（報告出品方/作者：國泰君安，鍾凱鋒，李曉淵）

1.生豬：反轉

“豬週期”要來了：豬週期反轉定調2022年，前半場演繹預期，注重貝塔，後半場意在落地，迴歸個股。

豬價怎麼走：預計2022年生豬均價16元/公斤，反轉拐點2022年4-6月。1）反轉前奏期—2022Q1，供需雙透支紅利消失，豬價重啟顯著下跌通道，有望創本輪新低。2）反轉確認期—2022Q2及以後，能繁拐點及持續較快去化效應顯現，反轉開啟。

短期：均重提升，出欄量增長，需求邊際走弱，價格有望迴歸低位，加速行業去產能。

出欄量、均重增長，未來半年供給壓力仍大。生豬出欄量仍充足，自2021年7月新生仔豬數量創新高，預計2021年四季度到2022年一季度，肥豬出欄量仍會有明顯增長。10月以來價格反彈，壓欄再起，均重再升，將顯著加大後續生豬供給壓力，壓制價格。

需求邊際走弱。11月以來天氣轉涼，部分醃製臘肉的冬季季節性需求前置，12月後需求高點將現，後續邊際走弱，進一步壓制價格，助力產能去化。

能繁拐點格局已經確立，豬價有望在2022年4-6月反轉。能繁母豬拐點時間為2021年6月，農業農村部發布10月份能繁母豬存欄4348萬頭，環比下降2.5%，環比降幅較9月的-1.8%有所擴大。據湧益諮詢，10月全國能繁母豬存欄環比下降0.9%，同比下降12.47%，母豬存欄繼續加速下滑，對應豬週期拐點我們認為將會在2022年4到6月到來。而市場所擔憂的母豬效率提升帶來供給正貢獻，我們認為遠不及能繁、均重的下滑帶來的負貢獻，拐點將如我們預期而至。

能繁母豬存欄：預測未來10-12個月的供給核心預測指標。

指標邏輯：補欄後備母豬經3個月性成熟，再經過4個月懷孕產下仔豬，5月後育肥豬出欄銷售；整個時間長度為3+4+5=12個月；如果直接從能繁母豬開始算時間長度約為1+4+5=10個月。

腰部和投機產能去化顯著更快。市場忽略了腰部和投機養殖主體退出的幅度，二者佔比約30%，單頭虧損預計比行業平均高500元以上，10月後豬價的反彈並沒有實質改變行業持續失血的趨勢，資金鍊壓力很大；且普遍使用了激進的槓桿策略，出欄量大增放大了失血量，其退出會堅決而持續。

頭尾部產能去化也超預期。上市公司11月能繁存欄相比Q2下滑中位數約為8%，中小散戶的成本並不如市場想象的低，成本分佈方差很大，佔比仍不低的散戶產能去化將超預期。

疫情衝擊後遺症消散，集團企業成本有望重歸低位。

提升繁育效能。各大公司聚焦技術創新和效率提升，透過最佳化母豬生產效能、降低死淘率，提升psy等方式達到降本目的，靜待週期向上發力。例如：正邦在種源上提前儲備，引入11120頭國外種豬，把全球優秀的血源聚集到公司為公司的育種體系做基礎；溫氏持續提升母豬效能和質量，穩步淘汰低效母豬。

提高防疫效率，提升存活率。集團企業更有能力和實力投入資金在科研上，進而強化防疫效率，提高生豬存活率。

改造豬場設施裝置，提升智慧化水平，提高養殖效率。例如：牧原也持續透過豬舍硬體設施改造、智慧裝備研發使用來提升豬舍環境質量，減少人與豬隻接觸，提高豬群健康水平，從而進一步降低養殖成本；唐人神選擇更多地使用智慧裝置，提升專業化水準，養殖效率有得到提升，降低單位成本。

