導讀：

作為雲計算SaaS行業的鼻祖，#賽富時#是雲#CRM#行業的領導者，也是美股SaaS行業領軍企業家的培養搖籃。擁有全球首屈一指的 CRM 平臺，可為所有使用者提供人工智慧服務，作為全球首個採用 Einstein AI 的 CRM 解決方案，深化企業與客戶之間的關係，Einstein AI 能夠在使用Salesforce 資料後不斷變得更智慧，從而提升企業的業務效率和客戶滿意度。

• Salesforce 連續 8 年成為全球收入第一的 CRM 軟體提供商

Source: IDC, Worldwide Semiannual Software Tracker, April 2021.

CRM 市場包括以下 IDC 定義的功能市場：銷售隊伍生產力和管理、 營銷活動管理、客戶服務、聯絡中心、廣告和數字商務應用。

作為全球最大的CRM企業，#Salesforce#戶的單一共享檢視，連續八年在CRM市場，salesforce的市場份額遙遙領先。

• 並且持續實現收入增長，是增長最快的前五名企業軟體公司，從 2014 財年的 41 億美元增加到 2022 財年預期的263.5億美元的收入，CAGR高達26%。

• 2004年上市以來總回報接近72倍，上市以來僅3年股價下跌

圖 salesforce上市以來年線圖

作為全球最大的雲SaaS公司，salesforce不僅創造了收入連續十七年同比增長的神話也給投資者帶來了豐厚的回報。

近期salesforce在投資者日給出了2023年財年的收入指引：Salesforce預計將達到316.5億美元-318億美元的區間。隨著企業重新啟動因疫情而暫停的計劃和專案，在技術軟體方面的支出正在上升，這提振了對Salesforce旗下管理客戶關係和處理其他業務任務的軟體產品需求，而在2020年公司指出公司在2026年財年的收入目標是500億美金，本文將結合行業與公司的情況來回答投資者關心的幾個問題：

1. 公司歷史收入情況穩健，未來趨勢如何？
2. 公司2026年500億美金靠什麼來實現，行業的TAM擴張了嗎？
3. 賽富時市值的天花板在哪兒？

CRM發展歷程及業務介紹

1.CRM是指什麼？

CRM即“客戶關係管理”，是一項管理公司所有客戶及潛在客戶關係及互動的技術。Salesforce提供的客戶關係管理軟體能夠幫助企業進行客戶資源整理，是一款儲存客戶聯絡資訊如姓名、地址和電話號碼的軟體，能夠追蹤客戶各項活動如訪問網站、打電話和發郵件等等。幫助企業管理並維護客戶關係，增加與客戶的互動，提升客戶服務質量，完成更多交易。

• 客戶關係管理系統能夠做什麼？
• 主動追蹤並管理客戶資料。
• 透過任何裝置與團隊其他成員通連，進行協同辦公，共同維護客戶關係。
• 企業客戶管理軟體能夠智慧捕獲客戶的電子郵件，及時瞭解客戶需求。
• 透過CRM客戶管理系統，簡化重複操作，讓公司能專注於客戶維護，捕捉商機。
• 即時提供關於維護客戶的專業見解和建議。
• 儲存、整合客戶資訊，節省企業運營成本。
• 與企業一起成長，公司可隨時擴充套件及定製客戶管理系統的功能。

• 為什麼客戶關係管理很重要？
• CRM客戶關係管理系統能夠協助精簡管理過程以節省人力，使公司專注於日常業務。
• 大客戶管理系統幫助公司發現更多商機，達成更多交易，維護更多客戶並發展公司業務。
• 管理系統儲存所有客戶資料，不僅能夠幫助公司更便捷地進行客戶資源管理，還能保證與客戶交談的內容將始終保持私密，並且及時獲取客戶與業務相關的最新資訊。
• 據Salesforce客戶報告顯示，客戶關係管理系統幫助企業銷售成交額提升26%，客戶滿意度上升26%，銷售機會增加32%。

