中國中免(601888)：海南板塊所得稅優惠確定 公司業績有望增厚
類別：公司 機構：中銀國際證券股份有限公司 研究員：包仁誠 日期：2021-10-03
公司公告，自2020 年1 月1 日起執行至2024 年12 月31 日，公司旗下海南6 家子公司可享受15%的企業所得稅優惠稅率，公司預計新稅收政策將對21Q3 業績產生積極影響，預計影響金額將達2020 年歸母淨利潤的10%以上，追溯調整將計入公司21Q3 報表。
支撐評級的要點
海南離島免稅業務所得稅優惠落地，21Q3 業績有望增厚 。公司公告，公司下屬海南6 家子公司符合相關政策鼓勵類企業，自2020 年1 月1 日至2024 年12 月31 日可享受15%的所得稅優惠稅率，預計影響金額將達2020年經審計歸母淨利潤的10%以上(2020 年歸母淨利潤約61.4 億元)。公司2020 年和21H1 三亞店及海免貢獻歸母淨利潤約66.9 億元，保守預計將在21Q3 報表中衝回歸母淨利潤6.1 億元以上，有望增厚公司未來四年業績。需關注具體稅金返還方式。
離島免稅業務增量有望持續擴張，海南佈局優勢明顯 。公司海口國際免稅城有望於2022 年開業，招商工作與海口物流基地建設穩步推進，海口離島免稅卡位優勢有望提升公司盈利能力。公司三亞國際免稅城一期2號地專案有望2023 年開業，主打頂奢購物和高階度假住宿專案，有望進一步完善奢侈品品牌矩陣，吸引更多客流並有望提升客單價和轉化率。
預計公司可能會持續引進高階品牌入駐，鞏固優勢。
機場租金有望調整，赴港上市提升國際影響力 。公司與上海機場租金合同已經調整，與北京、廣州機場租金談判有望逐步落地。公司H 股IPO 正逐步推進，有望拓展公司融資渠道並提升國際影響力，有望為公司境外業務的發展和佈局奠定基礎。
估值
由於公司所得稅返還具體金額及方式 尚未明確，我們暫維持公司原盈利預測，預計2021 至2023 年EPS 分別為5.98/7.72/9.52 元，對應市盈率分別為42.0/32.5/26.4 倍，維持買入評級。
評級面臨的主要風險
離島免稅競爭加劇，專案推進不及預期、國門開啟對離島銷售分流。
衛星石化(002648)：推行事業合夥人計劃及回購股份 業績中樞預計繼續向上
類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：柳強 日期：2021-10-05
事件：2021 年9 月29 日晚，公司(1)釋出事業合夥人持股計劃(草案)，激發員工活力。(2)擬以集中競價方式股份回購股份，回購1-2 億元，回購價格不超過63 元/股。(3)擬更名為衛星化學。
投資要點
推行事業合夥人持股計劃，激發員工活力；回購股份，彰顯信心：公司釋出《事業合夥人持股計劃(草案)》，參與物件為對公司整體業績和中長期發展具有重要作用的公司核心、骨幹員工及為公司做出突出貢獻的員工。持股計劃資金來源：公司計提的專項基金和其他資金。有效期：
2021-2030 年，以2020 年至2029 年作為考核年度，在考核年度內，由董事會根據專項基金提取原則負責提取專項基金(如2021 年專項基金=2020 年淨利潤金額×提取比例)，提取的專項基金在當年度的管理費用中列支。本次股份回購將全部用於實施公司事業合夥人持股計劃或公司其他股權激勵計劃，利益共享，激發員工活力。
