網際網路醫療獨角獸衝擊港交所，解構圓心科技的潛力基因

近日，又一家網際網路醫療科技獨角獸——圓心科技提交招股書。提起圓心科技似乎有點陌生，但其旗下的妙手醫生及圓心藥房等品牌廣為人知。

事實上，妙手醫生是我國首批取得線上醫療執業牌照的網際網路醫院之一。在此基礎上，圓心科技成為中國首家打通線上線下、院內和院外，以及醫藥險一體，完成全病程醫療健康服務網路建設的醫療科技公司。

目前，根據弗若斯特沙利文的資料，圓心科技已是中國第一大專注於處方藥的綜合醫療交付平臺。

一、三大業務打造全週期健康管理生態鏈

縱觀招股書，圓心科技在院外綜合患者服務、供給端賦能服務及創新醫療健康服務三大核心板塊的基礎上，搭建了一個綜合醫療服務平臺，囊括了網路醫院、智慧藥房、健康管家、醫藥支付端等方面的服務。等對比其他網際網路醫院，圓心科技商業模式的特點非常明顯——一言概之，是“全面”。

“全面”有三個體現：首先，圓心科技透過全面覆蓋整個疾病管理週期的醫療服務模式，從病人問診、用藥，到疾病管理再到支付，深耕挖掘醫藥產業鏈價值；再者，三大業務板塊實現了“醫、藥、險”的全面聯動，從傳統的被動醫療模式，走向主動的健康管理服務；第三，圓心科技打造線上下線結合、打通院內和院外雙應用場景，是實現全方位智慧醫療場景落地的醫療科技平臺。

圖：公司業務版圖

資料來源：招股書，格隆彙整理

具體來看，圓心科技在三大業務板塊頗具亮點：

首先是院外綜合患者服務板塊。該業務圍繞圓心科技在中國30個省份的251家圓心藥房為患者提供院外場景下的藥房服務，和透過其開發的妙手醫生APP以及線下門診為患者提供的院外醫療服務。

藥房服務方面：圓心科技將院外藥房體系定位為最接近處方、最接近患者，採用院邊藥店的策略。藥房選址在醫院附近，自然就能成為向知名醫院及患者提供藥品服務的首選藥店，以此來推動業務擴張。

除了選址優勢，圓心科技在藥品還具備豐富的運營經驗和行業資源。從藥師服務團隊角度看，圓心科技的單個藥房平均配備約兩名專業藥師，高於行業平均水平；從藥品品類來看，不同於社群藥房，公司覆蓋了59款創新性腫瘤治療藥物以及超過1,600個庫存單位為心血管疾病的處方藥，在創新藥物以及高質量藥物上與社群藥房構成差異化競爭。收入資料亦支撐這個結論——圓心藥房的銷售額的83%來自於處方藥中的非國家醫保覆蓋的品類，與社群藥房收入依賴於非處方藥以及普通處方藥形成鮮明對比。

院外醫療服務，則是公司透過綜合線上醫療服務平臺“妙手醫生”，向患者提供便捷的線上醫療服務。妙手醫生是中國首批網際網路線上醫療服務平臺之一。圓心科技搭建的醫藥互聯的線上生態系統，約28%的藥品品種可以從線上藥房購買。另一方面圓心科技在13個省設立了醫療門診，以此向患者提供多種線下醫療服務。

圖：妙手醫生APP的線上問診服務流程

來源：招股書，格隆彙整理

憑藉著線上醫療服務及藥房平臺，與線下藥房服務的協同互補優勢，圓心科技在“藥”的環節上成為領頭羊。根據弗若斯特沙利文，2020年按收益計，圓心科技已是中國第一大專注於處方藥的綜合醫療交付平臺。

其次，是供給端賦能服務板塊，圓心科技為了提高患者在院內的體驗和解決其病程管理的需求，利用自身技術實力向醫院提供完整的解決方案。公司協助醫院進行資訊化系統建設和對接，開發以移動應用APP、微信小程式或公眾號形式運作的線上醫療服務平臺，使其可以在移動網際網路時代更好的服務患者。

