（報告出品方/作者：中泰證券 邢立力 曾明）

公司簡介：專注智慧輸送分揀領域，業績增長穩健

專注輸送分揀領域，行業經驗豐富

輥筒業務起家，覆蓋輸送分揀裝備全產業鏈。公司成立於2001年，以輸送

為切入點，積累了輸送分揀核心部件的技術經驗，隨後向下遊延伸，研發設計了第一代至第三代箱式輸送裝置和托盤輸送裝置，以及第一代滑塊分揀機。

2009-2015年，隨著國內電子商務行業的迅猛發展，物流系統從傳統的“以倉儲系統為中心”轉變為“以配送分揀系統為中心”，催生了大量的高速輸送分揀裝備需求，公司適應行業發展趨勢，陸續推出了第二代滑塊分揀機、第一代交叉帶分揀機、新型輥筒等產品，並在2012年完成業務事業部戰略重組，確定輸送分揀為核心業務。

2015年，公司成立羅馬尼亞製造基地，正式進入歐洲市場，國際化佈局再下一城。迄今公司業務已遍佈全球 30 多個國家和地區，以上海總部和湖州中央工廠輻射全球，在澳大利亞、羅馬尼亞設立生產基地及銷售服務中心，成為國內智慧物流輸送分揀裝備領域的領先企業。

實控人深耕行業多年，核心員工激勵充分。

公司的實際控制人為董事長、總經理卓序，卓序先生1988年就職於浙江雙力集團電動滾筒廠，1997年任湖州德馬機械有限公司總經理，2001年創立德馬科技，在行業內深耕 30 餘年，積累了豐富的物流裝備領域的經營管理經驗。

公司高管團隊均在公司任職多年，對公司文化有較深的理解和認同，並且透過德馬投資或創德投資持有公司股權，與公司利益深度繫結。其中創德投資為公司員工持股平臺，持股物件包括公司管理、研發、銷售等部門的骨幹人員，對核心員工的充分激勵有利於公司長遠發展。

圖表 2：股權結構（截至 2021Q3）

下游應用廣泛，核心技術領先

全面佈局輸送分揀裝備產業鏈，產品線豐富。

公司產品包括自動化物流輸送分揀系統、自動化物流輸送分揀關鍵裝置、物流輸送分揀核心部件三大板塊，在輸送分揀裝備領域擁有完善的產品線。

1）輸送分揀系統是倉配中心的核心子系統，可以執行商品進/出庫、拆零揀選、輸送搬運、 複核打包、路徑分揀、資訊處理等功能，包括智慧輸送系統、智慧分揀系統、智慧存取系統、智慧搬運系統。

2）關鍵裝置包括箱式輸送裝置、托盤輸送裝置、垂直輸送裝置、交叉帶式分揀機、滑塊式分揀機、Robot Mini-Load智慧機器人揀選系統等。

3）核心部件主要包括輸送輥筒、智慧驅動單元，其中輥筒是物流自動化系統的最基本單元，其效能和品質的優劣直接影響物流自動化整機裝置和系統的效能和品質；智慧驅動單元將微型電機內置於輥筒中，較好地降低了裝備能耗和執行噪音，更利於對裝備進行速度控制。

客戶多元，終端應用廣泛。

公司下游客戶包括終端客戶、整合商客戶、裝置生產製造商、貿易商，2019年各型別客戶貢獻的收入比重分別為37.2%、26.1%、35.0%、1.7%。

分具體業務來看，公司系統業務客戶型別均為終端客戶，如京東、蘇寧、唯品會、菜鳥等；關鍵裝置業務客戶型別主要為整合商客戶，如今天國際、中集天達等；核心部件業務主要客戶型別為裝置生產製造商，如範德蘭德等。

