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由於兼具消費、科技雙重屬性，消費電子過去十年一直是“牛股搖籃”，誕生了一批十倍股。隨著智慧手機增速趨緩，消費電子還能延續強勢嗎？電子行業未來的機會在哪裡？哪些細分行業，有最廣闊的前景？
針對這些問題，證券時報記者採訪了了天風證券副總裁、研究所所長、新財富白金分析師趙曉光先生，來看看他對於電子行業以及大勢的觀點。
證券時報記者：電子行業包含的產業鏈特別多，手機、觸控式螢幕、VR、機器人、鋰電池、汽車電子、LED等等都包含在這個行業中，而且整個電子產業鏈互相糾纏，有時候都不知道應該怎麼劃分，所以，請您先為我們梳理一下電子行業產業鏈的情況？
趙曉光：電子行業主要可以從兩個維度來劃分，一個是屬於下游應用的消費電子，第二個是工業電子，包含軍工、汽車等。它確實是很多行業的上游，涉及的下游的面是非常廣的，在整個產業鏈的環節是比較長的。比如說智慧手機的核心零部件有60多個，有一些環節是比較通用型的，不管下游是什麼，都需要計算，需要儲存，那麼這些行業就又需要單獨的拎出來，比如說手機的控制晶片、聯結器等，它們又會單獨成為一個成體系的行業，像這樣成體系的行業差不多有十來個吧。大的方面就是消費電子，工業電子這兩個維度吧。
證券時報記者：在電子行業做研究主要的難點是什麼？通常你們會把研究重點放在哪裡，使用者需求還是行業格局?
趙曉光：很多產業董事長講話都是說要以使用者為核心，看客戶會不會買你的產品。那麼我們的分析也是要從下游看上游，分析C端消費者為什麼買這個產品，為什麼選擇這個產品，透過終端產品來分析採購行為，分析企業的戰略策略，然後進一步的選擇出未來最能符合這個戰略策略的供應商，總的來說就是從下游往上游進行邏輯推理，同時也需要從上游往下游進行資料的驗證。
我十多年前剛入行的時候研究過金融電子，想看看銀行等金融機構是否會加大對於ATM機、POS機等金融裝置的採購，我記得我當時是把每家銀行的研報全都看了一遍，把所有的金融裝置相關諮訊全看一遍，只有花費大量的精力才能搞明白銀行什麼時候才會選擇採購金融裝置，會選擇什麼樣的供應商？這也是一個從下游分析上游的邏輯。
證券時報記者：我國目前電子行業現狀是怎樣的？
趙曉光：在過去十多年到現在，科技行業並沒有破局，整體是沿著消費電子、移動網際網路的邏輯在展開。08年金融危機後，全球加大了通訊網路的建設，以蘋果為代表的新的智慧手機廠商開始崛起，打破了原來諾基亞、摩托羅拉的體系，因為原有的供應商採購體系無法為它提供更好的服務，中國的供應商體系就在這個階段被培養起來。我們現在看到蘋果手機中的模組、攝像頭、聲學、觸控式螢幕、蓋板、聯結器、馬達、電池等零部件，基本上中國廠商在全球都是數一數二的位置，甚至有些環節中國廠商是獨家的。
這時我們就會發現兩個機會，第一個就是由於中國本土供應鏈的強大，從而帶動了中國本土的手機廠商製造手機的能力，所以現在全球前六大手機廠商裡，只有蘋果和三星不是中國的，以華為、OPPO、VIVO、傳音為代表的中國手機企業，也受益於中國對供應鏈的培養，開始崛起。
另一方面，第一波我們培養的是模組產業，一個智慧手機裡大概是有十幾個模組拼在一起的，有攝像頭模組、觸控式螢幕模組、電池模組等。模組的上游是三個產業，材料、裝置、晶片。這三個產業在最近幾年成為了電子行業第二波發展的力量。第一波的時候像瑞聲科技、歌爾（股份）、立訊精密這些做模組的企業大概花了5-8年的時間成為行業的龍頭老大。過去他們採購的核心材料和裝置可能都是日本和歐洲的，但當他們每家都有幾百億的收入，上百億的採購的時候，他們也會需要培養自己的供應鏈體系，這時候我們就看到，在過去的兩三年，材料、裝置和晶片行業的景氣在延續。