第三，醫療健康價值鏈創新服務，形成圓心科技完成醫療大健康創新生態的重要環節。該業務包括病程管理及其帶來的醫藥創新營銷業務，以及透過公司建立的創新保險技術平臺——圓心惠保為患者的醫療支付能力提供保障的保險業務。保險相關業務在內的細分業務的生產要素是資料，亦將發展為公司增值業務的重要部分。

這三大業務板塊依據公司長期積累的優勢資源搭建了一個聚合平臺，並在內部形成了良好的協同效應，推動全病程管理業務延續並覆蓋至整個健康管理週期。

二、駛入成長快車道

網際網路醫療的商業模式是一個厚積薄發的過程。圓心科技經過多年的深耕，已經到了業務爆發的前夕。

財務資料可以很好地印證這一點。2020年疫情衝擊實體醫院就診人數與線下藥房的客流量，因此線下藥房行業普遍衝到巨大沖擊；儘管如此，2020年圓心科技仍取得了非常可觀的收入增長。2018-2020年，圓心科技實現收入分別為8.19億、23.52億、36.29億，年平均複合增長率高達110.50%。

此外，在網際網路醫療行業增長大幅放緩的2021年，圓心科技仍實現了逆勢增長，僅2021年的前八個月就完成了2020年整年的營業額，釋放出非常積極的訊號。公司發展態勢已經初露鋒芒。相應的，2018年-2020年，公司實現毛利分別為8,325萬元、2.50億元、以及3.32億元，年平均複合增長率高達100.00%。

網際網路醫療平臺呈現顯著的“網際網路模式”的特性——也就是規模效應極其明顯，盈利彈性遠高於收入彈性。隨著圓心科技業績潛力開始釋放，虧損率亦在未來會明顯下降。

拆解公司的營收構成，我們可以看到公司成長的核心驅動因素依然為院外綜合患者服務業務，2020年佔總營收比重高達97.5%。2018年-2020年，該板塊收入的年平均複合增長率達109.09%；在最新報告期同比增長仍有83.60%，可見核心業務仍保持快速成長速度。

圖：院外綜合患者服務收入情況

資料來源：招股書，格隆彙整理

另外，創新醫療健康服務收入從2018年的九百多萬元，增長至2020年的8847萬元，更是在2021年前八個月突破億元收入大關，收入達1.43億元，同比翻了兩倍，增長速度甚至較之前進一步提升。創新醫療健康服務的盈利水平比公司整體水平高不少，支撐公司毛利率逐步提升。截至2021年8月31日，公司已經與約70家保險公司及七家再保險公司提供服務，保單數量約為200萬份。我們可以看到第二成長曲線已經快速成形。

圖：創新醫療健康服務收入情況

資料來源：招股書，格隆彙整理

回顧美國網際網路醫療行業發展史，快速增長時期誕生了幾個龍頭。美國第一家遠端醫療平臺Teladoc（TDOC.US）自2015年上市而來至今翻了超過五倍，為投資者帶來非常可觀的超額收益。而我國當前網際網路醫療仍在快速發展的階段，當中必然會孕育出不少十倍獨角獸。尤其是今年6月，國務院辦公廳印發的《關於推動公立醫院高質量發展的意見》，標誌著處方外流逐步進入實質性發展階段，至2025年預計帶來超過1300億元的增量空間。

圓心科技先發優勢明顯，已構建了完整醫、藥、險的大健康生態圈。更值得注意的是，圓心科技一直以“最接近處方的位置”為理念，加上藥房具有雙通道藥房資質，直接受惠於處方外流政策，將成為最受益於政策紅利的網際網路醫療平臺之一。

這或者是圓心科技獲得包括騰訊、紅杉資本、啟明創投、易方達、鯤翎資本、ABI 資本、中銀國際、渶策資本、中信證券等諸多知名機構投資的原因，同時也說明了資本市場對圓心科技巨大潛力的跨視角共識。