從終端應用領域來看，輸送分揀裝置廣泛應用於電商、快遞、鞋服、商超零售、醫藥、食品、智慧製造等行業，存在較大的需求空間。

研發實力強勁，核心技術領先。

公司重視研發投入，2020年研發投入達到4941萬，在公司收入中佔比6.4%，189人的研發團隊佔公司員工總數的18.66%。

公司擁有“浙江領軍型創新團隊”，物流技術研究院院長馬賢祥是中國最早從事物流輸送分揀技術研究的資深技術專家，擁有三十多年的研究和應用經驗，是國內分揀技術的學術帶頭人之一；副院長林肇祁曾任職於西門子德馬泰克公司、伯曼上海公司，曾主導耀華玻璃、Adidas配送中心、上海ABB電機、央行上海金庫、菜鳥、唯品會、順豐等多個大型物流倉配中心的系統方案規劃。

優秀的研發團隊和持續的研發投入使公司在技術上形成了較強的競爭優勢，公司自主研發了“從核心軟硬體到系統整合”的完整技術鏈條，輸送分揀技術和驅動技術處於國際先進水平，所提供產品的技術和效能指標處於行業領先水平。

業績增長穩健，海外表現突出

各項業務均衡發展，業績增長穩健。2020年，公司核心部件、關鍵裝置、系統、其他及售後在主營業務收入中分別佔比43%、31%、24%、2%，毛利潤貢獻分別為45%、34%、21%、1%，各項業務發展均衡。

公司2020年實現營業收入7.67億，同比減少2.81%，主要系疫情影響人員流動，導致公司專案實施週期變長，部分專案沒有按時驗收所致；實現歸母淨利潤6643.88萬元，同比增長3.79%。

不考慮2020年疫情影響，2015-2019年公司收入複合增速為18.5%，歸母淨利潤複合增速為 24.1%，業績增長穩健。

價效比和本地化服務加持，海外業務表現優異。

公司是國內物流裝備企業中較早佈局海外市場的，得益於國內規模製造優勢，公司產品在海外市場具備較高的價效比，並且公司已在澳大利亞、羅馬尼亞設立子公司，具備一定的本地化服務優勢。

近年來，公司的海外業務表現優異，2015年之後外銷毛利率顯著高於內銷，2020年外銷毛利率達到36.56%，比內銷高 11.8pct。

2016-2020年公司外銷收入 CAGR 達 36%，2020年實現外銷收入2.11億，佔收入比重達27.51%，海外業務發展勢頭良好。

圖表 14：2011-2020年公司外銷收入及增速

圖表 15：2011-2020年公司分地區毛利率（%）

行業分析：應用廣泛需求可觀，龍頭穩固百舸爭流

應用行業廣泛，市場需求可觀

工業企業及社會零售業規模持續擴大，倉儲物流自動化需求增加。

倉儲物流是工業管理庫存的重要環節，隨著企業規模逐漸擴大及利潤的持續增長，工業企業對倉儲物流成本越來越重視，因此也對倉儲物流提出更高要求，倉儲物流自動化系統需求將進一步增強。

除了工業企業的需求，各類消費品企業對倉儲物流的智慧化管理需求也在不斷增長，隨著社會零售銷售水平的提升，對商業配送物流的準確性和高效性提出更高的要求，刺激倉儲物流自動化系統的效率、質量和技術創新提升，推動倉儲物流自動化系統行業的持續創新發展。

人力成本增長，刺激企業倉儲物流自動化進展加速。

由於人口紅利的逐漸消退以及人力成本持續增長，近年來，我國交通運輸、倉儲及郵電通訊業城鎮單位就業人員整體呈下降趨勢，而相關就業人員工資在2018年已達8.85萬元/年，為應對快速提升的人力成本以及工業用地成本，企業開始加快倉儲物流自動化系統應用的推進。

圖表 18：2010-2018 交通運輸、倉儲及郵政業城鎮從業人員

圖表 19：2010-2018 交通運輸、倉儲及郵政業城鎮從業人員平均工資

為適應企業高效、準確、低成本的物流作業要求，倉儲物流自動化系統行業不斷髮展壯大，目前，倉儲物流自動化系統已在菸草、醫藥、電子商務、汽車、規模零售等諸多行業中得以廣泛的推廣和應用。

