最近接連做了幾家上市公司的分析，發現看公司年報真是件有趣的事情呀，波瀾壯闊，風雲迭起，懸疑層層，反轉不斷。
感興趣的小夥伴可以劃到文章底部點選“公司分析”專題進行翻閱，這裡我就不放連結了。
今天要了解的這家公司有點來頭，是2000年為順應網際網路時代資訊產業的發展，在柳傳志主導下，由聯想集團剝離出來的聯想科技、聯想系統整合和聯想網路公司組成，郭為任總裁兼執行長。2016年借殼深信泰豐上市。
大家應該能猜到了，這家公司就是神州數碼。
二十年風起雲湧，時代變幻，當初定下的“數字化中國”的使命如今發展得怎麼樣了呢？
今天我們一起看看。
1
可憐的淨利率
由於神州數碼是2016年借殼上市的，所以我們這篇中所有縱向對比資料都取2017年以後，這樣相對更有參考意義。
粗略地掃了一眼半年報，第一印象是利少債重存貨多，但現金流表現還可以。
我們先看一下神州數碼的收入成本結構。
說實在的，這個圖一出來，我是有點心酸的。滿屏下來營業成本幾乎佔據了整個視野，利潤只有薄薄的一層。今年上半年利潤負的是因為出售子公司產生了大額的損益，這個我們稍後再講。
去年忙活了一整年幹了920億，淨利潤只有6個億，這幾年平均下來淨利率還不到1%。
而這反應在資本市場上，就是近千億的營收，卻只有百億多一點的市值。
這年頭，搞科技的還幹不過賣瓜子的嗎？
我們再往下深挖一下。
與公司半年報中花了大量筆墨描繪的雲計算和數字化轉型不同的是，IT分銷在整個業務體系中保持著不可撼動的地位，佔營業收入比96%。
雖然貢獻了絕大部分的營收，IT分銷業務的毛利卻只有3.25%，且近幾年的趨勢是越來越低。
這麼低的毛利正常嗎？我們看一下同行。
確實差不多。在中國IT分銷行業，神州數碼排第一，排行第二的偉仕佳傑這塊的毛利為2.21%，長虹佳華的毛利為2.32%，紫光股份高一點，為6.51%。
為什麼紫光股份高一點呢？
我們注意到神州數碼半年報中披露，“新華三等業務實現大幅增長”，而新華三正是紫光股份的控股子公司。
可能跟供應鏈條有點關係。另一方面，紫光股份主要涉及的產品為商用筆記本、商用桌上型電腦、商用顯示器等智慧終端，並且推出了智慧屏產品-MagicHub雲屏；而神州數碼分銷的產品主要包括移動辦公裝置、計算機配件、智慧硬體、物聯網裝置、膝上型電腦、顯示裝置、伺服器、儲存裝置、網路裝置應用軟體等，上萬個品種估計也攤薄了毛利。
從半年報來看，公司已經建立了覆蓋國內 1000 餘座城市、涵蓋 30000 餘家渠道合作伙伴的 To B 營銷渠道網路，IT分銷行業最大的特點是需要構建強大的營銷網路以應對種類繁多的客戶，以及準備充足的資金支援貨物的週轉。
我們來看一下2020年跟同行的ROE對比。
|
專案 |
神州數碼 |
紫光股份 |
|
淨資產週轉率 |
13.86% |
6.54% |
|
營業淨利率 |
0.68% |
5.43% |
|
總資產週轉率 |
3.06 |
1.06 |
|
權益乘數 |
6.53 |
1.76 |
雖然淨利率約為紫光股份的十分之一，但憑著高週轉率和高槓杆居然撐起了13.86%的ROE，為紫光股份的2倍多。再細看存貨週轉天數，紫光股份是66天，神州數碼是38天；應收賬款週轉天數，紫光股份是53天，神州數碼是30天。也就是說，人家要賣2個月的貨，他一個月就賣光了，還提前把錢收了回來。
這個簡直太厲害了，這得多強的管控能力啊。
不過高槓杆可能帶來的一個弊端就是高利息支出，我們簡單測算一下。
截至6月30日，賬上掛了61.15億長期借款，1.85億短期借款，利息費用為2.23億，綜合借款利率為3.66%。