我們預計公司利潤中樞持續向上：2020Q1-2021Q2，公司單季度分別實現歸母淨利潤0.4 億元、4.34 億元、4.28 億元、7.59 億元、7.67 億元、13.59 億元。隨著連雲港一期125 萬噸乙烯產業鏈專案在2021 年5 月20 日成功投產，以及公司主要產品價格提升，我們預計公司21 年Q3單季度業績環比持續大幅提升，利潤中樞向上。
“碳中和”背景下，公司持續謀發展： “碳中和”背景下，公司持續推動高質量發展，加快向低碳化學新材料科技型企業蝶變躍升。(1)二期125 萬噸乙烯產業鏈專案預計2022 年H2 建成投產。(2)在建30 萬噸/年聚丙烯新材料(研發生產改性聚丙烯)、25 萬噸/年雙氧水預計2021年底建成。(3)在連雲港規劃180 萬噸丙烷脫氫(PDH)專案，配套PP/PO/丙烯腈/丙烯酸及酯/ABS/丁辛醇等下游產品。(4)擬在獨山港區管委會區域內投資新建年產80 萬噸PDH、80 萬噸丁辛醇、12 萬噸新戊二醇及配套裝置。專案計劃總投資115 億元，公司總投資約102 億元。
專案計劃2021 年11 月前開工建設，2024 年6 月前投產運營。(5)與SK 合作建設、運營4 萬噸/年乙烯丙烯酸共聚物專案。
盈利預測與投資評級：考慮主營產品景氣度提升，我們將公司2021~2023年歸母淨利潤從44.03/58.71/78.31 億元分別上修為58.49/68.62/80.65 億元， EPS 分別上修為3.40 元、3.99 元和4.69 元，對應PE 分別為11X、10X 和8X。考慮公司乙烯、丙烯產業鏈齊發展，十四五期間持續推動高質量發展，業績中樞向上，維持“買入”評級。
風險提示：原料及產品價格大幅波動、專案投產及盈利不及預期、宏觀經濟復甦不及預期、安全及環保。
廣匯能源(600256)：多產業佈局兼具成長 享受能源行業高景氣
類別：公司 機構：開源證券股份有限公司 研究員：張緒成 日期：2021-10-07
多產業佈局兼具成長，享受能源行業高景氣。首次覆蓋給予“買入”評級公司作為國內能源領域的領先企業，目前已形成完整、配套的多產業鏈佈局。2021年公司三大主業主業共迎行業全面高景氣，各板塊盈利能力均獲得大幅提升。公司南通啟東呂四港LNG 接收站三期等專案進入產能全面釋放階段，量價齊升推動公司業績高增。我們預測2021-2023 年，公司可分別實現歸母淨利潤42.22、53.46 和71.87 億元，同比增長215.91%、26.63%和34.45%；公司EPS 分別為0.63、0.79、1.06 元；以9 月30 日收盤價計算，對應PE 分別為13.9、11 和8.2倍。公司目前正處在業務成長期，具有更高盈利能力的天然氣和煤化工業務規模將持續提升，煤炭產量亦將隨著白石湖及馬朗礦區的開發而逐步增長，看好公司中長期增長潛力。首次覆蓋，給予“買入”評級。
天然氣業務：供需錯配致行業高景氣，量價齊升帶來業績高增長公司重點佈局天然氣業務，每年規模穩步增長，盈利能力不斷增強。其中貿易氣業務依託啟東LNG 接收站，毛利率高且穩定性較好。受益此輪天然氣漲價潮，公司貿易氣套利空間有望提升。此外，公司啟東LNG 接收站三期專案於2021 年進入產能全面釋放階段，量價齊升有望大幅提升業績。未來公司啟東LNG 接收站當前週轉能力為300 萬噸/年，至2022 年將擴建至500 萬噸/年，至2025 年將擴建至1000 萬噸/年，長期業績增長有保障。
煤炭業務：市場高景氣度執行，高價格低成本業績值得期待公司的煤炭資源主要分佈在新疆哈密淖毛湖地區，共計擁有六大煤田，目前自產煤炭約800 萬噸/年，短期有望擴產至2000 萬噸/年，長期有望擴產至3500 萬噸/年。2021 年以來，煤炭行業供給嚴重短缺，煤價持續上行有望帶動業績提升。