1）菸草

菸草行業是國內較早使用倉儲物流自動化系統的行業之一，目前已經建成的倉儲物流自動化系統保有量較大，隨著菸草公司規模的不斷擴大以及物流裝備和技術的不斷髮展，已建成的倉儲物流自動化系統升級、改造業務需求將不斷增長，近年來已有不少菸草企業對其倉儲物流自動化系統進行了智慧化的升級、改造。

同時我國是全球菸草生產和消費大國，捲菸產銷量一直保持較高水平，捲菸生產和菸草物流配送中心對智慧倉儲物流自動化系統仍保持較大的市場需求。

2）醫藥

醫藥行業的原材料和產成品種類眾多，貨物批號要求嚴格、有效期管理要求高，存貨管理複雜、難度大，加之近年來我國醫藥製造業存貨水平不斷提升，將倉儲物流自動化系統應用於醫藥企業的生產車間、藥品倉庫和藥店連鎖企業集中配送中心，可以有效提高揀選效率、降低倉儲成本，節省倉儲空間，提升醫藥企業生產和配送效率，因此近年來醫藥行業對倉儲物流自動化系統的整體需求規模也在提升。

3）電子商務

隨著移動支付的發展和消費觀念的改變，新零售概念逐漸推廣，電子商務市場規模增加，電子商務訂單具有總體數量大、單個訂單物品數量小、配送時效要求高、配送地分散等特點，需要電子商務企業配送中心具有較高的訂單處理能力，可以快速對客戶的需求做出反應。

倉儲物流自動化系統在資訊化、訂單處理、分揀速度和準確性等方面具有明顯的優勢，滿足了電子商務對倉儲物流自動化系統的需求，使得大型倉儲物流自動化系統在電商物流領域需求強勁。

4）汽車製造

汽車製造行業中，全自動汽車生產線應用非常普遍，在整車及零部件生產領域、汽車生產的各個環節，特別是總裝環節，對零部件在生產線中的週轉儲存搬運的及時性和準確性要求較高，因此汽車製造行業是對倉儲物流自動化系統需求較大的傳統行業之一。

倉儲物流自動化系統能夠實現倉儲物料到自動生產線的高效、精準搬運，提高汽車生產線供應物料、生產線成品出庫的效率，從而提高整個汽車生產的效率。

5）零售

規模以上零售行業的商品銷售存貨量大、品種多、出入庫頻率高，客戶的訂單有小批次、多品種、多頻率的特點，因此，對倉儲物流自動化系統的需求較多，倉儲物流自動化系統的高效揀選可以提高零售企業資金週轉率，降低庫存積壓風險、減少倉儲管理花費，提升倉庫利用率等。

企業需求持續增長，市場規模不斷提升。

根據中國機械工程學會組織編寫的《中國物流倉儲裝備產業發展研究報告（2016-2017）》中貨架及儲存裝置、輸送及分揀裝置、資訊系統、電動類工業叉車及其他（物流機器人、AGV 等）五類倉儲物流裝備及軟體系統的銷售額彙總計算，倉儲物流自動化系統行業2017年市場規模306.05億元，市場規模增速達33.59%。

隨著近年來我國經濟和企業轉型升級需求的日益增長，倉儲物流技術和物流裝備的快速發展，未來倉儲物流自動化系統應用範圍和領域將進一步拓展，市場規模增速預計將進一步提高。

外企龍頭難以撼動，國內市場百舸爭流前十強均位於發達國家，具備較強競爭力。

根據美國權威物料搬運領域雜誌《MMH》公佈的2019年全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商排名，銷售收入規模前 10 強均位於美國、歐洲和日本等發達國家，其中日本大福以 277億元位居首位，德國勝斐邇為222億元，位居第二，德馬泰克為184億元，位居第三。

日本大福、勝斐邇、德馬泰克較早進入國內市場，已具備較強的競爭力，由於長期的技術積累，國外企業在倉儲物流軟硬體技術、產品質量、系統穩定性、行業經驗和品牌知名度等方面具有優勢，在汽車、半導體、機場等行業中佔有較強的優勢。