2.禽類：低谷覺醒

奠定基調----生豬帶動禽從低谷覺醒。不盡相同----白、黃雞分別從需、供兩端邏輯加成。

黃雞：產業出清加速，預計2022年雞價逐步回升，迎週期反轉。

1）前期產業不斷失血，導致養殖端產能去化加速，祖代、父母代存量下降明顯，疊加後期消費回暖將顯著拉動雞價回升。隨著去化程度加快，產業恢復景氣指日可待。2）白雞、豬價低位不影響黃雞價格上行。一方面，由於黃雞和白雞、生豬肉品銷售渠道有差異，三者相關性並不明顯；另一方面，在豬雞價格均位於低位時，黃雞往往率先去產能，由自身供給週期推動週期反轉，白雞與豬價暫時低位並不影響黃雞價格上行。3）成長方面，憑藉“冰鮮轉型”的東風，龍頭企業有望盡享量價齊升，成長加速。

白雞：價格低位去產能，深入擴張食品端，積極挖掘C端優勢。

1）上游產業盲目擴張，下游消費市場需求不強，導致雞價承壓，行業處於微利保本或階段性虧損狀態。未來白雞產業能否回暖將取決於產能去化以及經濟回暖程度。2）雞價持續低迷促使上游企業不斷尋求產品轉型升級，推進產業鏈向下遊食品端延伸，立足B端業務，發展C端優勢，以求降本增效；餐飲供應鏈變革，預製菜風起，更具標品屬性的白雞將率先受益。

2019年末至今黃雞產業開始不斷出血，供給快速縮減。受疫情影響黃雞銷售渠道嚴重萎縮，黃雞需求疲軟，雞價連續走低。此外，飼料價格上漲對產業來說是另一重創，養殖成本過高，企業處於保本微利或階段性虧損的狀態。產業低迷促使養殖戶成批退出，產能縮水，行業整體出清加速，2022年雞價有望迎週期反轉。

不畏白羽雞、豬價低位，食品端擴張帶動需求增長。市場普遍擔心白羽雞價格和豬價低位會減少黃羽雞消費，帶動黃雞價格下滑。但經過我們對比分析，黃雞與白雞、豬價相關性較低，不會影響需求。同時黃雞向下遊食品擴張也將帶動需求增長。

短期來看在產父母代存欄快速減產，供給壓力減小。截止到11月，黃雞父母代存欄總量處於歷史低位。其中在產父母代存欄1344.35萬套，同比-10.03%；後備父母代種雞存欄903.62萬套，比2020年同期下滑7.94%，預計未來商品代雞苗供給收縮。

短期需求提振，黃雞行情好轉。黃羽雞最大的消費場景是宴席、聚餐以及家庭消費等，隨著疫情好轉、季節性需求提升，有望助力雞價走高。

黃羽雞價格前期處於低位盤整，下游養殖虧損傳導到上游，引發祖代存欄下滑。自2019年末黃雞產業便進入低迷期，供需兩端承壓，雞價萎靡不振，下游養殖業失血嚴重，養戶和企業投苗積極性減弱，8月份出現歷史少有的倒苗情況。下游低迷養殖情況向上傳導至祖代環節，祖代雞環節也開始減產。截止到21年11月，黃雞祖代存欄達到253.08萬套，其中在產祖代與後備祖代存欄分別為142.29萬套、110.79萬套，周環比下降0.2%、1.2%，後續產能有望加速去化。

黃羽肉雞與生豬肉質不同，銷售渠道部分可替代。100g的黃羽雞肉相比100g的豬肉多10g蛋白質，熱量降低近25%，適合健康飲食的人群。銷售渠道方面，傳統的黃羽雞以活禽形式銷往各地的中、高階酒樓或者直接用於家庭消費，與生豬銷售的家庭消費渠道可相互替代。

覆盤歷史，黃雞價格往往提前於生豬價格觸底，生豬產需缺口也會向黃雞轉移。以2014、2018兩年生豬價格重要的低點為例，黃雞價格均提前生豬價格反轉。在生豬價格高位時，由於生豬產需缺口可以向黃雞轉移，也會帶動黃雞價格走高。（報告來源：未來智庫）

