摘要：電信和移動為何紛紛回A股上市？是形勢所迫還是另有原因？本文從融資規模、投資動向、資本開支等方面對電信和移動的IPO募資情況進行分析，進而暢想“數字經濟”時代電信和移動的競爭態勢。

0、“數字經濟”如火如荼，5G建設方興未艾

2021年3月，十三屆全國人大四次會議表決通過了國家“十四五”規劃，規劃中明確提出“要加快數字化發展，建設數字中國”（單獨成篇），從國家戰略層面指明瞭未來經濟發展方向，以數字化、網路化、智慧化為特徵的新一輪科技革命和產業變革正在深入推進，“數字經濟”成為引領增長的重要引擎。

運營商作為“數字經濟”的重要參與者，承擔著新型基礎設施的建設工作，特別是以5G為代表的新一代資訊科技加速融入經濟社會民生，不斷催生新業態、新模式、新產品，孕育巨大藍海（工信部資料顯示到2025年約創造10萬億GDP）。5G建設大體可分為3個階段，分別是2C的無線網路建設、2B的切片網路建設和2T的物聯網建設，分別對應5G網路的三個技術特性大頻寬、低時延和廣連線。

筆者認為目前5G網路建設正處在2C網路建設的後半段和加速建設2B網路的關鍵時期，與此同時，工信部資料顯示截止2020年底，我國5G網路建設的累計投資規模已經超2600億元，據研究機構預測，5G全週期累計投資規模將超萬億元，運營商對5G建設資金需求迫切，也是電信和移動回A股融資的直接原因。

1、融了多少？投到哪裡？

注：資料來源於招股書；本文寫作時移動尚未A股上市，發行價格根據預披露的最低募資金額測算得到

2021年8月20日，中國電信迴歸A股，上市發行價為4.53元，扣費前募資金額約為471億元，募資主要投向5G 產業網際網路建設專案、雲網融合新型資訊基礎設施專案和科技創新研發專案，其中5G產業網際網路和雲網融合投資佔比達71%，可以看出電信未來的投資重點在2B切片網路建設，同時將加快打造 “網是基礎、云為核心、網隨雲動、雲網一體”的雲網融合新型資訊基礎設施，為工業網際網路、雲計算、物聯網等新業務發展提供支撐，助推電信實現數字化轉型。

中國移動目前尚未上市，預披露招股書中顯示擬募資金額為560億元，預計正式上市時會有所變化，根據中國移動港股價格和A股電信行業市盈率測算，本次募資金額大機率會高於560億元。從募資金額投向看，移動此次募資將重點用於5G精品網路建設專案、雲資源新型基礎設施建設專案、千兆智家建設專案、智慧中臺建設專案和新一代資訊科技研發及數智生態建設專案的建設，其中5G 精品網路和雲資源新型基礎設施建設的投資佔比達73%，投資重點同電信不謀而合，主要差異在於移動要建設“覆蓋全國、技術先進、品質優良、全球領先” 的 5G 精品網路，以支撐大眾市場和垂直行業規模發展，大眾市場仍是其經營重點（基本盤），同時加速5G與產業網際網路、智慧製造的融合發展，表明移動在政企轉型的同時會繼續深耕大眾市場，不斷髮掘大眾市場的增長機會。

2、誰更需要融資？

受國家提速降費等一系列政策影響，行業收入增長持續承壓，在5G建設不斷深入的當下，整個電信行業都“缺錢”，企業資本開支承壓已是“新常態”，那麼相對來說誰更需要融資？或者說IPO更解誰的燃眉之急？不著急，先來看看什麼是資本開支以及運營商資本開支的現狀和趨勢。

資本開支又稱資本性支出，是指企業購置資產發生的支出。電信行業屬於資本和技術密集型行業，運營商每年都會發生大量的資本開支來驅動業務發展。從近3年資本開支佔收比來看，電信和移動均呈現穩步上升的趨勢，移動的資本開支佔收比約高於電信3pp，主要是受到企業經營狀況和技術制式的影響，預計未來隨著5G建設的深入，電信和移動的資本開支佔收比仍將保持增長。

在行業資本開支承壓的背景下，要回答“誰更需要融資？”，可以從貨幣資金佔收比、資產負債率等指標進行分析。從貨幣資金佔收比來看，截止2020年底，移動賬面上貨幣資金3259億元，貨幣資金佔收比為47%，與此同時，電信賬面上貨幣資金只有331億元，佔收比僅為9%；從資產負債率來看，2020年移動資產負債率為34.0%，低於電信（48.8%），同時也低於全球可比公司資產負債率均值（59.8%），總的來說，移動資金相對充裕，理論上每年不分紅即可滿足自身資本開支需求；從有息負債率來看，移動無有息負債，電信有息負債率持續上升，2020年達到35.9%，表明電信的資金壓力較大，此次A股IPO是一場及時雨，將有利於電信逐漸減小有息債務規模，提升財務穩健性，更好的應對數字經濟時代的新挑戰。

資料來源：招股書，華信整理

資料來源：招股書，華信整理

3、“數字經濟”時代，誰主沉浮？

基於對電信和移動迴歸A股IPO募資情況的分析以及對電信行業發展趨勢的判斷，筆者認為未來競爭的成敗主要受商業模式、技術路線和資金實力等因素的影響，目前來看，誰主沉浮尚未可知。

商業模式方面。未來運營商間競爭的主戰場會發生在政企市場，2B業務的商業模式同2C業務有較大差異，誰能更快探索出可複製的產品和業務模式，調整並構建與之匹配的組織架構，更快的佔領市場，誰將獲取競爭優勢。由於歷史原因，電信從固網起家，2008年收購聯通CDMA業務後才開始經營移動業務，相對來說政企資源較為豐富，未來在產業網際網路領域相較於移動會有一定的先天優勢。

技術路線方面。移動是5G SPN（Slicing Packet Network，切片分組網，新一代傳送網路技術）標準的主要制定者，也是堅定的踐行者，與此同時，電信並沒有直接採納SPN技術，而是基於自身網路實際，探索推出STN技術（Smart Transport Network，智慧傳送網，融合和增強了SRv6、FLexE和SDN智慧管控特性的新型分組組網技術），用來承載5G+雲網融合業務。SPN技術和STN技術的主要差別可以概況為“控制，強管理”和“自治，弱管理”的區別，SPN技術面向連線，提供端到端業務可管可維，重管控，能夠實現嚴格的低時延切片網路；STN技術將管理下放自網元，重視動態協議，輕管控，只能在網路輕載情況下提供嚴格的時延保障。目前來看，SPN技術有一定的領先優勢，因此技術路線方面移動相對佔優，未來在某些業務場景將擁有競爭優勢。

資金實力方面。移動資金實力相對雄厚，並且在同廣電共建5G後，獲取到700M頻譜，在廣覆蓋上擁有先天優勢，對減輕資本開支壓力效果顯著，同時考慮到電信和聯通的可投資金有限，因此可以預見未來在2C市場移動仍將保持網路領先優勢，特別是在鄉鎮和農村場景。

總的來說，目前5G下半場才剛剛開始，電信和移動都擁有一定的相對競爭優勢，隨著數字經濟的蓬勃發展，未來挑戰和機遇並存，“誰主沉浮”讓我們拭目以待。最後，在網際網路大行其道的當下，由衷希望傳統運營商能夠頂住壓力，充分發揮規模和體系優勢，積極向產業鏈前端延伸，直接同客戶對話，避免淪為基礎管道，陷入同質化競爭怪圈，為社會創造更大的價值。