行業進入快速發展期，國內企業具備價效比和定製化服務優勢。

2000年以來，我國倉儲物流自動化系統行業進入快速發展階段，隨著國內企業規模的擴張、人力和土地成本的提升、企業降本增效需求的增強以及技術水平的發展，國內眾多行業已開始廣泛應用自動化和智慧化倉儲物流系統。

目前我國倉儲物流自動化系統行業處於充分競爭的狀態，國內倉儲物流自動化系統解決方案提供商的技術水平與國外企業的差距正在逐步縮小，且國內企業的倉儲物流自動化系統專案具有定製化服務能力強、價效比高、服務響應及時等優勢。

目前國內已上市的相關企業包括東傑智慧、今天國際、音飛儲存、諾力股份、蘭劍智慧、德馬科技、中科微至等。

圖表 29：國內倉儲物流自動化系統解決方案提供商

國內公司規模均較小，龍頭尚未誕生。

對比國內七家已上市的智慧物流裝備行業公司，可發現幾家業內的公司在規模上均不大，2020年大部分公司的營收規模在 10 億以下，除東傑智慧、中科微至外，其餘四家公司的歸母淨利潤均在 1 億以內，可見國內的智慧物流裝備企業仍處於成長階段，暫未有明顯的龍頭企業出現，行業未來仍將保持快速發展。

從毛利率水平來看，幾家企業毛利率水平均在20%以上，其中德馬科技的毛利率保持在27%-28%左右，其餘幾家公司毛利率均有下滑跡象，毛利率下降一方面與原材料價格上漲有關，另一方面也體現出行業競爭加劇的態勢。

從淨利率水平看，德馬科技的淨利率維持在8%左右，略低於行業平均水平，主要因公司產品中核心部件產比佔比較高，毛利率較高的整合產品佔比較少。

國內企業認可度提升，行業或仍將保持百舸爭流的競爭格局。

在國內部分行業中，國內解決方案提供商的產品和服務越來越受到下游客戶的認可，如在菸草領域主要競爭企業有蘭劍智慧、昆船物流、普天物流、今天國際、德馬泰克等，在醫藥行業主要競爭企業有無錫中鼎、日本大福、蘭劍智慧等，在電子商務行業主要競爭企業有蘭劍智慧、勝斐邇等。

隨著中國製造業的高速發展，企業對智慧化倉儲物流的需求仍將繼續釋放，而國內企業技術水平及綜合能力也在不斷提升，國內企業有望依靠定製化能力做大做強，倉儲物流自動化領域未來或仍將保持百舸爭流，千帆競發的競爭格局。

行業邏輯：核心部件優勢明顯，後疫情時代持續發力

核心部件優勢明顯，分揀技術可對標國際

業務覆蓋裝置的基本單元到整體的系統。

公司主營業務由自動化物流輸送分揀系統、關鍵裝置及其核心部件三部分組成。

從功能上看，核心部件、關鍵裝置、系統屬於上下游配套關係，公司的系統業務會使用關鍵 裝置，關鍵裝置的製造過程中會使用核心部件。

各類輸送裝置、分揀裝置在內的關鍵裝置是構成系統的重要組成部分，而核心部件主要包括輸送輥筒、智慧驅動單元，是輸送分揀裝置的基本單元。

公司的業務覆蓋了從裝置的基本單元到整體的系統，擁有完善的產品線。

深耕多年，核心部件優勢明顯。

公司成立之初以低速、輕載輸送輥筒的研發、設計、製造和銷售為切入點，逐步在工程實踐中積累了關於核心部件的技術經驗，此後基於對物流裝備行業發展趨勢的前瞻性判斷，公司利用其自產的優質輸送輥筒，逐漸向產業鏈下游延伸。

公司的核心部件主要包括輸送輥筒、智慧驅動單元，輥筒是物流自動化系統的最基本單元，其效能和品質的優劣直接影響物流自動化整機裝置和系統的效能和品質。

由於公司在智慧物流裝備領域深耕已久，公司的核心部件輸送輥筒在業內具備較高性價比及良好的口碑，是公司的優勢產品。根據公司的招股書顯示，公司是輥筒產品年產量較大的提供商之一，輥筒年產量超過500萬支。