同時，紅淖鐵路正式通車降低運輸和倉儲成本，高價格低成本業績值得期待。
煤化工業務：景氣上行業績釋放，佈局乙二醇助力公司新成長公司積極響應國家能源戰略，大力佈局現代煤化工業務，目前已形成120 萬噸甲醇、100 萬噸煤焦油的生產規模，另有40 萬噸乙二醇將於2021 年10 月正式量產。煤化工業務盈利與國際油價之間具有較強聯動性，現隨著油價回暖，有望為公司貢獻可觀的業績增量。
風險提示：產品價格下跌風險、新產品市場投放不及預期風險、在建專案不及預期風險
均勝電子(600699)：安全業務為基 構築全能型智慧汽車零部件供應商
類別：公司 機構：開源證券股份有限公司 研究員：任浪 日期：2021-10-07
汽車安全業務釋放利潤，智慧網聯大潮下汽車電子業務迅速崛起均勝電子汽車安全業務已躋身全球第二，目前業務整合接近尾聲，新訂單的落地將推動安全業務收入和盈利能力企穩回升。智慧汽車領域，公司在座艙領域壁壘深厚，將充分受益於座艙域化帶來的單車價值量提升紅利；同時強化自動駕駛佈局，卡位鐳射雷達和自動駕駛域控制器核心環節。電控領域則依靠BMS 的技術積累實現業務快速成長。安全、智慧、電控全佈局，公司向著電動智慧汽車時代全方位零部件和服務提供商邁進。我們預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別為9.14/13.18/20.12 億元，對應EPS 分別為0.67/0.96/1.47 元/股，對應當前股價的PE 分別為26.1/18.1/11.9 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
受益於汽車智慧化、電動化趨勢，智慧汽車業務迎來快速發展座艙在“大屏化”、“多屏化”以及域化的趨勢下，單車價值提升推動市場擴容。
人車互動模式亦由早期的按鍵等向著觸控、手勢、語音等融合互動的方式升級，汽車正邁向移動的“第三生活空間”。同時在E/E 架構、通訊架構和軟體架構升級的帶動下，高算力的中央計算平臺正在驅動自動駕駛加速到來，L3 級別的自動駕駛正走向量產交付。硬體預埋、軟體迭代更新的模式使得自動駕駛的硬體行業景氣將提前到來。公司提前佈局的座艙域控制器正迎來快速增長，前瞻性佈局的鐳射雷達和自動駕駛域控制器在原有技術和客戶優勢基礎下未來可期。
汽車安全業務迎來修復，全能型智慧汽車零部件供應商正成型高田汽車安全業務正從上一輪安全氣囊事件中走出，和KSS 的業務整合也進入尾聲。未來隨著整合費用的下降、高效產能的搭建以及新訂單的逐步落地，公司汽車安全業務將迎來修復。同時，在電動智慧化推動下，公司HMI、座艙域控制器和BMS 產品將迎來持續升級，單車價值提升。此外，公司從核心環節切入，卡位自動駕駛感知層核心的鐳射雷達和決策層核心的域控制器。公司坐擁全球化的產能佈局和客戶體系，兼具軟硬體一體化的產業鏈供應能力，有望充分把握行業電動智慧化帶來的機遇，向著全能型智慧汽車零部件供應商邁進。
風險提示：晶片短缺超預期，整合進度低預期等。
中核鈦白(002145)：先發佈局磷酸鐵鋰 成本優勢構築堅實壁壘
類別：公司 機構：東北證券股份有限公司 研究員：笪佳敏/嶽挺 日期：2021-10-07
報告摘要：
鈦白巨頭全國佈局 ，營收利潤快速增長。公司擁有甘肅嘉峪關、甘肅白銀、安徽馬鞍山三大生產基地，被譽為鈦白粉行業的“黃埔軍校”。