2.雲計算是指什麼？

網際網路始於20世紀60年代，但直到20世紀90年代初，網際網路才應用於各個企業。1991年，全球資訊網誕生；1993年，Mosaic網路瀏覽器釋出，使用者可透過該瀏覽器瀏覽圖文並茂的網頁。這也預示著第一批公司網站的來臨，毫不意外，擁有網站的公司大多數都屬於計算機與技術領域。

隨著網際網路連線更加快速可靠，一種新型公司開始出現，我們稱之為應用程式服務提供商或ASP。ASP 為他們的顧客管理並執行現有的商務應用程式。ASP需要購買計算機硬體並保持應用程式的正常執行，而顧客需要按月支付費用，以便透過網際網路進行訪問。這是雲計算 (Cloud Computing) 服務的雛形。直到20世紀90年代末期，我們今天所熟知的雲計算才真正出現在大眾視野。

Salesforce正是在那時推出了專門為多租戶設計的應用程式：

• 在“雲端”執行；
• 在網路瀏覽器上透過網際網路訪問；
• 供大量客戶以低成本同時使用。

從那時起，雲計算 (Cloud Computing) 服務的規模越來越壯大：據估計，2013年，全球雲服務費用達到470億美元。到2017年，由於各家公司爭相投資雲服務，期望為有競爭力的全新產品打造堅實的基礎，雲服務費用達到1080億美元，是13年雲服務費用的兩倍多。

3.雲的誕生：一次騰雲之舉，帶來信任的躍升。

1999 年，Salesforce 的四位創始人在舊金山的一家小型公寓中並肩合作，推出了一個客戶關係管理 (CRM) 系統，由此引發了突破性的轉變。所有軟體和關鍵客戶資料都將託管在網際網路上，並透過訂閱服務的形式提供。這種開創性的“軟體即服務”（即 SaaS）模式迅速風靡整個技術行業。

初期Salesforce 採用基於雲的模式的核心在於獲得使用者的信任，而贏得使用者信任的方法只有一種，那就是建立相互信任的關係。幾十年來，公司的產品規模不斷擴大，複雜性不斷提高。如今，已經為全球諸多體量龐大、意義重大的企業、政府機構和組織提供必要的服務。

Salesforce 是雲計算領域的領軍者，可為企業的各個方面提供相應的應用程式，比如 CRM、銷售、ERP、客戶服務 、市場營銷自動化、商業分析、移動應用程式構建以及其他更多領域。全部應用程式在同一雲平臺中執行，可實現資料共享，員工可獲取相同的客戶資料。與在孤立的裝置上工作相比，雲計算讓整個公司可以作為一個整體來開展工作。另外，雲計算在準備階段也充分體現其快速啟動的優越性。假如在企業內進行最大範圍的預置安裝需要一年多的時間，那麼相比之下，在雲中執行應用程式所需要的時間就變得微不足道。

4.Salesforce的業務分類

經過多年的發展，salesforce的產品線越來越龐大，包括銷售、服務、市場營銷、商務、資料分析BI、團隊協作slack等，所涉及到的行業也基本上囊括所有的大類行業，公司的客戶型別也從成立之初的中小型客戶不斷向世界五百強拓展。

Salesforce歷史財務情況

圖 賽富時近十年單季度收入（億美元）及增速（%）

從2011年Q3到2021年Q2，salesforce的單季度收入從5.84億美金增長至63.40億，增幅高達10.86倍。

圖 賽富時近十年單季度收入同比增速（%）

圖 賽富時近十年單季度收入環比增速（%）

在近十年，salesforce每個季度的收入同比與環比都取得了正增長，連續十年單季度收入同比增長在20%以上，而環比也從來沒有轉負，公司的營收曲線保持非常驚人的走勢。

