速慢一點，也可以。(PEG=PE/Growth，市盈率相比盈利增長比率，PB-ROE體系=市淨率-淨資產收益率)
總體而言，鄭有為是投資紀律較強的基金經理型別。有些長期主義者認為，“陪伴偉大的公司成長，收益率是副產品。”鄭有為沒有類似的情懷。
他設定了止盈、止損標準，透過估值分位數、板塊之間的橫向比較、國際比較等，決定買賣。例如2020年三季度，他系統性賣出食品飲料，更換銀行股，因為同為底倉品種，後者價效比更高。
當一隻股票滿足止盈或止損標準，就賣掉，然後對位換一隻入。“組合裡個股未必一樣，但角色扮演是持續存在的。”鄭有為形容。
換言之，鄭有為的角色是足球隊教練，輪換球員出場，這是一個不斷做選擇題的過程。他的均衡能力圈是前提，不管對手是誰，都能排出一套陣容打比賽。
鄭有為是典型的弱者心態。“不想賺肥美的收益率”，不想隨風飄搖”，所以要止盈；對個股只給六個月時間，心理假設是“可能選錯，且很可能選錯”，所以要止損。
綜上所述，鄭有為對投資風格的定義，是①絕對收益 ②全天候 ③均衡型。
絕對收益是出發點。全天候，以適應不同的市場環境。均衡型是能力圈優勢，宏觀、中觀、微觀的組合打法。
中觀和選股
2020年三季度，鄭有為大舉買入大煉化。
8月，鄭有為觀察到，後疫情時代，紡織品出口資料很好，以及紡織品原料對應的氨綸、滌綸、棉等，三季度庫存迅速去化，10月份庫存到達最低點。
“去庫存週期後段，到補庫存早期，是買週期股最好的時候。”按照他一貫的思路，買入化工龍頭。
鄭有為對週期股的認知，涵蓋三個層次：①一個工業強國，工業體系必然是內迴圈，原材料自主供應。且，中國沒有那麼多夕陽產業，每個行業都有發展機會。②週期板塊包括兩種型別：景氣基於庫存週期、經營壁壘高的週期成長股。後者已在所在領域構築起一體化優勢。③雙碳背景之下，供需結構更偏向供給方，長期而言，盈利中樞處於抬升的過程。
事實上，對鄭有為而言，所有東西都能買，但估值必須在理解範圍之內。
比如醫藥賽道相當擁擠，堆積在CXO(醫藥服務與外包)、醫療服務等高景氣子行業。“估值推升至我無法接受的位置。”鄭有為評價。
鄭有為始終對心理學感興趣：再偉大的人物，也可能掉入自滿陷阱。再肥沃的土地，耕耘久了，也會變得貧瘠，總有一天會到盡頭。
“我不允許自己在某一個行業享受太多超額收益。”鄭有為始終如此，走出舒適圈，擺脫路徑依賴，不斷尋找下一個方向。
後市
展望2022年，鄭有為態度明確：看多。
“機會大於風險，但機會有多大，取決於政策變數。”鄭有為評價。收益率中樞或高於去年。若政策寬鬆，小牛市有可能，若幅度有限，就是結構性牛市，而熊市機率低。
“新的一年，市場很簡單，安心選股，難點在於不能撒胡椒麵亂選。”鄭有為總結。
三季報中，鄭有為提到，配置思路是疫情後周期及“雙碳國策”。
“疫情後周期對應底倉，疫情終將走向結束、或者很快走向結束，未來兩年是疫情後周期，對應的很多消費場景都有機會。雙碳對應彈性倉位，包括風光儲能、新能源車等，總需求仍在快速擴張，但選股難度加大。”鄭有為解釋。
鄭有為總結其方法論的底層邏輯，有三個關鍵點：
①獨立思考。人類是群居動物，羊群效應不可避免，根植於基因。鄭有為時刻提醒自己：觀察是否過熱、是否超出理智範疇。
②包容與善良。炒股票如交朋友，有的股票很潑辣，如同愛蹦的。有的股票很寧靜，像是愛讀書。沒有什麼東西一定是好的，或者一定是不好。有些人總是帶著仇恨看股票，但鄭有為不是，他不批評、不評判。對他而言，世界是多樣性的，只要合規框架之內即可。
③責任。信託責任是首位，“如果被持有人發現你在躺平，最終將離你而去。”鄭有為稱。
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