公司鈦白粉粗品年產能目前已達33 萬噸，成品年產能近40 萬噸，產能位居全國第2 位、全球第6 位。公司2021 年上半年總營收26.10 億元，同比增長59.36%，歸母淨利潤同比增長167.89%，毛利率、淨利率環比分別增長11.48、12.37 個百分點。
上游鈦礦供應緊張，下游出口需求旺盛。鈦白粉化學名稱為二氧化鈦，廣泛應用於塗料、塑膠等多個行業，未來或納入國家戰略資源儲備。
受限於上游鈦礦國內品味較低以及對外依存度較高，行業集中度有望逐步提升。受益於國外鈦白粉產能降低以及東南亞發展中國家經濟快速發展，鈦白粉海外需求增長較快，2020 年出口增速達21%。
產業佈局全面升級，進軍鐵鋰多箭齊發。受益於磷酸鐵鋰動力電池及儲能確定性與持續性高景氣，磷酸鐵鋰正極材料需求旺盛。公司充分發揮自身優勢，努力打造綠色迴圈產業，分別從“縱向”和“橫向”
兩個維度進行產業升級。其中“縱向提升”專案包括增加年產20 萬噸鈦白粉粗品產能專案以及建設年產30 萬噸鈦白粉成品專案，“橫向迴圈”專案包括年產50 萬噸水溶性磷酸一銨(水溶肥)專案以及年產50 萬噸磷酸鐵鋰專案，總投資額超150 億元。
政策趨嚴先發優勢，成本壁壘無懼競爭。磷酸鐵鋰上游磷源及其原材料受制於環保政策趨嚴產能擴張受限，公司是最早進軍磷酸鐵鋰行業的化工企業之一，先發優勢明顯。此外，公司憑藉硫酸法鈦白粉產生的廢酸及硫酸亞鐵等副產物迴圈利用、園區一體化運營降低運輸及原材料成本等優勢，構築起牢固的成本護城河。透過使用成本更低的鐵源、磷源、酸源以及能耗，磷酸鐵鋰生產成本相比於傳統液相法以及固相法預計將具有競爭優勢。
盈利預測：我們預計公司2021-2023 年的營業收入為60.98、67.66、102.22 億元，歸母淨利潤為10.75、12.00、19.63 億元，PE 為27.54、24.65、15.08 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：鈦白粉需求不及預期；產能擴建不及預期；行業競爭加劇
德賽西威(002920)中小盤成長股深度：智慧座艙龍頭 域控制器驅動再次騰飛
智慧座艙龍頭，自動駕駛域控制器成長為第二增長極德賽西威是國內汽車智慧座艙領域的龍頭，在座艙大屏化、多屏化和域集中化等智慧化升級驅動下迎來業績快速增長。同時，公司前瞻性佈局的自動駕駛域控制器開始進入收穫期，與英偉達合作開發的L3 級自動駕駛域控制器開始進入量產階段，2022 年是眾多L3 級自動駕駛車型量產交付的元年。在“硬體預埋、軟體升級”的行業邏輯下，域控制器驅動公司進入加速成長。考慮到公司域控制器的加速量產落地，我們上調公司2021-2023 年歸母淨利潤至8.07(+0.08)/10.28(+1.32)/13.76(+2.39)億元，對應EPS 分別為1.47(+0.02)/1.87(+0.24)/2.50(+0.43)元/股，當前股價對應PE 分別57.3/45.0/33.6 倍，維持“買入”評級。
智慧汽車時代“硬體預埋，軟體迭代升級”，域控制器蓄勢待發軟體收費模式的實現使得整車廠紛紛走向“硬體預埋、軟體迭代升級”，高階車型開啟了算力的軍備競賽。英偉達憑藉超高晶片算力、完善的工具鏈、以及豐富的量產經驗成為了車企開發L3 級及以上自動駕駛車型的首選。隨著英偉達新一代智慧駕駛晶片Orin 的量產，蔚來ET7、智己L7、理想X01、上汽R ES33 等一批車型將在2022 年密集釋出。與高算力自動駕駛晶片進行配套的域控制器開發需要非常強的軟硬體適配和量產能力，一代晶片的適配開發需要一年以上的時間，公司作為國內唯一的戰略合作伙伴將獨享前期的先發優勢。