過去兩年電子行業表現最好的不是模組產業，模組產業已經從春秋時代進入了戰國時代。一開始每個企業做自己的產品，透過自己的產品成為了蘋果、華為的核心供應商。這時候就發現有些產品線公司，由於是多產品的策略，會對單一產品公司有很大的挑戰和壓力。進一步的會發現，有些平臺公司，透過上下游的整合能力，會對產品型的公司造成非常大的壓制。所以有一批當年的電子模組公司，從最早十幾、二十億的市值到了上千億左右的市值。但是這幾年，這些電子模組公司市值都有百分之七八十以上的下滑。我前段時間看到有家當年香港市場的明星股，從最高的時候2000億市值跌到300億市值，當年幾乎所有的主流機構都會去配置的一家公司，現在因為它是一家單一的產品公司，就被一些平臺公司碾壓了。所以模組產業在過去的兩年裡體現出的是一個競爭加劇的從春秋到戰國時期的格局。
歷史上最後是秦國一統天下，現在這個行業裡不是一個秦朝，行業裡有兩三個巨頭湧現出來，透過對上下游的帶動能力，讓他們自己有比較好的利潤收益，與之相對應的就是很多產品企業被侵蝕了利潤。
模組以外的材料、裝置、晶片行業由於國產替代反而是方興未艾。我判斷這幾個行業現在處在一個臨界點，很多材料裝置晶片公司已經證明了自己的能力，已經開始進入蘋果和華為等企業的核心體系，應該還有不錯的替代空間。總的來說，電子行業基於移動網際網路和智慧手機的邏輯已經演繹了一個比較完整的週期了。這就是電子行業過去演變歷程的一個總結。
證券時報記者：原材料的上漲對電子行業有什麼影響？這個影響會持續多久？
趙曉光：原材料的上漲帶來的影響在今年比較明顯，當然有正面的也有負面的。正面的是生產核心零部件的環節漲價，這個漲價主要有四個原因：一個是疫情限制了商務活動，造成硬性的去產能；第二是全球貨幣超發，通脹的因素；第三是中美貿易競爭把供應鏈割裂開了。還有一個很重要的因素就是，過去電子行業主要戰場在智慧手機，但現在各行各業都進行了資訊化的滲透，養豬養牛的企業也在開始用晶片，還有建築等各行各業都開始用晶片，包括汽車智慧化也是個很大的增量，對晶片的拉動比較大。這些領域都是個性化、定製化的，對產能的調配就會比較難，可能每個領域都需要單獨設計生產線，對於晶片企業來說，很不經濟。當產能跟不上的時候，他們可能就會把過去一部分的產能拿來做未來更有前景的方向，這也是之前供給受到壓制的一個原因。基於缺貨而帶來的漲價的因素是過去兩年行業漲價主要的邏輯，我們在兩年前做的這個預測現在來看也是比較有前瞻性的。但放到現在來說，這個邏輯會逐步弱化，同時要區分結構化，哪些領域能維持住，哪些領域只是被帶動上漲。所以後面漲價的因素慢慢不會成為我們分析這個行業的主要的邏輯。
證券時報記者：您說行業未來會結構化，那您認為哪些領域能維持住景氣的趨勢呢？
趙曉光：分析科技行業一定是看變化，哪些領域是未來有遠大前景，又進入拐點，不是講故事的，就是需要特別重視的。從下游角度看我認為主要是三個領域，第一個是C端的AR/VR領域，也就是XR。為什麼重要，第一個邏輯是人類的消費過去是物質消費為主體，但新的消費趨勢滿足的是精神屬性、文化和社交屬性，比如鴻星爾克，是社會責任感；比如茅臺所代表的社交因素。現實生活中的優勝劣汰讓很多人的滿足感受到約束，在虛擬社會透過重構規則，來達成個人的滿足和快樂，尋求成就感。