借款利率是不算高，但是我們用利息費用2.23億除以剔除出售子公司影響後的息稅前利潤6.45億，發現利息費用佔比高達34.59%。
心酸。賺的錢一小半給銀行了。
2
轉型後的新業務
前面我們提到，憑藉優秀的運營能力，神舟數碼愣是將IT分銷這塊難啃的骨頭做到了行業第一。但畢竟這塊業務做到頭也就是這樣，所以近幾年神州數碼也一直在喊轉型。
雲計算和數字化轉型業務是神州數碼擺在第一位的業務，目前這塊業務國內市場規模為2091億，預計2023年可達4000億。根據郭董定下的戰略，未來神州數碼要變成一家雲公司，收入結構要逐步轉化成以雲收入為主體。
從業務結構上確實也能看出神州數碼的決心。雖然從IT分銷到雲計算及數字化轉型、自主品牌各項業務都在增長，但是可以明顯看出IT分銷業務整體佔比在下降，同時雲計算及數字化轉型業務佔比在上升。從2017年的2億營收做到2020年的27億，翻了十多倍。今年上半年更是已經拿下了近17億的營收。
這塊業務的毛利相對IT分銷來說也是相當可觀，其中雲管理服務毛利達到43.2%，數字化轉型解決方案更是達到86%。光這兩塊都可以單獨拎出來上北交所了。
|
專案 |
金額 |
佔營業收入比重 |
營業成本 |
毛利率 |
毛利 |
|
雲轉售業務 |
14.86 |
2.62% |
13.58 |
8.60% |
1.28 |
|
雲管理服務 |
1.66 |
0.29% |
0.94 |
43.20% |
0.72 |
|
數字化轉型解決方案 |
0.37 |
0.07% |
0.05 |
86.00% |
0.32 |
|
總計 |
16.88 |
2.98% |
14.58 |
13.67% |
2.31 |
目前，神州數碼的雲管理服務能力已經覆蓋全球五大公有云（AWS、Azure、Aliyun、谷歌雲、騰訊雲）及華為雲、中國移動雲、京東智聯雲等國內主流公有云廠商，擁有從雲到端的完善的技術研發、方案服務能力。根據神州數碼雲業務集團總裁郝峻晟所言，在這部分業務中，雲轉售業務（AGG）是獲客抓手，雲管理業務（MSP）是穩客幫手，最終推進公司自有品牌產品、技術服務等銷售，從而獲得更高的利潤。
自有品牌業務主要是指公司近幾年啟動的“大華為”戰略，基於“鯤鵬+昇騰”生態鏈，打造覆蓋資料計算、資料儲存、資料傳輸、資料安全在內的全線“神州鯤泰”自有品牌產品體系，目前在金融、運營商、政企、能源等行業都已經取得突破。
戰略成熟，發展迅猛，再加上IT分銷打下的堅實的供應鏈基礎，關於這塊業務我們可以狠狠地期待一下。
3
被賣掉的子公司
最勾起我好奇的就是這個被賣掉的子公司迪信通了，直接造成非經損失4.77億，導致公司虧損1.32億。
迪信通是香港上市公司，2017年的時候號稱中國最大的手機專業連鎖企業，主要是透過開店或搞加盟的方式賣手機，順便給移動、電信、聯通搞搞充值之類的增值服務。神州數碼當時直接將第三、四大股東的股份全部拿下，主要是想借助迪信通的門店優勢拓展銷售網路。聯想是當時的第五大股東，估計也是有促成這個事兒的。
這幾年迪信通在網際網路的衝擊下，過的也不算滋潤，2017-2019年營收規模一直徘徊在150億左右，2020年受疫情影響，只有135.5億，利潤更是直接縮水一半以上，歸母淨利由2019年的2.57億縮減為1.14億。去年關了不少門店，調整方向做數字化和平臺化轉型升級，增加了京東、美團、餓了麼、抖音、快手等多渠道業務。這次收購前京東是第四大股東。
收購方珠海華髮原來是做區域性房地產業務，後來逐漸轉型發展為涵蓋城市運營、房產開發、金融產業、實業投資等四大核心業務的綜合性企業集團，這次收購迪信通一方面可以緩解迪信通的資金壓力，另一方面也可以整合各方的資源，搞點更大的事情。