智慧座艙和智慧駕駛齊發力，驅動公司再次騰飛公司智慧座艙業務佈局早、競爭實力強，在大屏化、多屏化、域集中化的推動下單車價值持續提升，在行業缺芯和銷量下滑的背景下依舊實現了逆勢增長。智慧駕駛領域，公司形成了L1-L4 級全覆蓋的系統性解決方案。其中，IPU02 在L2和L2+智慧駕駛滲透率持續提升背景下獲得自主龍頭品牌客戶認可而快速發展；IPU03 伴隨著小鵬P7 和P5 的快速放量而持續增長；IPU04 將伴隨著理想X01等搭載英偉達Orin 的新一代車型的量產交付而迎來快速上量。域控制器，作為智慧汽車的“大腦”，未來將成為智慧汽車的標配，也將驅動公司的再次騰飛。
風險提示：新車銷量不及預期，晶片開發不及預期，市場出現強有力競爭者等。
中國平安(601318)：華夏幸福償債方案超預期 平安投資端迎來向上拐點
類別：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：趙然/李鑫 日期：2021-10-07
事件及核心觀點
9 月30 日晚華夏幸福釋出2192 億債務重組計劃，針對此前市場對平安在以華夏幸福為代表的地產類投資方面的擔憂，我們認為：1)華夏幸福債務重組計劃超預期，預計中國平安的債務本金均將獲得償付，後續無需再次計提債權減值、且存在債務轉回的可能；中國平安對此的股權類投資撥備率高達75%、預計亦無需再次減值、並將受益於華夏幸福恢復產業新城“造血”功能而提升。2)平安投資端壓力釋緩的拐點已至：剔除華夏幸福減值影響，公司1H21 總投資收益率將從3.5%提升至5.3%、歸母營運利潤增速將從10.1%提升至18.4%、淨利潤增速將從-15.6%提升至14.7%。保持其他因素不變，測算公司投資收益率、營運利潤增速、歸母淨利潤增速將逐步恢復至5.5-5.6%、18-20%、14-15%的常態水平。
簡評
1、華夏幸福的債務清償方案超預期。
根據華夏幸福披露，公司正在積極開展自救工作，努力恢復有序經營，本次償債方案以“不逃廢債”為前提、將穩妥化解2192億債務風險：
1) 信託計劃依託底層穩定現金流償還220 億元；應收賬款及實務抵押可處置352 億債務，其中應收賬款主要為地方政府應收款項，處置金額基本符合預期；
2) 通過出售資產剝離500 億債務，透過賣出資產回籠資金、擬安排570 億現金償付，我們推測該方案已初步明確；剩餘550 億帶息債務有待公司運轉有序後逐步消化。我們推測本次債務重組方案需要實質解決的風險為以上三項的合計(約1620 億)，其中公司將推進首期現金償付佔比即達到35.2%、償債方案超預期。
本次方案未出現相關債務打折情況，預計所有債務人本金將獲得償付，平安的債務風險敞口亦將受益。
2、平安債權無需再計提減值、前期減值有望部分轉回。
據披露，截止2020 年底，平安的華夏幸福相關債權的風險敞口為360 億。截止1H21，平安對債權類風險已計提215 億減值、撥備比例高達60%，剩餘最高債權類風險敞口僅佔40%、約為145 億。根據華夏幸福“不逃廢債”的償債方案的定調，平安在華夏幸福的總債權風險(360 億)將得到充分釋放，預計後續無需再次計提減值；因華夏幸福的首期570 億現金兌付總額 > 平安360 億債券總敞口，且平安作為債委會成員對償債方案具有一定影響力，推測償還順序將對平安有利，將大機率出現已部分債務減值轉回的情況。