圖表 35：德馬科技核心部件

核心部件供應國內外裝置製造商。

針對核心部件的生產，公司在選型階段開發了核心部件產品選型軟體，並開發了基於移動端的選型 App 軟體，可進行快速方便選型；在製造階段公司改進了傳統輥筒的生產工藝，使用了定製化的生產裝置，在實現輥筒產品快速製造的同時，保證了輥筒產品的效能一致；在生產過程中，公司採用了 PDM 產品資料管理系統，並採用 MES 系統管理生產現場，實現了無紙化生產，使核心部件的生產效率得以提升。

公司輥筒產品單價較國內其他同行業公司略高，主要因公司產品質量相比國內同行業公司產品質量較好，同時，由於核心部件的生產效率較高，公司的核心部件單價雖然較國外同行業公司英特諾低，但是仍具有較好的盈利能力。

公司的核心部件業務主要客戶型別為裝置生產製造商，如與公司長期合作的國外企業有VANDERLANDE、WHM EQUIPMENT，國內企業有山東洛傑斯特物流科技有限公司，也有少量核心部件直接銷售給貿易商客戶，如瀋陽貨達貨貿易有限公司。

核心部件毛利率較穩定，銷售規模持續增長。

公司的核心部件的銷售規模持續增長，2019 年公司核心部件中輥筒銷售額達 2.05 億，智慧驅動單元銷售額達 5434 萬元，2020 年兩者共銷售 3.27 億。

從毛利率情況來看 2019 年輥筒毛利率為 29.99%，略高於智慧驅動單元毛利率，由於公司的核心部件採用成本加成定價，在市場上質量處於領先水平，價格轉嫁能力較強，即使在鋼材價格上漲的情況下，公司也能避免核心部件的毛利率出現大幅下降的局面。

圖表 37：德馬科技核心部件收入規模 圖表 38：德馬科技核心部件毛利率

自動化物流輸送分揀關鍵裝置為核心部件下游環節。

除了核心部件之外，自動化物流輸送分揀關鍵裝置也是公司業務的重要組成部分，關鍵裝置包括箱式輸送裝置、托盤輸送裝置、垂直輸送裝置、交叉帶式分揀機、滑塊式分揀機、智慧機器人揀選系統。

自動化物流輸送分揀關鍵裝置為核心部件應用的下游環節，公司在原有的核心部件的基礎上繼續往裝置拓展，不僅讓業務領域進一步擴大，還可保障關鍵裝置中核心部件的產品質量。

輸送分揀技術水平可向國際企業對標。

公司的輸送分揀技術在關鍵裝置中優勢明顯，對比公司與同行業公司的技術指標，公司的裝置引數基本上已超過國內行業標準，基本上與國際知名企業持平，以輸送裝置的輸送分揀效率為例，公司裝置的引數可達 1.6 萬件/小時，而範德蘭德為 1.8 萬件/小時，英特諾為 1.5 萬件/小時，基本達到國際水平。

在移動網際網路技術推動下，電子商務、快遞物流、新零售等行業快速發展，此外，經濟結構向內需消費的轉型也促進了服裝、醫藥流通、菸草流通等行業的穩步發展。

大型物流倉配中心執行拆零揀選這一核心作業形態的作業裝備，物流輸送分揀裝備需求增長較快。下游應用行業的快速發展，以及對自動化物流輸送分揀裝備需求的快速增長，使得公司主營業務不斷快速增長。

具備系統整合能力，響應速度快靈活度高系統整合專案經驗豐富。

公司是國內較早從事物流輸送分揀系統整合解決方案的公司之一，依託完整的技術鏈條及產業鏈優勢，公司能夠根據客戶需求快速提供標準化和模組化程度相對較高的系統整合解決方案。

近年來，公司為包括京東、菜鳥等在內的眾多國內外電子商務、快遞物流、服裝、醫藥、菸草、新零售、智慧製造行業的標杆客戶完成了超過 1000 個的系統整合專案。

響應速度快，解決方案具備競爭優勢。

相比國際知名物流裝備供應商，公司更加熟悉國內環境，瞭解國內市場客戶的需求，並能夠針對其需求進行快速響應，售後運營維護更貼近客戶實際，所出具的解決方案具備較強的競爭優勢。