具體來說，這次轉讓到底劃不划算呢？
根據披露，加上買賣價差和歷年分紅，這次出售整體產生的累計投資收益是0.73億元。我大概扒拉了一下，2017年收購的時候股價大概在2.3港元左右，收購價3.1港元/股，花了4.41億，PE大概是6倍左右；今年賣出的時候股價大概在3.83港元左右，售價3.84港元/股，收回4.59億，PE大概為20倍左右。
2017年中長期借款利率為4.75%，4.41億放4年的話可得利息收入0.84億。如果按短期利率4.35%，利息大概為0.77億。
略虧。
那為什麼賬上會出現這麼大一個洞呢？
主要是會計政策的影響。當時購買的時候對價4.1億，但對應的可辨認淨資產公允價值為7.74億，所以當時記了3.42億在營業外收入中，令當年的淨利潤一下子由前一年的4億將近翻翻到7.23億。現在這筆生意一做完，發現前面記的營業外收入都是寂寞，於是往回一轉，再七加八加的，就導致我們現在最終看到的利潤是負的。
是不是要感慨一下會計語言的博大精深？轉瞬之間，幾個億的利潤上下翻騰。
除了收購迪信通，2017年神州數碼還花了3.6個億收購了上海雲角。跟迪信通形成強烈對比的是，當時上海雲角可辨認淨資產的公允價值為0.4億，為此，神州數碼掛了3.2億的商譽。
為什麼花這麼大的代價呢？
這裡面有個頂厲害的人物叫做郝峻晟，80後，原來是在微軟做研發，後來看準了“雲服務”的發展前景，毅然辭職創業。上海雲角易主神州數碼後，郝峻晟也成為了神州數碼雲業務集團副總裁、CTO，主要負責雲部分的業務發展。
這幾年神州數碼的雲計算及數字化轉型業務發展迅猛，從2017年的2億到2020年的26.66億，翻了十倍不止。今年上半年更是已經拿下了16.88億的營收，毛利率13.67%，毛利2.31億。按這樣整體算下來，3.6個億砸下去不僅回了本，還賺了好幾個億。
值了。
4
彩蛋
總結下來，我們可以看到是傳統行業的老大為了生存與發展，在原有業務的基礎上，對應趨勢開展了一個還不錯的新業務。基本上是穩中有希望。所以，這個部分我們純粹來好奇一下，給大家發個彩蛋。
前面我們提到，神州數碼去年營收920.6億，淨利6.24億，市值100億；洽洽食品去年營收52.89億，淨利8.05億，市值232億。不同行業之間的營收、淨利和市值產生了非常奇妙的差異。因此，我們來八卦一下，哪個老闆賺得多？
從稅前報酬總額來看，神州數碼的郭董為684.66萬元/年，洽洽食品的陳董是134.16萬元/年。乍看一個天上一個地下是不是？別急，我們再來看看股權。
郭董的股份是直接掛在自己名下的，非常好找，截至去年年底一共持股1.55億股，按去年的權益分派方案10派1.891577元來算，郭董拿到的分紅是2927.74萬元，與薪酬一起合計3612.4萬元。
陳董的股份沒有直接掛在自己名下，而是做了三層架構處理。我們計算一下可以得出陳董控制的股份為1.75億股。按去年的權益分派方案10派8來算，陳董一年拿到的分紅是13968.12萬元，與薪酬一起合計14102.28萬元。
陳董完勝。原來大佬的小目標真的就這麼超額完成了。
乾脆再來看看被納入神州數碼旗下的郝總年收入如何。年薪20.54萬+持股數443.4萬*1.891577=104.41萬。
嗯，也算是百萬年薪了。
上面的計算還沒有考慮股價問題。神州數碼最新股價是15.26元，洽洽食品最新股價為45.8元，再比下去真的就是人比人，氣死人。
好了，再怎麼比，人家也是比我們強，我們噹噹狐狸酸酸葡萄也就算了，最終怎麼樣，還是得看大家的業務發展。
今天的公司分析就到這裡了，如果還想要看其他哪家公司的分析，歡迎留言、點在看。
我們下一篇見。