3、平安股權減值無法轉回，可在華夏幸福穩定運營後處置以實現轉回。
目前平安持有華夏幸福25.02%的股權(對應2020 年底約193 億長股投賬面價值)，截止1H21 平安已計提144 億股權類減值、撥備比例高達75%，剩餘最高股權類風險敞口僅佔25%、約為49 億。隨償債方案的推進、華夏幸福迴歸產業新城主業，預計平安後續無需再次計提股權減值。因長股投計提減值無法轉回，但將隨華夏幸福運營好轉恢復“造血”能力而提振，也可在資產處置時一併轉回。
4、利好平安後續投資收益率、歸母淨利潤、營運利潤的三重提升。
受減值等影響，截止1H21 公司歸母淨利潤、營運利潤分別同比-15.5%、10.1%，淨、總投資收益率分別同比-0.3pct、-0.9pct。經測算，平安1H21 對華夏幸福合計359 億的減值，拉低了1H21 歸母淨利潤26.4%、營運利潤6.9%，及淨、總投資收益率。
剔除華夏幸福減值影響，公司1H21 的總投資收益率、歸母營運利潤增速、歸母淨利潤增速將達到5.3%、18.4%、14.7%，比肩近年來的平均水平。1)據中國銀行保險報披露，1H21 平安的總投資收益將達到933億，測算總投資收益率將從當前的3.5%提升至5.3%。近五年平安的淨、總、綜合投資收益率平均為5.5%、5.6%、5.6%。2)營運利潤將從當前818.4 億提升至約879.4 億，對應的增速也將從當前的10.1%提升至18.4%。近五年平安的歸母營運利潤複合增速為19.6%。3)歸母淨利潤將從當前580.1 億提升至約788.1 億，對應的增速將由-15.5%提升至14.7%。近三年平安的歸母淨利潤複合增速為15.4%。如重整方案順利實施，平安將隨著債權的減值轉回帶來減值利得、提升業績表現，待華夏幸福恢復“造血”能力後，平安也可享受長股投帶來的投資收益，平安後續的投資收益率(淨、總、綜合)、營運利潤增速、淨利潤增速也將逐步恢復至常態水平，預計為：5.5-5.6%、18-20%、14-15%。
投資建議
華夏幸福債務重組計劃超預期，本次所涉及的2192 億債務本金預計均將得以償付，中國平安後續無需再次計提債權減值、且存在債務轉回的可能；股權類亦將受益於華夏幸福恢復產業新城“造血”功能而提升。疊加9月29 日央行、銀保監會房地產金融工作座談會對於市場平穩健康發展的定調，一定程度打消了市場對保險公司持有地產類風險的隱憂，平安投資端壓力釋緩拐點已至。如方案進展順利，公司投資收率、歸母淨利潤、營運利潤將實現三重提升。當前估值處於歷史底部(0.61 倍PEV)，我們預測2021-2023 年公司OPAT 增速將達到：
0.7%、17.2%、12.9%，建議長線價值投資人積極關注，維持“買入”評級。
風險提示
重整方案實施進展不及預期、資本市場大幅下挫、長端利率大幅下行、政策大幅變化
華鐵股份(000976)2021年中報點評：業績增長符合預期 擬注入BVV增強國際競爭力
類別：公司 機構：國元證券股份有限公司 研究員：滿在朋 日期：2021-10-08
公司釋出中報，上半年實現營業收入11.34 億元，同比增長35.95%；實現歸屬於母公司所有者的淨利潤2.34 億元，同比增長36.37%。
報告要點：
業績穩健增長，打造“國際化的軌道交通核心零部件大平臺”