公司在2015年以後，淨利潤逐步開始轉正，雲計算模式終於盈利，至此其他公司也紛紛以salesforce在成長各階段的估值作為錨定。

從研發投入強度來看，salesforce的研發投入一直保持較為穩定的增長，最新一季度公司的研發投入10.2億美金，營業收入佔比為16%，已經保持著較高比例的研發投入。

新季度財務分析

1.新財季財務摘要

最新一季度，Salesforce實現收入 63.4 億美元，同比增長 23%，按固定匯率計算增長 21%

• 經營現金流為 3.9 億美元，同比下降 10%
• 將 22 財年收入提高至 262 億美元至 263 億美元，同比增長約 23% - 24%
• 將 22 財年的經營現金流量同比增長約 14% 至 15%

• 將FY22 GAAP 營業利潤率提高至約 1.8%，將 FY22 非 GAAP 營業利潤率提高至約 18.5%
• 將 FY22 GAAP 每股收益上調至 0.81 美元至 0.83 美元
• 將 22 財年非 GAAP 每股收益上調至 4.36 美元至 4.383 美元
• 預計22 財年第三季度的收入為 67.8 億美元至 67.9 億美元，同比增長約 25%, 22 財年第三季度CRPO同比增長約 22%。

2.新財季營收來源分類

透過不斷的內生創新及戰略性的外延併購，salesforce不斷豐富自身所能提供的產品矩陣，產品越來越多，營收來源也更為多元化。

集團的收入主要來自：企業雲計算服務的訂閱收入，軟體許可和服務費用，其他相關專業服務費用，公司的核心產品分為幾大類：

• 客戶服務解決方案service cloud

藉助Salesforce的客戶服務軟體Service Cloud，企業可以隨時隨地為每一位客戶提供客服支援。Service Cloud客戶支援軟體是全球領先的客戶服務解決方案。各個大小規模的公司均在使用Service Cloud，透過電話、電子郵件、社交渠道、自助頁面和社群頁面為客戶提供個性化支援。公司可以使用Service Cloud客戶服務軟體建立呼叫中心指令碼、建立知識中心等，從而提高客服人員效率。Service Cloud的高效高質讓客服人員以愉悅的狀態面對客戶，確保客戶滿意度和忠誠度，通常包括以下客戶服務解決方案：呼叫中心管理、中小型企業CRM、渠道管理軟體、銷售團隊工具、客戶服務工具、自助服務門戶、知識庫軟體、實時聊天軟體。

• 客戶銷售管理Sales cloud

擺脫地點的束縛，以更智慧的方式進行銷售，並推動收入增長。20 多年來，Sales Cloud銷售管理系統軟體已幫助多家市場領軍企業實現業務轉型。如今有超過 15 萬支企業銷售團隊在眾多的CRM平臺中選擇了Salesforce的銷售人員管理軟體。Sales Cloud最重要的功能之一是銷售業績管理軟體。銷售業績管理的本質在於幫助銷售代表確定發展銷售線索的先後順序，以便更快達成交易。對於管理人員來說，銷售業績管理軟體可以幫助突顯能夠引導整體銷售策略的團隊意見。銷售業績管理 (SPM) 一般覆蓋獎勵、佣金、配額、地區/區域、目標設定、培訓、業績評估和預測。Salesforce的銷售業績管理系統提供可滿足上述各種需求的多種工具，生成包含有個人和團隊業績的全域性檢視，可供管理人員用於規劃和最佳化銷售資源和流程。

• 企業應用程式建立平臺Salesforce platform

（透過 Salesforce 構建屬於企業自己的出色應用程式）和其他，這是salesforce提供的PaaS服務，企業可以透過salesforce的平臺構建自己的應用程式加快數字化轉型。

• 商務和市場營銷服務commerce cloud

（電商管理套件，可透過電商crm軟體獲得順暢的店內和線上個性化購物體驗）和marketing cloud（利用市場營銷管理中整合式的營銷工具，在每個客戶接觸點打造無縫體驗，在合適的時間，以合適的語氣向客戶傳達合適的資訊）