本土黃雞肉質口感鮮美，未來銷量有望快速增長。黃羽雞是中國本土培育的優質雞種，其皮薄肉嫩，口感細滑，且適合中國的烹調習慣，預計將保持高速增長。

活禽轉冰鮮銷售刻不容緩，產業迎來發展新階段。從產業角度，隨著對疫情防控、環境最佳化的需要，活禽市場管控愈發嚴格，產品轉型升級，不斷向冰鮮業務佈局已成為未來發展大方向。從企業角度，一方面冰鮮品的毛利率遠高於活禽品毛利率，另一方面冰鮮銷售渠道更加多元，有助於打造線上、線下冰鮮品牌，擴大企業知名度。此外冷鏈物流運送方式推動打破集中於兩廣地區的消費侷限特點，推動產業鏈向北延伸、佔領更大的市場。

新冠疫情加速黃雞轉型。截止2020年5月18日，全國26個省已在部分地區出臺了限制活禽交易的政策，大力提倡“集中屠宰、冰鮮上市”，加速了黃雞冰鮮渠道的發展。

毛雞雞苗虧損，價格低位去產能。截至11月23日，肉雞價格7.81元/公斤，目前羽均虧損約1元/只。雞苗價格下降明顯，雞苗價格1.67元/羽，羽均虧損接近1元。後續由於供給充足，白羽雞有望低位去產能，甚至仍會出現埋苗、父母代轉商、提前淘汰父母代等極端事件去產能。

供給充足。白羽肉雞市場整體供給充足，2021年父母代、祖代存欄，祖代雞引種增多，長期供給充足。

需求疲軟。受疫情等因素影響，消費低迷，後續隨著疫情好轉，雞肉需求有望逐步恢復。

父母代雞存欄增長。11月父母代種雞存欄量達到1770.05萬套，同比增長19.23%，其中後備父母代雞1373.96萬套，同比增長36.19%。在產父母代雞1778.94萬套，同比增長20.04%。

祖代雞存欄達新高。2021年全年祖代存欄量同比增長15.82% ，截止到11月祖代白羽種雞總存欄181.64萬套，其中在產祖代雞124.15萬套，其中在產祖代雞增長尤為明顯。

2021年引種數量偏高。9月10月引種量爆發性增長至18.67和16.71萬套，同比增長超過一倍，預計2021年白羽肉雞引種將超過110萬套。祖代引種到商品代雞苗供應高峰需要近2年，即使最快傳導也需要14個月，祖代產能如果不能如期釋放會加速行業去產能。

公司全產業鏈一體化龍頭地位穩固，未來成長驅動力充足。公司堅持生食+熟食雙曲線同步發展戰略，上游擺脫國外種源供給束縛，下游C端快速成長，新產品更新迅速疊加營銷宣傳大力推進，未來發展空間巨大，品牌效應逐漸顯現。

公司成本有望下行。公司多樣化組合飼料配方降低單個原材料價格影響成本，管理能力改善，未來成本有望降至1萬元/噸以下。

食品端三力保發展。產品力，聖農生產線可以生產中西式各類產品，主營雞肉深加工和其它肉類加工銷售業務，10月銷售主流產品脆皮雞收入超千萬，推出嘟嘟翅首次直播亮相單場單品GMV超400萬；品牌力，在中高階雞肉製品的生成和銷售領域，透過和麥當勞、肯德基、豪客來等餐飲巨頭形成穩定合作關係塑造品牌形象；渠道力，不斷開拓新興渠道，透過進駐國內外大型超市（沃爾瑪、華潤萬家等）和主流電商平臺（天貓、京東等）的同時，也進駐了各大本地電商平臺（上海叮咚、興盛優選等），在C端各渠道延伸消費網路。

3.後周期：重長輕短

短期：2021存欄恢復墊高基數，22年飼料盈利增速預計有所放緩。2020年豬價處在歷史高位，因此2020~2021年生豬存欄量持續上升，因此2021年生豬飼料帶動飼料行業整體增速較高。而2021年6月後能繁母豬開始環比下降，2022年生豬存欄量可能同比下降，飼料端預計盈利增速可能有所放緩。