公司營收增加主要系高鐵產品業務收入增加，同時，3 月份收購博科瑞也帶來了積極影響。公司在智慧動車組、高寒動車組、高速磁懸浮、智慧城際列車等新車型上保持應用優勢，且在研產品輔助供風、氣液緩衝器等專案完成研發，陸續進入執行考核。2021H1：(1)在給水衛生系統和備用電源方面，公司分批次交付國鐵集團及中國中車三、四、五級修專案，同時針對磁懸浮特點，積極進行研發與系統邏輯最佳化，已於 7 月份下線；(2)在座椅方面，公司交付中車長客股份客室座椅五級修專案，四方龐巴迪商務座椅四級修專案以及廣州局和上海局商務座椅三級修專案。6 月公司完成磁懸浮樣椅的製作，已透過客戶評審，預計 12 月完成樣車的座椅產品交付。公司交付四方龐巴迪鐵路運輸裝置有限公司 CRH1A 外門檢修產品、CRH380D 和CRH1A-A 空調清潔工序等。
持續推進精益管理，帶動盈利能力持續提升
2021H1，公司綜合毛利率40.38%，同比-1.14pct；淨利率24.19%、同比+0.59pct。報告期內，在保持交付合格率、交付及時率基礎上，公司透過引進新供應商、直接談判、最佳化工藝與設計流程、產品替代、擴大自制生產等工作，逐步降低公司產品成本，實現降本目標。
擬收購全球領先輪軸製造商BVV，開啟國際化征程BVV 是全球領先的輪軸製造商，掌握高鐵輪對關鍵生產技術。自2017 年拓展中國市場以來，成功在我國高鐵新造輪軸的市場份額提升至50%。2021年8 月15 日，公司公告擬現金收購BVV 集團76%的股權，收購完成後公司將全面吸收BVV 的智慧財產權、生產資質、品牌、渠道等全部資產，公司將成長為一個真正國際化企業，是公司開啟國際化程序的里程碑。
盈利預測及投資建議
預計公司2021-2023 年歸母淨利潤5.6/7.1/8.4 億元，對應PE 分別為15/12/10X，考慮到公司在軌交零部件市場的龍頭地位，維持“買入”評級。
風險提示
軌道交通投資低於預期；市場競爭加劇；新產品研發不及預期。
中國東航(600115)2021年中報點評：疫情反覆不改需求恢復趨勢 注資推動業務穩健發展
類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：程新星 日期：2021-10-08
事件：公司釋出2021 年中報。公司21 年上半年實現營業收入約347 億元，同比增長38.1%；歸母淨虧損52.1 億元，同比減虧約33.3 億元；扣非歸母淨虧損56.2 億元，同比減虧約31.7 億元。公司2021 年半年度不分紅派息。
國內航空需求復甦，公司ASK 回升。公司21 年上半年ASK(可用座公里)較20 年同期上漲39.1%，較19 年同期下降34.6%，其中國內客運需求恢復較好，21 年上半年國內航線ASK 較20 年同期上漲77.8%，較19 年同期僅下降0.3%；海外航空供需仍處於低位，21 年上半年國際航線、地區航線ASK 較19 年同期分別下降95.2%、89.8%。公司21 年上半年綜合客座率為70.8%，較20 年同期增加4.09pct，較19 年同期減少11.9pct。公司21 年6 月底共運營740 架飛機(不含公務機)，較20 年底增加2.1%，較20 年6 月底同比增加2.5%，低於上年同期增速(2.6%)。
整體客公里收益下降，客運收入回升。21 年上半年公司客公里收益為0.50 元，較20 年同期下降6.0%，較19 年同期下降2.5%，其中國內、國際、地區客公里收益較20年同期分別變化-0.4%、+132%、-18%，較19年同期分別變化-9.0%、+237%、-4.2%。綜合量價影響，公司21 年上半年客運收入為285 億元，較20年同期上漲40.1%，較19 年同期下降46.8%，其中國內、國際、地區航線客運收入分別較19 年同期下降23.1%、92.5%、93.4%。