• 併購的mulesoft及tableau。

圖 salesforce新季度分業務線收入及增速

圖 salesforce新季度分業務線收入年化

按照Q2的收入，進行年化來看，具體如下：

1. Mulesoft及tableau年化收入37億美金，同比增31%，收入增速領跑各業務線；
2. Service cloud 年化收入64億美金，同比增23%,仍位列各業務線的收入的最大份額；
3. Sales cloud 實現年化收入59億美金，同比增15%
4. Platform 實現年化收入39億美金，同比增19%
5. Marketing and commerce 實現年化收入38億美金，同比增28%

3.收入區域分佈

從收入區域分佈來看，美洲區仍然是收入最大的地區， 但歐盟及亞太區收入增速更快，展望未來，Salesforce的海外佔比還會穩步提升。

4.雲計算指標分析

剩餘績效義務 (RPO) 是一項公開的指標，RPO代表所有未來合同項下尚未確認的收入，而CRPO 代表未來12個月內，預計確認為收入的合同。 RPO 受多種因素影響，包括季節性、續約時間、平均合同條款、和外幣匯率。

• CRPO約為 187 億美元，同比增長 23%，不變增長 23%
• RPO約 362 億美元，同比增長 18%

終身收入 (LTR) = $1 ARR / 流失率

1 美元的增量 ARR 的“預訂成本”是多少？

CTB = 每美元增量 ARR 的銷售和營銷成本

終身收入的“服務成本”是多少？

CTS = 交付、研發、支援和 G&A 成本佔收入的百分比

1 美元 ARR 創造的經濟利潤是多少？

單位經濟利潤率 = [LTR – CTB – (CTS*LTR)]/LTR

從以上幾個指標來看，salesforce的獲客成本保持小幅度提升，而CTS服務成本逐年走低，單位經濟利潤率指標也有所下行，伴隨收入體量的不斷增加，salesforce的獲客成本還是在提升，邊際經濟利潤在下行，因此，公司近年來不斷在增加戰略併購以期待提升公司的財務指標。

Salesforce的未來看點

(一)CRM作為最大的SaaS細分賽道，市場空間最大，新興市場滲透率仍有待提升

圖 雲計算SaaS市場份額排名（2019）

從2019年的資料來看，salesforce是全球最大的SaaS公司，而在具體的細分領域，CRM所佔的市場份額也不斷提升，已經成為最大的細分SaaS行業。

圖 2014年全球SaaS行業細分領域佔比

圖 2019年全球SaaS行業細分領域佔比

我們透過對比2014年與2019年的資料可以看出，CRM已經超過ERP成為SaaS細分行業中排名第一的賽道，滲透率尤其是在新興市場的滲透率仍有望繼續提升。

資料來源：中信證券

而從CRM具體的細分領域來看，目前salesforce市佔率最高的就是sales cloud為32%，而目前營收來源佔比最大的service cloud市佔份額僅2成左右，而marketing及commerce、platform及其他市佔份額在12%以下，透過更為全面的產品體系，未來salesforce仍有望在細分的子領域繼續提升市場佔有率。

（二）成功的併購及不斷的研發推新，公司的產品線不斷豐富，核心能力不斷增強

圖 CRM的收購歷程

公司先後收購exacttarget/demandware/mulesoft/tableau/slack,從效果來看，這些收購不斷增強salesforce的核心能力，尤其是Mulesoft及tableau的收購增強了公司的整合及BI能力，在收購以後這兩家公司都取得了長足的發展。回顧公司歷史上的幾次重大併購，可以看到公司在整合外部標的、發揮協同作用等方面的突出能力，此前公司收購Mulesoft、IT系統整合商AcumenSolutions等，分別從資料整合能力、服務行業垂直市場的能力等方面強化平臺優勢。

