“利率與資本成本”可能是對2022年全球資產回報影響最大的風險敞口。
12月1日，美聯儲主席Powell在美國參議院有一個重要的發言，清晰的表達了美國貨幣政策轉向的趨勢與原因。它讓市場再度轉回到對利率上升的關切中。
一、Powell證詞解析
1.環境概述
語義：夏季的疫情對需求產生了抑制，對供應鏈產生了衝擊，對人們重回勞動力市場產生了阻礙，9月份以來疫情的好轉帶來了經濟整體性回暖
解析：定下來對整體環境判斷的基調：回暖。
2.勞動力市場已經持續改善
無論是勞動參與率還是失業率都達到了相當好的水平，並且預期會持續改善，但結構上有明顯差異。
解析：美聯儲最關注的勞動力市場已經全面回暖，且幅度充分。
3.通脹不再是暫時的
疫情帶來的供應鏈衝擊已經引起了商品和能源價格暴漲，此效應將在未來數年明顯下降，但推升通脹的因素將在明年繼續存在，並且勞動力市場已經迅速改善、工資也已快速上漲。
解析：就業已經不是問題，那麼通脹的問題就要開始解決了，通脹可能持續到2022年，且第二輪通脹的關鍵指標工資上漲速度較快，可能引發聯儲進一步行動。美聯儲已經不再說通脹是“暫時”（transitory）的了。
4.貨幣政策目標清晰
貨幣政策除了支援全面就業以外，也會盡力阻止更高通脹的強化。病毒變異增加了不確定性和下行風險，並會給供應鏈繼續帶來干擾。
解析：既要又要的語式，但全文傾向已經明確，用貨幣政策組織高通脹的第二輪強化發生。
二、市場反映與解析
1.市場利率預期迴歸上行趨勢
Powell的發言簡潔清晰的告訴我們，加速退出QE越來越可能成為現實，這篇發言後，利率市場出現了180度的逆轉，前期市場擔憂疫情變異帶來的貨幣政策不會如預期緊縮，短期利率大幅下降，而如今已經反彈回升大半，在Powell的發言中，疫情只是一個不確定性，需要關注，但目前尚未影響回暖趨勢，而通脹已迫在眉睫。
圖：美國OIS市場顯示對未來利率的預期波動
資料來源：Bloomberg
2.市場對利率上漲擔憂程度加劇，TIPS與貴金屬市場脆弱
市場雖然很情緒化，但是很機靈，恐慌指數反映出來，市場對利率的擔憂只是在最近1個月的品種上出現了緩解，而3-6個月的美債恐慌指數仍在上升。
在這樣的局面下，最危險的就是TIPS（通脹連結債券），通脹預期正在隨著油價下跌而回落，但名義利率卻被美聯儲的動作推動上升，兩邊夾擊之下，美國實際利率易漲難跌，而與之密切相關的貴金屬前途堪憂。
圖：美債利率與各期限美債恐慌指數MOVE
資料來源：Bloomberg
3.資本成本上升可能帶來的一系列衝擊
一旦全球資本成本開始上升，無論是無風險利率、還是信用成本上升驅動，都會給全球股市帶來明顯壓力。
10月份以來資本成本的上漲趨勢已經形成了，11月起，吸引子美國信用緊縮訊號已經發出，這都是資本成本上升、金融資產估值受壓的訊號，只是程度還比較淺。
圖：MSCI全球股指分解：eps與估值
資料來源：Bloomberg
一旦全球無風險利率上升，則久期更長的成長股（業績無法短期兌現的），相對價值股的估值也面臨較大壓力，今年以來，全球價值股的盈利增長好於成長股，二者盈利差異已經回到原有的長期區間中。
圖：全球成長相對價值風格收益分解：eps與估值
資料來源：Bloomberg
但相對估值（基於未來一年盈利的市盈率）自2018年飛速上漲以來，一直沒有迴歸，相對估值在這4年中上漲了50%，而一旦無風險利率開始上升趨勢，則這一相對估值面臨較大壓力。
資料來源：Bloomberg
4.如何整體理解舊世界與新世界
這樣的圖景可以簡單理解為：新世界固然美好，但轉型需要成本，一旦原材料、勞動力和資本成本開始上升，新世界的到來就需要照顧更多舊世界的要素。
你的投資組合也一樣！
在即將過去的2021年中，原材料價格已經大幅上漲，勞動力成本開始回升，下一個也許就是資本成本了，也許，這是2022年投資組合中最需要關注的風險敞口。
三、投資組合需做好應對措施
週期只是中短期尺度上的波動，而我們現在不得不面對百年級別的趨勢轉換，你的投資組合做好準備了麼？
對，說的就是你，那個滿把房產躺平，亦或是All in 成長股的傢伙。
更為平衡和分散的投資組合才能應對如此具有挑戰性的新環境，你需要更多低相關的收益來源，分散的同時也別忘了，不要把資金分散到長期回報極差的坑裡去。
美聯儲是否加速退出QE？再過兩週，12.16日的FOMC會議上就會見分曉了。
END
ATTRACTOR SYSTEMATIC FINTECH
吸引子科技
在混沌中定位「準穩態」！