長期：優秀公司競爭優勢逐步擴大。雖然短期飼料行業受養殖週期影響而盈利能力波動，但是龍頭飼料公司的競爭優勢逐步擴大，優勢來自以下幾個方面：1）下游規模養殖客戶的採購飼料的量價齊升，非洲豬瘟使得散戶退出，規模場出欄量佔比增大，飼料廠銷售量價齊升；2）自身擴張：飼料企業在本輪豬週期中紛紛轉型為生豬養殖公司，因此部分龍頭公司得以透過兼併購的方式使自身規模擴大；3）原料價格上升過程中的採購優勢，2021年豆粕、玉米等飼料原料價格同比大幅上漲，原料上升過程中採購優勢明顯的公司的成本優勢更加明顯。

動保短期受制於豬、禽存欄下行，但成長依然明顯。2005-2019年，國內獸藥行業市場規模由 138 億元增長504億元，複合增長率達13.82%。

養殖集中度提升推動動保成長。我國動物疫苗仍然以豬禽牛羊經濟動物為主，未來伴隨下游養殖業規模化、集約化程度逐漸提高，獸用疫苗及藥品滲透率仍有較大提升空間。

4.種業：擁抱振興，享受景氣

擁抱振興：外內助力，振興可期；外力：百年未有之大變局需要種業振興，一方面我國高度重視糧食安全問題，目前我國還存在人均耕地量、質不足，部分農產品依賴進口等問題；另一方面外部不確定性加大，大國博弈加劇、疫情擾動全球供應等因素同時存在；糧食保障，需藏糧於地、藏糧於技，但目前我國人均耕地減少，農藥化肥等化學品投入紅利漸逝，藏糧於技需種業挺身而出。內力：技術、政策就位推動種業振興，一方面以轉基因為代表的育種技術已經到位，另一方面2021年種業政策頻出，種業振興上升至國家戰略，轉基因有望使得行業天花板上移，轉基因性狀成為關鍵競爭變數，優勢公司有望彎道超車，政策有望助力良種集中度提升，行業格局重塑。

雙週期助力，景氣上移：1）後周期拉動：下游農產品價格整體處於相對高位，高景氣滯後拉動種子量、價齊升；2）庫存週期推動：目前部分種子庫存處於低位水平，助推景氣度回升。

5.農產品：景氣延續，擇優參與

流動性和PPI二力作用影響，農產品價格高位。1）浮力：流動性效應影響，農產品價格中樞有望維持高位。歷史資料擬合發現，流動性通常是商品價格的先行指標，流動性寬鬆滯後影響下，農產品價格有望2022年整體處於高位狀態；2）推力：PPI向CPI傳導，生產資料價格升高，墊高農產品價格下限。

庫存量低位，部分品種價格景氣更優。1）玉米：景氣持續，價格維持高位，2022年國內玉米播種面積增長，產量繼續增長，生豬持續復產，飼用玉米需求增加，庫存量位於歷史低位，價格景氣持續；2）白糖：外盤糖有望帶動國內糖價上漲。國際市場產需缺口擴大，產需缺口仍需進口糖彌補，因此國內糖的價格會向進口靠攏，外盤糖價有望帶動國內糖價上漲；3）稻麥：兩大口糧庫存消費比保持高位，價格預計穩定，小麥目前庫存消費比103.65%，稻穀庫存消費比76.89%，均處於歷史高位，預計2022年價格維持穩定；4）大豆：庫存消費比降低，價格預計高位。預計21/22全球大豆庫存消費比27.45%，同比下降，處於歷史相對低位，預計21/22種植季全球大豆價格高位。

擇優參與，糖、大豆、玉米預計價格表現搶眼。供給週期位置更優、對外依存度較高、非食品屬性更強的品種價格表現更強，基於各品種的庫存消費比和品種需求屬性，糖、大豆、玉米價格在2022年將有更搶眼表現。

報告節選：

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站