Mulesoft：MuleSoft可以連線系統、應用程式、資料和裝置，以釋放Customer 360的功能。將整合平臺MuleSoft和Salesforce的功能結合，可以使客戶加速數字化轉型。MuleSoft和Salesforce共同為公司提供跨系統解鎖資料，開發可擴充套件的整合框架，快速建立差異化、互聯體驗的能力。整合有很多可能性，比如使用Lightning Platform和Heroku開發整合應用程式，透過整合獨立的第三方系統在Sales Cloud和Service Cloud中實現單一的客戶檢視，或將Salesforce 360與現有資料來源連線以同步訂單、發票和產品資訊。

Tableau：藉助分析，將資料轉化為競爭優勢。即時獲得對關鍵指標的洞察，在機會浮現時及時發現，並且更有把握地預測結果。無論客戶在何時何地提出需求，我們都可以為他們提供所需的 AI 驅動型指引。將 CRM 資料與來自整個組織、本地部署或雲平臺中的所有資料都整合在一起。只要使用計算機或移動裝置上的任意瀏覽器，就可以隨時隨地獲得關鍵資訊分析。獲得一目瞭然的視覺化效果，將最為複雜資料轉換為易於理解的快照。將經常訪問的指標整合到可自定義定製的簡潔儀表板中。藉助易於使用和理解的 AI 功能，業務驅動的分析洞察觸手可及。

Salck ：Slack Technologies,Inc.是一個業務技術棧中的新層，在這裡人們可以更有效地協同工作，連線所有其他軟體工具和服務，並找到他們所需的資訊來完成最佳工作。Slack具有非常普遍和廣泛的適用性。它不是針對任何一個特定的目的，而是針對人們在工作中一起做的任何事情。Slack用於審查求職者、協調選舉覆蓋範圍、診斷網路問題、協商預算、計劃營銷活動、批准選單和組織災難響應團隊，以及無數其他任務。

根據okta提供的使用者資料分析結果來看，slack是最受歡迎的協同軟體，在收購前公司的收入也保持非常穩健的增長。

圖 slack 單季度收入情況

公司被CRM收購以後，Slack將為SalesforceCustomer360提供更為廣泛的流量入口，而Slack以及Salesforce的整合將構建更為廣闊的應用整合生態。

（三）不斷提升公司所處賽道的TAM，當下TAM高達2500億美金

備註：Salesforce 計算TAM與作圖的依據是Gartner的研究。

1. 銷售、服務、營銷、商務、跨 CRM 和分析的計算基於 Gartner，預測：企業應用軟體，全球，2019-2025，2021 年第二季度更新，2021 年 6 月 24 日。

整合和平臺的計算基於 Gartner，預測：企業基礎設施軟體，全球，2019-2025，2021 年第二季度更新，2021 年 6 月 23 日。

2. 4 年複合年增長率基於 TAM 總額（包括最近的收購）。

3. Marketing and Commerce 定義為Marketing、Commerce 和Cross-CRM。

4. 平臺定義為高生產力 aPaaS、高控制 aPaaS、應用平臺軟體、業務流程管理套件、數字體驗平臺、建立、驗證。

5. 資料包括分析和整合，定義為全生命週期 API 管理、整合平臺即服務 (iPaaS)、應用程式整合套件、資料整合工具、現代 BI 平臺、傳統 BI 平臺、分析應用程式、資料科學平臺、位置智慧。

根據Gartner的資料，到2025年，salesforce所處行業的TAM高達2480億美金，CAGR達13%，其中marketing與commerce的收入增速預期最快。如果我們以20%的佔比來看，賽富時到2025年的收入佔比有望達到496億。

根據公司的預估，2022年收入318億，在2022年的基礎上，如果公司2023-2025年保持年化20%的收入增速，到2025年公司的收入有望達到549億美金。

圖 salesforce過去十年估值情況

從估值來看，過去十年salesforce的估值中樞為PS 8.5倍，當下PS TTM為11.45倍，按公司收入展望，5000億是公司的中期市值目標，是穩健投資的不錯選擇。