航空貨運仍保持較高景氣度。由於海外疫情反覆，航空貨運仍保持較高景氣度，21 年上半年公司收入貨運噸公里同比增加84.9%，貨運噸公里收益同比下降18.4%。綜合量價影響，公司21 年上半年實現貨郵運輸收入39.5 億元，同比上漲50.9%。
毛利率同比大幅改善。由於國內航空需求復甦、油價回升以及部分扶持政策退出，21 年上半年公司航油成本、起降停機費、人工成本分別同比上漲54.8%、42.2%、14.6%，再疊加剛性的固定成本，公司21 年上半年主營成本同比上漲22.1%，漲幅低於收入漲幅。受此影響，公司21 年上半年航空運輸業務毛利率為-16.2%，同比回升15.4pct。
投資建議：國內疫情反覆不改需求恢復長期趨勢，公司股價短期超跌，市場情緒過於悲觀；隨著新冠疫苗/治療技術的不斷推進，航空需求必將逐步恢復，一線航空公司價值重估是確定性事件。基於新冠疫情持續時間超出預期，暫不考慮集團定增注資，我們下調公司21-23 年淨利潤分別為-67 億元、17 億元、26 億元(原為-19 億元、24 億元、35 億元)；考慮公司股價超跌，我們維持公司A股、H 股“增持”評級。
風險提示：新冠肺炎疫情持續時間、範圍超出預期；宏觀經濟下行影響航空需求下行；油價、匯率波動影響航空公司盈利；空難等事故發生降低旅客乘機需求
國聯證券(601456)：“泛財富管理”揚帆起航
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：戴丹苗/王劍/王鼎/王可 日期：2021-10-08
泛財富管理的內涵在於發揮部門協同的優勢
船小好調頭。國聯證券作為一家中小型券商，透過執行“泛財富管理”
戰略，發揮部門協同的優勢，較早進入了財富管理轉型階段。獲得了基金投顧業務資格後，公司商業模式不斷進化，並致力成為中小銀行與高淨值客戶的優質產品提供商，實現公司盈利的可持續增長。
客戶財富增值，公司分享收益
公司執行泛財富管理的商業模式，是幫助客戶實現財富增值，並使公司分享客戶財富增長和市場規模壯大獲得的收益。公司聚焦泛財富管理核心客戶，攜優質產品，服務中小銀行、私募(To B)與高淨值客戶(To C)。
以泛財富管理為核心推動公司業務轉型
公司以泛財富管理戰略為核心，各業務條線發展深度融合。公司的業務主要分為三大板塊：一是泛財富管理業務，公司將資產管理部作為公司產品平臺，並建立產品評價體系、配置體系與銷售服務體系，以對接客戶定製化需求。二是金融市場業務，公司將高風險的傳統自營業務向低風險的金融市場業務轉型，為客戶在風險管理和流動性支援等方面提供專業解決方案。三是直投+保薦業務，公司將投資銀行作為尋找和創造商機的最重要前沿業務，充分發揮交易型投行的作用。
維持“增持”評級
我們預測2021-2023 年公司淨利潤分別為7.3 億元、9.2 億元、14.2億元，增速分別為24.81%/24.9%/54.8%，當前股價對應的PE 為43.0/34.4/22.3x，PB 為2.8/2.6/2.4x，未來三年EPS 分別為0.31 元、0.39 元、0.60 元。當前證券行業的投資主線聚焦財富管理，公司具有區位優勢，且是第一批拿到基金投顧業務資格的中小型券商，財富管理特色鮮明，業務協同良好，我們維持其“增持”評級。
風險提示
證券市場行情波動大、市場競爭日趨激烈、業務和客戶過於集中於江蘇、行業監管風險等。