第二，這麼多年我們看消費電子和移動網際網路的秘訣就是兩個：社交和服務。智慧手機真正的爆發也是它從娛樂功能轉向社交功能的時候。VR過去也主要是用來玩遊戲，但最近臉書已經頻繁在社交和遠端辦公等領域實現人與人的連線。
第三、全球科技巨頭都在佈局AR/VR，包括臉書、蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、騰訊、位元組跳動，都有這個領域的動作，當科技巨頭們都在做同樣的事情時，我覺得大家就要引起重視。
第四、過去幾年消費電子最成功的產品就是無線耳機，實現的是聽覺功能的延伸，過去打電話時的很多痛點被解決。那我們現在低頭看手機也有很多痛點，比如對頸椎不利，一直舉著手機可能肩周炎又出來了，看多了手機對眼睛健康也會有影響，但AR/VR帶來的是視覺功能的延伸，帶著AR眼鏡，可以抬著頭，不用手舉著手機就可以看到一個上百寸的螢幕。在消費電子行業，視覺的價值比聽覺會高很多倍，所以從視覺功能的延伸角度，也讓AR/VR符合未來成為一個大機會的邏輯。加上短期全球的VR頭顯銷量即將過一千萬臺，這個行業產品已經有了一個拐點，已經不再是講故事的階段，所以我覺得這個行業在C端是未來非常大的機會。
過去兩年最熱門的賽道新能源汽車它也是一步一步走過來的，如果這個賽道機會足夠大的話，你在五年前或三年前配置它其實沒有本質的區別，你能確定的就是這個行業它一定能起來，這個比什麼都重要。看清現在是什麼，三年後是什麼，這個更重要，不要把精力放在過程的博弈上。
講到B端，我認為就是物聯網，第一個邏輯是中國各行各業都在經歷較大的變革，傳統行業像煤炭石化養殖等，過去是靠規模、投資和產能推動增長，這種粗放式增長的時代基本結束，未來會進入精細化成長的階段。七月份我們開了個物聯網大會 ，所有的科技巨頭都來了，我認真聽後發現這麼一個規律，比如大型建築央企，有100萬個工人，要怎麼管理呢，未來毫無疑問得進入精細化管理的階段，靠資訊化。過去的資訊化很粗淺，沒有解決根本的問題。舉個例子，過去的精細化可能就是工頭每天下了班在電腦前打上一行字，告訴你完成進度，有無違規等，僅此而已。但透過物聯網，各種感測器、攝像頭可以進行實時監測，就可以高效率、智慧化的對當天所有的工地、程序、原材料的調配進行管理。有位知名企業家也非常強調以後的管理就是精準、深度的資料化。這個過程中物聯網起到的作用就是非常重要的。
第二是我們跟蹤了很多物聯網行業上下游，包括下游的養殖、水、電力等行業，可以看到他們今年開始這方面明顯快速的增長；還有我們跟蹤的一些上游的供應商，一些核心晶片零部件的供應商，發現他們今年上半年出貨量差不多有200%的增長，從上游到下游的交叉印證了我們所說的第一個邏輯。
第三個邏輯很簡單，現在整個智慧終端主要是以手機為代表，一共30億個終端，但是未來到物聯網時代，長期看是3000億個終端的時代，哪怕按1000億個終端看，這也是30倍空間的增長，對整個行業的需求拉動非常大，從晶片到模組、元件、系統整合到雲，是個全方位的拉動。無論是下游需求、技術進步、成本下降，規模效應都到了一個比較好的階段，長期有個遠大的空間，短期有個明確的拐點。