針對物流裝備定製化的特點，公司在已逐步在產品設計、裝置選型、服務流程等方面實現了標準化和模組化，可基於模組化的關鍵裝置組建定製化的物流輸送分揀系統。

這不僅大大提高了從客戶需要到設計實現的響應速度，而且加快了專案實施和交付程序，提高了售後運營維護的靈活性，降低了客戶使用成本。

系統業務佔比主動縮減，但仍佔據產業鏈優勢。相比於系統業務，關鍵裝置業務的專案週期相對較短、不可控因素相對較少，因此公司近兩年主動選擇適當減小系統業務佔比，提高關鍵裝置業務比重。

但是從行業發展趨勢上看，隨著電子商務、快遞物流行業的迅速發展，自動化物流裝備市場需求持續增長，針對製造行業廠內物流和商業配送中心等綜合性物流系統整合專案越來越多，物流裝置供應商為系統整合商進行裝置配套，隨著系統整合商業績的增長，物流裝置供應商的業務也會持續上升，公司既可為系統整合商提供物流裝置及關鍵部件，也可獨自出具系統解決方案，在行業中佔據產業鏈優勢。

加速海外市場佈局，後疫情時代持續發力

海外業務佈局早，業務覆蓋區域不斷擴大。公司在國外業務佈局較早，2010年，公司在澳大利亞設立德馬澳大利亞有限公司，德馬澳洲主要負責澳大利亞地區物流輸送分揀系統、關鍵裝置及其核心部件的製造、銷售、服務。

2016年，公司在羅馬尼亞設立德馬工業歐洲有限公司，德馬歐洲主要負責歐洲地區的物流輸送分揀系統、關鍵裝置及其核心部件的製造、銷售、服務。

此外，為更好地開拓快速增長的國際市場，公司還在印度和越南市場建立了本地化的銷售和專案支援團隊。

經過多年的佈局，公司的國際化得到了快速的發展，業務覆蓋區域在不斷地擴大，公司已積累了超過150個海外客戶，建立了適合國際市場的標準化、模組化產品體系，可適應全球銷售、運輸、現場安裝、售後服務等的特點和要求。

國際業務規模逐年增長，業務收入比重持續提升。

2017年公司國際業務收入為7004萬，2020年國際業務收入達2.1億，國際業務近三年收入的複合增長率為44.4%。

從收入佔比來看，公司的國際業務收入佔比已從2017年11.62%提升至2020的27.65%，國際業務佔比持續提升，說明公司國際市場的開拓效果顯著。

亞太地區為國際業務主要來源，產品結構逐漸改變。

從公司國際業務中各項產品的銷售收入變化可發現，公司近兩年在國外的產品銷售結構已出現明顯的改變：

2017年公司的國際業務銷售收入主要來自於核心部件輥筒的銷售，銷售金額為4295萬元；

2018年，公司關鍵裝置快速增長，主要因公司2018年承接了韓國e-BayG5箱式線專案一期專案，此專案金額為4048萬元；

2019年，公司的系統產品及關鍵裝置銷售收入均出現大幅增長，而核心部件銷售收入基本與 2018年持平，系統及關鍵裝置已成為公司國際業務增長的主要動力。

分地區看，亞太地區為公司國際業務收入的主要來源，收入規模保持穩定增長，美洲地區及其他地區的收入在2020年也出現快速增長。

受益海外電商業務發展，海外業務仍將保持增長態勢。

疫情影響之下，海外地區的電商業務快速發展，受益於此，公司的海外業務有望保持快速增長態勢。

由於公司的核心產品輥筒的價效比競爭優勢明顯，能夠以具備競爭力的價格提供較高效能的關鍵裝置及其核心部件，加之公司已在澳大利亞、羅馬尼亞設立子公司，可針對客戶需求定製生產，產品供應較為及時，具備一定的本地化服務優勢，在海外業務方面，公司已走 在國內企業前列，未來或將繼續保持優勢。