至於第三個未來的機會，就是要重視汽車智慧化。現在市場對整個汽車電動化行業都沒什麼分歧了，寧德時代這樣的龍頭已經到了上萬億的市值。那麼我們認為汽車電動化後，下一個比較大的機會就是智慧化。過去汽車供應鏈是不太向中國人開放的，中國人沒有機會介入這個產業，因為會破壞這個領域的利益格局。全球汽車零部件前一百強一共有七萬多億人民幣的收入，這裡面96%都是歐美為主，美國人為主導，排名第45的企業都有400億的收入。但現在無論是特斯拉為代表的造車新勢力，還是傳統勢力的自我革命，都需要匯入中國的供應商，這些供應商就是在智慧化這個環節進去的，中國現在已經有一批公司在汽車供應鏈中證明了自己。所以我覺得汽車智慧化也是剛剛開始，但是空間足夠大。剛才說了整個供應鏈7萬億的收入，15%的淨利率，就有萬億的利潤，對應的就是20萬億市值的機會。
所以我覺得這三個行業都是未來最核心的、值得重視的行業。XR行業剛開始，目前大概涉及50家上市公司，物聯網和汽車智慧化各自涉及100多家上市公司，這三個行業對於產業拉動效應都是比較強的。
這兩年表現最好的半導體和新能源汽車行業，他們依然還會有著比較好的機會，但現在也在逐步從春秋時代進入戰國時代了，在這兩個行業裡大家需要精挑細選，要有個區分。我覺得很可能明年的XR、物聯網和智慧汽車行業，就是這兩年的半導體和新能源汽車行業，成為市場中比較主流的機會。
證券時報記者：智慧手機市場今年前八個月增長了12.3%，但是相比疫情前還是下降的，5G換機會不會帶來智慧手機的二次成長？
趙曉光：智慧手機現在還是要等，因為現在市場已經滲透完了，後面的增長主要來自於換機，但目前整個手機的創新都是一種邊際的創新，沒有根本的變化。下一波智慧手機大的創新我覺得還是會由5G來帶動，當5G帶動手機從單機的功能變成雲的功能的時候，手機就可以更好的進行輸入輸出的互動，這時候手機可能會有一波大的機會，現在還是要觀察。
證券時報記者：軍工電子怎麼看？
趙曉光：剛入行的時候我就深入研究過這個行業，其實軍工電子行業的研究並不難，因為軍工有個非常嚴謹的採購體系，某一個環節用誰的產品基本是比較清楚的。大家可以重點研究軍工行業上游公司的景氣狀況。上游採購了下游才會出貨，下游也有個很明確的出貨規劃，不會無緣無故的去向上游出貨。透過上游看下游其實都是公開的資料，可以讓我們清晰的看到軍工行業未來一個景氣的走向。目前去觀察上游的資料，後面應該整體還是一個比較明確的景氣狀態。而且軍工後面主要的發展方向也是電子化和資訊化，這個行業雖然估值高，但是因為這個行業的競爭格局比較清晰，不像很多行業是一將功成萬骨枯，這個時候我們就只要去看需求的邏輯，透過上游看下游是看軍工最好的方法。
證券時報記者：對於大勢您最近一直都在強調不用過於悲觀，為什麼？
趙曉光：分析市場一般都是基於四個方面，基本面、政策面、資金面、技術面。基本面在疫情帶動的全球波動中，中國也不會太差，甚至是明顯受益的，兩年前我們有多少擔心啊，東南亞的崛起，美國的打壓，但是現在這些擔心反而都得到了緩解；資金面居民財富從買房買銀行理財開始明顯轉向配置基金，有一個居民財富配置明顯的轉向；政策面上，由於資本市場牽一髮而動全身，所以目前對資本市場是高度重視，高度呵護。技術面上現在這個位置也不是有特別大的泡沫或特別的高估，我們也研究過PE的估值水平，整體還是相對比較安全的。
但毫無疑問，市場已經經歷了兩三年的上漲，這個時候整體會處在一個震盪上行的階段，可能波動會加劇，但整體是往上走的，面對這種波動，還是要精挑細選；不要在一個行業下行時去買入，也不要在股價特別高的時候去追高，而是要去尋找處於拐點，能持續成長的行業。這個過程中更加需要深度科學的研究來對抗一些不確定性，對於沒有這個研究能力的普通投資者，可以藉助行業ETF來分享相關的機會。