股權激勵機制到位，核心技術團隊穩定核心技術人員經驗豐富，團隊人員穩定。

公司的核心技術人員為馬賢祥先生、湯小明先生、朱敏奇先生、林肇祁先生、戴國華先生，五位核心技術技術人員分別在物流輸送分揀技術、物流輸送分揀裝備領域、自動化輸送分揀系統、智慧物流方案規劃、驅動技術領域擁有多年研究經驗，為業內資深技術專家。

核心技術人員的負責領域基本覆蓋公司業務的全鏈條，從整體方案到系統設計到重要裝置再到核心零部件，可為公司的業務發展提供技術支撐。

五位核心技術人員中，除林肇祁先生加入公司時間較晚之外，其餘四位均在2001-2006期間加入公司，與公司共同成長近二十年，核心的技術團隊人員穩定，有助於公司的持續發展。

圖表 48：德馬科技核心技術人員

設立員工持股平臺，繫結核心團隊。

為鞏固公司的核心技術&銷售團隊，公司實施了核心技術人員股權激勵，2014年 3 月創德投資成立，為發行人的員工持股平臺，創德投資直接持有公司 455.2 萬股，佔公司股本總額的 5.31%。

公司核心技術人員馬賢祥先生、湯小明先生、朱敏奇先生、林肇祁先生、戴國華先生均已在創德投資中持有相應的出資份額，公司重視對核心團隊的激勵，透過員工持股平臺深度繫結公司與核心團隊的利益，有望實現公司與員工的共同成長。

盈利預測

盈利預測

假設 1：全球電商及快遞物流業務仍在不斷髮展，製造業企業物流自動化需求快速提升，公司業務將維持高速增長趨勢，同時考慮2020年疫情壓制訂單需求造成較低基數，假設2021-2023年公司的核心零部件業務收入增速分別為90%、30%、25%，智慧物流分揀系統關鍵裝置業務收入增速分別為70%、25%、20%，智慧物流輸送分揀系統收入增速分別為100%、35%、30%。

假設 2：2021年原材料價格大幅上漲，公司毛利率受到影響，假設2021-2023年公司核心零部件業務毛利率分別為23%、27%、29%，智慧物流分揀系統關鍵裝置業務毛利率分別為24%、29%、30%，智慧物流輸送分揀系統毛利率分別為18%、22%、23%。

根據以上假設，我們預計公司2021-2023年營業收入分別為14.22億、18.43億、23.02億，同比分別增長85.37%、29.67%、24.88%；毛利率分別為22.1%、26.2%、27.5%。

報告總結

我們預計公司2021-2023年營業收入分別為14.22億、18.43億、23.02億，同比分別增長85.37%、29.67%、24.88%；歸母淨利潤分別為0.88億、1.70億、2.44億，同比分別增長32.74%、93.21%、43.03%，對應 PE 分別為30.7X、15.9X、11.1X。

公司為智慧輸送分揀領域隱形龍頭，在智慧輸送分揀領域深耕多年，客戶基礎紮實，產品價效比高，海外戰略佈局領先，分揀技術可與國際企業對標，估值具備較高性價比。

圖表 51：可比公司估值

風險提示

原材料價格大幅波動的風險。

公司核心零部件業務毛利率與原材料價格相關，若主要原材料價格發生大幅上漲，將直接導致公司產品成本出現波動，對公司經營業績產生不利影響。

下游需求不及預期風險。

物流裝備行業的市場需求，主要取決於下游電子商務、快遞物流、服裝、醫藥、菸草、新零售、智慧製造等應用領域的固定資產投資規模及增速。如果下游物流裝備的固定資產投資規模或增速放緩，或者出現下滑，將會減少對自動化物流裝備的採購需求，對公司的業績或有一定影響。

海外業務擴張不及預期風險。

公司在澳大利亞、羅馬尼亞設有下屬公司，海外業務佔比逐年提升，若公司不能及時應對海外市場環境的變化，會對海外經營的業務帶來一定的風險。

資訊滯後或更新不及時的風險。

研究報告使用的公開資料可能存在資訊滯後或更新不及時的風險。

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